【海通策略】增持是市场见底的信号吗？（荀玉根、李影）

股市荀策 · 公众号 · 财经 · 2017-06-19 19:09

正文

（转载请注明出处：微信公众号 “ 荀玉根 - 策略研究”）

核心结论： ①产业资本持续大规模增持均在市场大底，如 0 5/08-06/09 、 08/08-08/10 、 13/12-14/07 ，小规模增持出现在阶段性底部，如 10/05 、 16/02 。②增持后 30 、 60 、 90 个交易日股价超额收益显著，且与增持比例正相关、与总市值负相关、与估值关系不大。③ 5 月再次出现产业资本增持，集中在主板。据以上标准精选增持公司组合详见正文。

增持是市场见底的信号吗？

今年 4-5 月金融监管引发 A 股下跌调整，不少上市公司股东进行增持， 5 月 A 股产业资本罕见地净增持 4.4 亿元。本文主要围绕产业资本增持行为进行三方面分析：一是大量增持是否为市场底部的特征之一，二是增持行为将如何影响股价，三是当前产业资本动向如何。

1. 大量增持是市场底部的特征之一

以史为鉴，市场底部附近产业资本表现为净增持，总增持额增大。 05 年股改后， A 股市场开始实现全流通，市场化定价进一步增强产业资本话语权，产业资本动向越来越受到市场关注。今年 5 月产业资本净增持 4.4 亿元，实现年内首次净增持，总增持额 / 流通市值和总增持额 / 成交金额分别为 0.036% 、 0.175% ，而 05 年以来的均值仅为 0.034% 、 0.115% ，产业资本的大量增持使得乐观的投资者认为这是市场见底的信号。那么事实果真如此么？我们从产业资本净增持额和总增持额这两个角度来分析。从产业资本净增持额角度看，除 15/07-16/01 异常波动期间外， 05 年以来产业资本在 05/06-06/09 、 10/05 、 14/04-14/05 、 16/11 、 17/05 期间表现为净增持，其对应的上证综指基本处于阶段性底部。从产业资本总增持额角度看，除 15/07-16/01 异常波动期间外， 05 年以来产业资本总增持额 / 流通市值和总增持额 / 成交金额超过历史均值的期间主要为 05/08-06/09 、 08/08-08/10 、 13/12-14/07 、 16/02 至今，其对应的上证综指基本处于阶段性底部。 05/06-06/09 、 08/08-08/10 、 13/12-14/07 期间产业资本出现连续增持，当时股指均为阶段性大底，后续股指均迎来超 100% 的大涨。 10/05 、 16/11 产业资本表现为净增持，前者后续股指也迎来小幅反弹，后者主要得益于险资举牌潮。总体上，历史数据显示产业资本大量增持是市场见底的信号。

产业资本大量增持的动因是估值处在历史较低水平。 根据托宾 Q 理论，当企业的重置成本高于市场价值时，股票价值被低估，资本将更愿意投资金融产品，从而产业资本将进行增持。虽然 A 股整体估值高企导致产业资本基本长期处于单边减持的状态，但实际上产业资本作为投资主体，也遵循“低买高卖”的投资法则，当估值洼地投资机会出现时，产业资本将入场增持。从产业资本净增持额看，除 15/07-16/01 异常波动期间外， 05 年以来产业资本在 05/06-06/09 、 10/05 、 14/04-14/05 、 16/11 、 17/05 期间表现为净增持，其对应的全部 A 股 PE （历史 TTM ，整体法）最低分别到达 18.8 、 20.2 、 11.7 、 22.4 、 20.2 倍，均为阶段性低点。从产业资本总增持额角度看，除 15/07-16/01 异常波动期间外， 05 年以来产业资本总增持额 / 流通市值和总增持额 / 成交金额超过历史均值的期间主要为 05/08-06/09 、 08/08-08/10 、 13/12-14/07 、 16/02 至今，其对应的全部 A 股 PE （历史 TTM ，整体法）最低分别到达 20.5 、 13.5 、 11.7 、 17.4 倍，均为阶段性低点。可见产业资本增持的动因是估值处在相对较低水平，长期看公司估值将回归历史均值附近，从而在增持后公司股价走势向好。当产业资本进行大量增持时，这表明不少公司估值处在历史较低水平，加之产业资本入场为市场注入增量资金，阶段性市场底部基本确立，利好股市未来走势。

2. 产业资本增持后公司股价表现超越市场

在产业资本增持后公司股价表现超越市场。 为分析产业资本动向如何影响股价表现，我们将 05 年以来产业资本增持的公司作为样本，分析得知在产业资本增持后 30 、 60 、 90 、 120 个交易日内，这些公司股价涨幅均值分别为 4.4% 、 9.0% 、 11.4% 、 12.0% ，分别超越上证综指 5.1 、 8.6 、 11.0 、 12.3 个百分点。可见在产业资本增持后上市公司股价表现超越市场，而且随着时间延长，这些公司股价的涨幅和超额收益更加显著，产业资本的增持行为支撑股价长期走势。

产业资本增持比例越高，在增持后股价超额收益越显著。 产业资本增持比例为 0-1% 、 1%-2% 、 2%-3% 、 3%-4% 、 4%-5% 、 5% 以上的公司在增持后 30 个交易日内股价平均涨幅分别为 4.2% 、 7.1% 、 7.1% 、 8.3% 、 8.8% 、 11.5% ，分别超越上证综指 5.0 、 6.3 、 6.2 、 6.0 、 8.3 、 9.5 个百分点，在增持后 90 个交易日内股价平均涨幅分别为 11.2% 、 13.0% 、 14.6% 、 16.7% 、 21.7% 、 21.1% ，分别超越上证综指 11.0 、 10.2 、 9.6 、 11.0 、 14.6 、 13.2 个百分点。

公司总市值越小，在增持后股价表现越强劲。 总市值为 0-50 、 50-100 、 100-150 、 150-200 、 200-250 、 250 亿元以上的公司在产业资本增持后 30 个交易日内平均涨幅分别为 8.3% 、 2.9% 、 2.7% 、 1.2% 、 -0.4% 、 0.7% ，分别超越上证综指 7.4 、 4.4 、 4.2 、 3.5 、 2.0 、 2.7 ，在增持后 90 个交易日内平均涨幅分别为 20.1% 、 9.2% 、 3.4% 、 3.4% 、 4.2% 、 5.2% ，分别超越上证综指 16.7 、 10.1 、 5.7 、 6.0 、 5.4 、 5.7 个百分点。

估值大小不同的公司在增持后超额收益差异不大。 PE （ TTM ）处于 0-20 、 20-40 、 40-60 、 60-80 、 80-100 、 100 倍以上的公司在产业资本增持后 30 个交易日内平均涨幅分别为 5.5% 、 5.3% 、 4.7% 、 3.6% 、 3.2% 、 1.6% ，分别超越上证综指 4.4 、 5.1 、 5.3 、 5.3 、 5.4 、 4.5 个百分点，增持后 90 个交易日内平均涨幅分别为 14.8% 、 10.7% 、 11.6% 、 9.7% 、 13.4% 、 8.9% ，分别超越上证综指 9.9 、 9.5 、 12.3 、 11.0 、 14.3 、 11.3 个百分点。 PB （ LF ）处于 0-1 、 1-2 、 2-3 、 3-4 、 4-5 、 5 倍以上的公司在产业资本增持后 30 个交易日内平均涨幅分别为 6.5% 、 6.2% 、 6.1% 、 6.5% 、 4.2% 、 1.1% ，分别超越上证综指 3.9 、 4.7 、 6.0 、 6.3 、 5.7 、 3.9 个百分点，增持后 90 个交易日内平均涨幅分别为 25.3% 、 16.1% 、 14.0% 、 12.2% 、 9.1% 、 7.3% ，分别超越上证综指 13.3 、 11.5 、 12.0 、 10.9 、 10.4 、 10.3 个百分点。

3. 近期产业资本增持再次显著变多

今年 5 月产业资本净增持 4.4 亿元，其主要集中在主板。 自 16 年初以来，产业资本行为开始回归市场化，从 15 年下半年的净增持状态逐回归到净减持状态。从 16 年至今产业资本共净减持 1219 亿元，其中，在主板净增持 490 亿元，在中小板、创业板分别净减持 835 、 873 亿元。产业资本对主板进行增持的动因在于主板估值远低于中小创， 16 年初主板、中小板、创业板 PE （历史 TTM ，整体法）分别为 14 、 47 、 70 倍，低估值吸引产业资本大举增持主板股票。近期产业资本增持再次变多，增持对象主要集中在主板， 5 月产业资本罕见地净增持 4.4 亿元，为年内首次净增持。从板块看， 5 月产业资本在主板净增持 39 亿元，在中小板创业板分别净减持 15 、 20 亿元。从行业看， 5 月产业资本在基础化工、医药、传媒增持最多，净增持额分别为 12.2 、 9.7 、 9.3 亿元，在机械、家电、电子减持最多，净减持额分别为 23.9 、 11.8 、 7.6 亿元。