一年中标逾40亿元！今年最惨发债案主角河南PPP项目布局曝光

来源：大河报·大河财立方

见习记者 陈玉尧

6月1日晚间，东方园林宣布联合中标7.91亿元PPP项目。这位“今年最惨发债案”的主角再次引起了投资者们的关注。

借新债还旧债，10亿债券仅被认购5000万。频频中标拿单，应收账款超过营业收入的一半。最近东方园林在资本市场引起了极大关注。

2017年至今，东方园林在河南中标5个PPP项目，总投资额超40亿，这些项目的资金能否及时到位？

公开资料显示，东方园林是一家以工程设计为主的公司，主要经营PPP项目。其承接的PPP项目主要分布在生态建设和环境保护、市政工程、旅游、城镇综合开发等行业。

东方园林6月1日晚间发布公告称，公司联合体中标栾城区“五朵金花”美丽乡村建设PPP项目以及宁晋县汪洋沟水系生态治理及绿化PPP项目，项目总投资分别7.91亿元，而这距其上期发债失败才仅仅过去11天。

2018年5月14日，东方园林发行10亿元公司债，其中5亿元正是用于偿还5月22日即将到期的超短融“17东方园林SCP002”，剩余资金拟用于补充营运资金。

然而，一周之后，东方园林公告称其拟发行的10亿元公司债最终只募集到5000万元，被市场称为“今年最惨发债案”。发债遭遇冷场，意味着机构对其未来的偿债能力不看好，东方园林也一夜之间沦为舆论争议的“借新债还旧债”上市公司。

发债受挫之后，接踵而至的是股价暴跌、遭遇机构抛售、紧急停牌……东方园林正在遭遇上市以来的最大危机。

5月21日公告当天，东方园林股价承压，收盘时东方园林股价下跌4%。

5月24日早间，东方园林紧急发布关于公司债券发行情况及部分媒体质疑的说明公告，就公司债券的发行情况和偿债能力进行说明，表示公司2018年 6月和第四季度回款完全可以覆盖年内到期债券，不存在债券和银行贷款到期不能兑付的问题。

然而，这并不能阻止其股价开盘后的继续下跌。5月24日当天，东方园林股价下跌8.74%。

无奈之下，东方园林5月25日紧急停牌。短短四天时间，东方园林股价下跌近20%，市值蒸发100亿元

发债遇冷也引发了投资者们对东方园林资金流动性的担忧。事实上，东方园林近年来频频中标拿单，相应地应收账款居高不下、短期负债逐年攀升，财务状况确实存在隐忧。

2017年，东方园林仅PPP项目就中标50单，中标金额高达715.71亿元，同比增长88.30%。

充足的订单有力地保障了东方园林业绩的增长。据其最新一期年报数据，2017年，东方园林实现营业收入152.26亿元，同比增长66.6亿元，涨幅达77.79%。

虽然东方园林近几年营收逐年增长，成扩张态势，但业绩增长的背后却有着隐忧。

据其最新一期的年报显示，2017年度东方园林的应收账款高达85.76亿，占营业总收入(152.26亿)的56.3%。此外，东方园林还计提了11.06亿的坏账准备。

导致这一情况的主要原因是东方园林业务模式的特点。2017年其工程建设项目营收达到了128.36亿元，占到了当年营业总收入的84.3%。而这类这类项目多与市政单位合作，通常需要企业先垫资后收款，因此会形成大量存货和应收账款。

市政工程业务的投资方是地方政府，虽然地方政府信用等级较高，但存货结算和应收账款回收效率不可避免地受到地方政府财政预算、资金状况、地方政府债务水平等的影响，资金周转速度也和地方政府办公效率有关，造成存货无法按时结算和部分应收账款无法回收的风险。

此外，工程项目运作的一般周期为1~3年，相对较长，部分项目长达3~5年，项目周期的长度也对东方园林的收款带来一定的不确定性。

因此，随着业务的扩张，就需要东方园林不断融资以保证充足的现金流。年报数据显示，东方园林2017年流动负债213亿元，几乎达到了总负债的90%，而且较去年大幅增长95.24%。负债逐年攀升，且大部分都是流动负债，由此反映出东方园林对于流动资金极度需求。

东方园林在其年报中表示，为满足业务发展对资金的需求，公司将充分利用好自有资金、银行信贷资金、公司债、中期票据、短期融资券和超短期融资券等，拓宽融资渠道，优化财务结构，进一步加强工程结算管理及应收账款管理，切实提高供应链管理水平，以降低财务风险，确保资金总体安全可控。

回款周期较长、应收账款居高不下、加之发债受阻、资金流动性或面临紧张，投资者们不禁担心东方园林的日常经营活动是否会受资金压力影响。

据知情人士透露，去年以来东方园林在河南中标了多个PPP项目，其中有的项目因资金问题影响投入。

2017年4月14日，东方园林宣布公司作为牵头人，联合中标河南民权县生态城市建设及水系综合治理PPP项目，总投资额20亿元。主要建设包括河道生态综合整治工程、生态湖体建设工程、水质综合改善工程及道路景观绿化工程等。

2017年6月2日，东方园林再次在河南收获大单，中标洛阳市栾川县5A县城景观提升工程PPP项目，总投资额6亿元。建设内容主要包括城市景观提升工程、生态修复工程、城市亮化工程、城市家具工程、水秀表演工程及海绵城市建设、城市公园拆迁工程等。

2017年9月25日，东方园林联合中标安阳高新区洪河(黄河大道-光明路)生态改造项目，总投资6.4亿元，主要负责洪河黄河大道至光明路段滨河道路、滨河绿化带及滨河公园的建设。

此外，东方园林还中标了内乡县贫困村公共基础设施建设PPP项目、南召县黄鸭河流域治理及县域生态环境建设PPP项目等。

大河财立方梳理发现，2017年以来，东方园林在河南省累计中标（联合中标）了5个PPP项目，总计投资额高达40.9亿元。

这些中标项目多集中于生态改造和基础设施建设等领域，大多采用BOT运作模式(建设-运营-移交)，由东方园林来承担该项目的建设和维护。在协议规定的特许期限内，东方园林负责融资建设和经营特定的公用基础设施，并通过向用户收取费用等回收投资并赚取利润。政府对这一基础设施有监督权、调控权，特许期满，东方园林将该基础设施无偿或有偿移交给当地政府部门。

本次东方园林发债遭遇冷门，势必将影响其下一步的融资计划。投资者们不禁担心或对东方园林资金链造成压力，影响其在河南PPP项目的正常建设进程。

据了解，东方园林在河南的这批PPP项目的特许经营期为12年至20年不等（含建设期）。因此，若因为资金问题，某些项目推迟开工，势必将影响东方园林在有限特许期内的营收水平。

东方园林本次发债受阻，可谓是“生不逢时”。

今年债市违约新闻不断。据Wind数据统计，截至5月24日，今年以来共有20只债券发生违约，涉及金额超150亿。包括上海华信、富贵鸟、春和集团、大连机床集团、丹东港、川煤集团、中国城建、神雾环保等在内的多家公司密集出现债务违约事件，从千万到数十亿不等。

一位业内人士警告说，随着去杠杆形势加剧，下半年债务违约危机或将常态化。在监管趋严，资管新规等一系列政策不利于民企融资的大环境下，民企只能选择发新债偿还以往债务。但如果发债受阻，债务违约问题就不断涌现出来了，这似乎是一个“怪圈”。

所以今年的债券市场可谓“黑天鹅”频发。这也会对未来企业发债造成不良影响，企业如果想发债就要以提高利率来吸引投资者，但如此又会提高企业融资成本。

值得注意的是，尽管在近期出现了多只债券违约的情况，但河南上市公司并未牵扯其中。

据Wind数据显示，自2017年以来，短短一年半的时间里，河南78家A股上市公司共有11家通过银行间债券市场或证券交易所完成发债募资，共发行债券37种，累计募资达299亿元。迄今，并无一项债券出现违约行为。

最凉发债后 东方园林河南7地261亿项目如何落地？

作者：投实君

来源：投实

按： 不到两年时间，A股市场对PPP的态度发生了180度的大转变。

5月21日，PPP明星概念股东方园林遭遇“史上最凉凉发债”，原计划发行的10亿元公司债券，实际发行规模仅5000万。

从5月21日起的4个交易日内，东方园林市值跌去102亿元，一周内累计跌幅达19.58%。

5月25日，东方园林宣布重大资产重组停牌。

在东方园林停牌后，财政部PPP中心相关领导前往东方园林调研，对东方园林作为民营资本代表的PPP运营管理模式表示肯定，并表态希望继续提供PPP良好实践和公共服务。

根据东方园林年报，东方园林2017年中标的PPP订单数量为50个，中标金额为715.71亿元，同比增长88.30%； 传统项目中标金额为47.50亿元，同比增长30.83%；项目合计中标金额为763.21亿元，同比增 长83.29%。

据统计，2015年以来，东方园林在河南合作签约8个项目，金额约261.33亿元，主要分布周口、焦作、商丘、洛阳、安阳、驻马店、南阳等地。合作内容主要为生态治理、城市景观提质、全域旅游等。

数据显示，截至2018年4月23日，全国PPP综合信息平台项目管理库共入库项目7253个，入库项目金额11.42万亿元。

PPP在高速发展的同时，政府变相兜底、风险分配不合理等问题也在露头。

对此，2017年11月，财政部发布《关于规范政府和社会资本合作(PPP)综合信息平台项目库管理的通知》，以规范市场。

根据5月8日财政部PPP合作中心发布的各地落实PPP项目库集中清理工作报告，截至2018年4月23日，各地累计清理退库项目1695个，涉及投资额1.8万亿元；对比财政部2018年第一期季报，4月仍有6000亿项目被清理退库。

自92号文出台以来，PPP行业普遍遇冷，融资也频频受限。银行作为主要资金来源方之一，参与PPP项目热情明显降低，不少银行已经暂停PPP项目。随着项目出库清理进入尾声，资本对行业的观望也已逐渐清晰。

根据年报显示，2017年，东方园林营业收入152.26亿元，同比增长77.79%；其中，水环境综合治理业务实现营收70.05亿元，占营业收入的比重为46%；危废处置业务实现营收15.04亿元,占营业收入的比重为9.88%。报告期内，公司进入全域旅游行业，实现营收11.02亿元，占营业收入的比重为7.24%。

东方园林水环境综合治理及全域旅游业务主要通过PPP模式开展，工业危废处置主要通过新建、并购等模式扩大处理能力。

根据2017年年报显示，报告期内东方园林16个PPP项目实现收入146亿元，占营收的95.88%。

由于PPP项目大多通过设立项目公司实施，导致相关上市公司的经营性现金流较为平稳，而投资性现金流持续流出，最终资产负债率不断攀升。

东方园林在2017年年报中披露，报告期内，公司投资成立SPV公司43家。截至报告期末，公司共投资成立SPV公司75家。SPV公司的快速落地为PPP项目的施工和融资奠定了良好的基础。公司非常注重PPP项目的金融落地情况，目前公司和多家银行达成战略合作，并协助SPV公司与上述银行签订贷款合同。

财务数据也反映了这一情况，2017年，东方园林经营活动产生的现金流净额为29.24亿元，而投资活动产生的现金流净额为-45.11亿元。

公司的资产负债率也在不断攀升，2014年至2017年，东方园林的资产负债率分别为56.22%、63.83%、60.68%、67.62%，到了今年一季度末，这一数据达到70.1%。

债务到期与融资困境夹击之下，这些处于资金压力之下的行业，PPP，地产等相关上市公司如何度过此次资金寒冬？

2017年 50个PPP项目 中标金额达715亿元

河南8项目签约金额261亿

东方园林主要从事水环境综合治理、工业危废处置和全域旅游三大板块的业务，水环境综合治理及全域旅游业务主要通过PPP模式开展，工业危废处置主要通过新建、并购等模式扩大处理能力。

2017年，东方园林营业收入152.26亿元，同比增长77.79%；其中水环境综合治理业务实现营收70.05亿元，占营业收入的比重为46%；危废处置业务实现营收15.04亿元,占营业收入的比重为9.88%。报告期内，公司进入全域旅游行业，实现营收11.02亿元，占营业收入的比重为7.24%。

根据年报显示，2017年公司中标的PPP订单数量为50个，中标金额为715.71亿元，同比增长88.30%；传统项目中标金额为47.50亿元，同比增长30.83%；项目合计中标金额为763.21亿元，同比增长83.29%。

年报披露，2017年河南焦作修武县绿道一期工程，施工合同金额4.2亿元，实现收入2亿元，累计收入2.8亿元。

据统计，2015年以来，东方园林在河南合作签约8个项目，金额约261.22亿元，主要分布周口、焦作、商丘、洛阳、安阳、驻马店、南阳等地。合作内容主要为生态治理、城市景观提质等。

东方园林年内29亿债券到期

东方园林近三年资产负债持续攀升。2018年一季度资产负债率达70.1%。

从资产端看，截至2018年一季度末，东方园林总资产达383亿元，其中货币资金28.99亿元、存货123.32亿元、商誉21.18亿元，三项指标均不断攀升。

截至2018年3月31日，东方园林总负债合计约268.95亿元，其中年内偿付的短期借款、应付票据、一年内到期的非流动负债规模达到58.6亿元，较2016年底增加超过57%。

其中，东方园林2018年内需兑付的29亿元债券，其中“15东方园林MTN001”于6月10日到期，金额为5亿元，“17东方园林SCP003”于7月15日到期，金额为4亿元，另外的“17东方园林CP001”、“18东方园林SCP001”分别于11月和12月到期，金额均为10亿元。

截至2018年3月31日，东方园林获得各银行综合授信额度总额为111.87亿元，其中未使用的授信额度还有61.75亿元。

根据申银万国行业二级来看，东方园林资产负债率为行业最高，2018年一季度行业中位值为60.81%、平均值为55.49%。

众所周知，PPP项目是公司和政府合作一起建设公共服务设施。上市公司参与PPP项目建设，需与政府一起设立SPV（特殊目的公司），并先期投入资本金。

但是，这部分资金需要上市公司通过股权、债券“自融”，这就引发东方园林存货和债务均会不停走高，也是PPP类公司普遍面临的通病。

营收、净利同步增长

一季度应收款占营收343%

从近五年东方园林业绩看，无论是营收还是净利，都呈现快速增长。从2013年营收49亿增长到2017年的152亿元，增长2.1倍。对应净利润从8.89亿增长至21.78亿元，增长1.44倍。

从应收账款上看，从2013年31亿增长到2017年的74亿，增长了1.36倍，2018年一季度应收账款为87.17亿元，占营收的343%。