专栏名称: 先进制造飞常研究

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【国君大宗】复工开启，把握大宗工业品恐慌底部

先进制造飞常研究 · 公众号 · · 2020-03-02 01:07

正文

国泰君安大宗商品周报

报告导读

复工开启，宏观预期会迅速改善。疫情影响的是结构不是方向，需求只是迟到不是缺席。应当把握恐慌的底部。

摘要：

上周跟踪大宗商品重要变化：受全球疫情爆发影响，通缩预期强烈，大宗工业品均不同程度回调。 原油（美油-15.34%、布油-13.47%）、黑色系（上海螺纹钢现货-0.87%、铁矿石-4.22%、动力煤-0.83%、焦煤1.26%）、基本金属（铜-3.01%、铝-2.72%、锌-6.29%、铅-1.2%）、贵金属（黄金-3.65%、白银-11.18%）、建材（水泥0%、白玻-1.53%）。
复工开启，宏观预期会迅速改善。当前宏观预期处于国内冲击兑现与海外冲击初期反馈的叠加阶段，国内经济弱企稳中断，我们认为在国内疫情进一步可控后，经济活动修复，叠加海外疫情不确定性回落以及全球政策宽松力度的提升，会迅速带来宏观预期的改善。
疫情影响的是结构不是方向，需求只是迟到不是缺席，应当把握恐慌的底部。同时2020年作为“十三五”的收官之年和全面建成小康社会最后一年，也需要经济增长保持稳定。在目前零售及服务业受疫情冲击的情况下，加码基建稳定地产的政策方向明确，有利于提振大宗工业品需求，价格将止跌上行，当下应当把握恐慌的底部。
原油：我们的判断，短期仍是需求因素主导，在疫情存续期间，供给端的减少对情绪面影响不大，交易需求疲软的避险情绪仍是主导。但疫情消失后需求端压制消失，供给端的缺失会成为主要矛盾，下半年供给因素重要性增强，供给过剩将转为供给短缺，原油价格趋势上行。
黑色系（钢铁）：我们的判断：目前疫情对行业影响逐渐从对需求的大幅影响传导到钢厂生产端。钢材下游需求短期有所恢复，但绝对水平仍处于相对低位，需求大幅度反弹要等到3月中下旬。钢铁价格上行则需要等库存部分消耗后才会出现。
基本金属：我们的判断：尽管铜铝等基本金属库存累积明显，但联储已经表示会运用工具共同对抗疫情，应当把握恐慌的底部。
水泥：我们的判断：本周受限于工人返城不足，下游工程和搅拌站开工率提升并不明显，仅在20%-30%，未来两周仍然是下游需求恢复期，水泥价格以下行趋势为主。
其它品种观点： 1）贵金属：市场对于3月份美联储降息的预期已经升至100%，建议把握贵金属恐慌底部； 2）农业：继续看好养殖板块，未来国际糖价有望继续上升。
风险提示：对冲政策刺激不及预期；疫情继续扩散，海外需求下行。

上周大宗商品重要变化

通缩预期强烈，大宗工业品均不同程度回调

1） 原油：全球疫情爆发引对市场对原油需求的担忧。 近1周以来，NYMEX轻质原油跌幅15.34%，IPE布油跌幅13.47%。从近1月表现来看，NYMEX轻质原油跌幅14.73%，IPE布油跌幅15.27%。

我们的判断：短期仍是需求因素主导，下半年供给因素重要性增强。在疫情存续期间，供给端的减少对情绪面影响不大，交易需求疲软的避险情绪仍是主导。但疫情消失后需求端压制消失，供给端的缺失会成为主要矛盾。供给过剩将转为供给短缺，原油价格趋势上行。

2）黑色系： 近1周以来，上海20mm螺纹钢跌0.87%，铁矿石:日照港PB粉跌4.22%，秦皇岛动力煤Q5800跌0.83%，京唐港山西主焦煤库提价涨1.26%。从近1月表现来看，上海20mm螺纹钢跌8.8%，铁矿石:日照港PB粉跌10.31%，秦皇岛动力煤Q5800涨1.02%，京唐港山西主焦煤库提价涨1.26%。

我们的判断：目前疫情对行业影响逐渐从对需求的大幅影响传导到钢厂生产端。钢材下游需求短期有所恢复，但绝对水平仍处于相对低位，从边际上看，整个建筑用钢的成交量这两周已经触底回升，需求的拐点已经见到。我们对需求的判断是，整个地产和基建的开工大概率在3月初逐步回升，到3月中下旬需求会迎来比较大幅度的反弹。

3）基本金属： 近1周以来，SHFE铜跌3.01%，SHFE铝跌2.72%，SHFE锌跌6.29%，SHFE铅跌1.2%。从近1月表现来看，SHFE铜跌6.96%，SHFE铝跌6.27%，SHFE锌跌11.86%，SHFE铅跌4.03%。

我们的判断：铜铝等基本金属库存累积明显，目前全球进入恐慌模式，通缩预期强烈，但联储已经表示会运用工具共同对抗疫情，我们认为应当把握恐慌的底部。

4)贵金属： 近1周以来，COMEX黄金跌3.65%，COMEX白银跌11.18%，近1个月以来，COMEX黄金涨0.38%，COMEX白银跌4.43%。

我们的判断：全球疫情蔓延，日韩成为重灾区，美国也有新增病例。这一次疫情将催化美国进入衰退以及降息周期，目前，CME美联储观察工具显示，市场对于3月份美联储降息的预期已经升至100%，我们认为在全球政策通力合作下，整体通缩概率并不大，建议把握贵金属恐慌底部。

5）建材： 近1月以来，水泥价格没有变化，而北京地区玻璃均价有小幅回落，幅度为1.53%。

我们的判断：本周受限于工人返城不足，下游工程和搅拌站开工率提升并不明显，仅在20%-30%，且主要以原春节期间在建的项目和重点工程项目为主。未来两周仍然是下游需求恢复期，水泥价格以下行趋势为主。而中长期来看，稳增长发力可能驱动水泥价格止跌。

国际运价与房地产

2.1.国际运价—— 中长期难言复苏

本周干散货海运价格小幅反弹， BDI 反弹到 535 点，涨幅 7.6% 。巴西大豆出口和印度煤炭进口增加，推动巴拿马型船租金上涨 18% 。印尼出口中国的铝矾土增加，推动超灵便型船租金上涨 16% 。一季度是铁矿石运输淡季，海岬型船租金反弹后再度下跌。 2 月份是需求最低点（春节 + 疫情），也是运价最低点，预计 3 月份运价温和回升。

干散货航运中长期难言复苏。 预计 2020 年中国房地产投资增速下降，基建投资增速回升，预计全球干散货运输需求增速 3% 左右。 2020 年交付运力比例 5% ，运力增速仍有 3% 左右，总运力仍然充裕。预计 2020 年干散货运价逐季回升，但整体高度有限。 FFA 远月合约大幅升水，预示租金将回升；但是租金水平不高，预示行业仍将处于中期底部。

本周油轮运价大幅反弹， VLCC TCE 反弹到 1.98 万美元 / 天，涨幅 59% 。短期冲击（疫情 + 制裁船舶解禁）导致 2 月运价跌到低谷，随着中国疫情缓解和运力冲击过去，运价回升。油价大幅下跌后，预计中国用于储备的原油进口量将大幅增加。在储油库容紧张的情况下，油价远期升水推动浮舱储油的意愿增强。考虑到石油消费需求偏弱、上半年新船交付压力仍然较大，预计运价从低位温和回升。

2020 年供需基本面仍有压力。 需求方面，中国成品油消费负增长拖累原油进口，大炼化项目投产和中美贸易协议增加原油进口，近五年全球 4% 左右的油运需求增速能否持续尚待观察。供给方面， 2019 年 VLCC 总运力增长 8% 、 2020 年增长 3.5% ，非活动运力回归，供给压力较大。但是，油运行业受政治、军事等因素影响大，往往推动短期运价大涨大跌。

本周集装箱班轮运价小幅下跌， SCFI 综合指数下跌到 876 点，跌幅 1% ，其中欧线下跌 4% ，美西线上涨 2% 。班轮公司大量主动的停航空班，对冲了集运需求下滑，节后运价比较稳定。 2 月份是全年运价低点，随着企业复工，预计 4 月份运价将回升。

2020 年集运市场不确定性增大。 新冠肺炎在日、韩、意等国出现蔓延迹象，如果停课、停工大规模增加，将影响当地消费和中国出口。如果疫情得到有效控制、对外需总量影响小，使集运需求更集中，反而有利于提高全年运价水平。

2.2.房地产—— 全年第一次曙光， 3 月的大机会

疫情只是催化剂，并非宏观背景，当前非 SARS ，而是 2014 。当前不是 SARS 期间，而是 2014 年（详见我们的深度报告），无论是宏观经济下行、货币政策刚经历收紧后的放松（ 13 年的钱荒、 19 年的资管新规）、还是楼市下行（ 14 年是历史上第二次销售下行， 20 年是第三次），都完全一致。

从涨业绩逐步向涨估值过渡，和市场预期的不同， 2020 年基本面是前高后低、而非前低后高。 2020 年上半年政策超预期概率较低（按照我们的判断，货币政策 T 月，行政政策 T+3 月，非标政策 T+8 月，超预期的政策要下半年才有）。 3 月份开始，地产的基本面数据将有非常明显的反弹，且会持续到 2 季度。随着库存的逐步累积、开发商的优惠促销政策换来的销售集中释放，楼市在 3 季度将进行二次探底。复盘 2014 年，上半年的机会来自于超预期的业绩（销售）， 2014 年的板块行情，启动于货币政策后的第 2 个月，但只来自于业绩， 7 月份后逐步形成的政策超预期才带来估值的大幅度上行。

2020 年基本面数据无压力，有压力的是 2021 年。买入上半年的业绩，下半年的估值， 3 月开启全年第一次大机会。上半年地产投资、开工、销售将继续超预期，前 2 月数据下滑市场已经反应，二季度数据会大超预期。类比 08 年金融危机、 14 年销售下行，地产投资分别为 +20% 和 +10% ，反而 09 年和 15 年投资增速大幅下行， 20 年地产投资依然无须担心。同样的，开工情况将和投资完全一致。全年总共 2 次大机会，第一次是上半年基本面的超预期，机会体现为 3 月份，第二次是下半年基本面下行后的政策超预期。

原油

全球疫情爆发引起需求担忧

核心观点： 市场担忧全球疫情爆发避险情绪占主导，如 OPEC 会议下周超额减产可能止跌但需求预期疲软仍是疫情存续期间主要矛盾。本周 WTI 收于 47.09 美元，环比 -6.29 美元； BRENT 收于 52.38 美元，环比 -6.38 美元。本周由于市场担忧全球疫情爆发对全球原油需求的风险，原油价格暴跌。

EIA2 月 21 日当周商业原油库存环比增加 45 万桶，前值增加 42 万桶。其中库欣原油环比增加 91 万桶，前值减少 13 万桶。 EIA 精炼油库存减少 212 万桶，前值减少 64 万桶。汽油库存减少 269 万桶，前值减少 197 万桶。本周炼厂开工率下降 1.5% 至 87.9% 。净进口数据再次下滑 , 环比下降 14.2% 。本周美国产量维持 1300 万桶 / 天。本周库存总体变化不大。截至 2 月 28 日当周，美国活跃石油钻机数环比减少 1 台为 678 台。截止 2 月 25 日当周，原油投机性多头增加 19702 手合约，至 431466 手。

我们强调原油价格的反弹拐点取决于疫情的明确拐点，在全球疫情未出现明确拐点之前原油价格偏弱势。短期由于市场担忧疫情对需求端的打压，情绪面上避险因素起到主导作用。在未有明确拐点前，市场不会去交易需求复苏预期。同时在没有疫情影响下二季度供给偏过剩，因此预计二季度油价偏弱势运行。我们预计下半年价格中枢将明确好于上半年。

OPEC+ 会议决定下方支撑，但短期仍是需求因素主导，下半年供给因素重要性增强。如 3 月 5 日 -6 日减产 60 万桶 / 天，原油价格跌势可能趋缓。如减产 100 万桶 / 天则原油价格可能止跌企稳。美军近期与塔利班签署和平协议，可能导致中东地缘政治风险上升。同时利比亚产量已下滑至 12 万桶 / 天。在疫情存续期间，供给端的减少对情绪面影响不大，交易需求疲软的避险情绪仍是主导。但疫情消失后需求端压制消失，供给端的缺失会成为主要矛盾。供给过剩将转为供给短缺，原油价格趋势上行。

黑色

4.1. 钢铁

核心观点： 目前钢铁下游需求有复苏迹象，而钢材产量持续下滑，整体供需格局出现积极变化。 我们认为钢铁板块在需求恢复后有望延续反弹行情。钢材供需双弱格局延续，但边际上出现积极变化。本周钢材下游需求缓慢恢复，钢材库存积累速度较上周略有放缓。供给端，受制于疫情带来的交通运输障碍和成材库存的积累，高炉开工率下降，电弧炉复工率较低，钢材供给继续收缩。

目前疫情对行业影响逐渐从对需求的大幅影响传导到钢厂生产端。 钢材下游需求短期有所恢复，但绝对水平仍处于相对低位，从边际上看，整个建筑用钢的成交量这两周已经触底回升，需求的拐点已经见到。我们对需求的判断是，整个地产和基建的开工大概率在3月初逐步回升，到3月中下旬需求会迎来比较大幅度的反弹。而由于目前整个社会库存和钢厂库存出现了大幅度的累积，下游需求短期无明显好转，我们或逐渐看到更多钢厂的停产检修，产量可能会继续下降。钢企的减产虽然是被动的，但也会对库存的累积有一定减缓作用。我们认为随着需求的逐步恢复，以及短期钢厂产量的持续下滑，库存的压力也会逐步出现好转。

疫情或导致本轮经济周期的变化。 此次疫情对国内经济影响较大，在这种情况下，我们看到货币政策和财政政策都在发生积极变化。市场普遍认为地产和基建需求中长期是下降的，但是目前来看，投资依然对国内经济有着影响和不可替代的作用。我们可能会看到地产和基建后期会成为稳经济的重要发力点，这或改变整个地产和基建的周期走势。目前地产的库存水平较低，利率的持续下行以及地产政策的缓和可能会对下半年地产销售有很重要的影响，如果本轮销售在上半年触底，那么未来 2-3 年我们可能会看到地产的上行周期，从而改变一直以来地产持续下降的一致预期。第二个基建的专项债，基建的空间也比较大，之前市场也是很悲观。

4.1.1. 钢材—— 主要钢材现货、期货价格均上涨，社会库存上升。

本周主要钢材现货价格下跌，期货价格下跌。 上海螺纹钢现货跌 30 元 / 吨至 3420 元 / 吨，跌幅 0.87% ；期货跌 150 元 / 吨至 3335 元 / 吨，跌幅 4.30% 。热轧卷板现货跌 10 元 / 吨至 3580 元 / 吨，跌幅 0.28% ；期货跌 107 元 / 吨至 3377 元 / 吨，跌幅 3.07% 。上海中板价格上升，冷卷价格下降，线材价格下降。中板涨 60 元 / 吨至 3660 元 / 吨，涨幅 1.67% ；冷卷跌 20 元 / 吨至 4620 元 / 吨，跌幅 0.43% ；线材跌 40 元 / 吨至 3570 元 / 吨，跌幅 1.11% 。钢材期货现货价格震荡下跌，在钢材价格接近高炉成本的背景下，期货钢价下跌的空间逐渐减少。而由于原辅材料缺乏、钢企库存压力带来的供给下降，叠加疫情导致钢企可能的停工，供给端的下降将逐渐影响市场。钢价在供需双弱背景下将以震荡为主，在疫情 4 月结束的预测下，疫情最坏的时间或已经过去，后期钢材价格不悲观。密切关注钢材库存给钢材现货带来的影响。

钢材社会库存上升，钢厂库存上升。 本周主要钢材社会库存周环比上升 259.17 万吨，钢厂库存上升 74.97 万吨。社会库存方面，本周螺纹钢社会库存 1277.61 万吨，环比增加 144.16 万吨；线材社会库存 465.19 万吨，增加 68.14 万吨；热卷社会库存 368.82 万吨，增加 35.11 万吨。钢厂库存方面，本周螺纹钢钢厂库存 824.33 万吨，增加 110.29 万吨；线材钢厂库存 222.63 万吨，上升 21.97 万吨；热卷钢厂库存 180.83 万吨，下降 73.19 万吨。钢材库存维持积累趋势，且积累速度仍然较快。由于下游需求仍然较弱，预期近期库存仍将以积累为主，在高炉开工率持续下降的背景下，库存积累的速度或出现下降。

4.1.2. 铁矿石——期现货价格均下跌

本周铁矿石现货价格下跌，期货价格下跌。焦炭现货下跌，期货下跌。 本周日照港 PB 粉（铁含量 61.5% ）跌 28 元 / 吨至 635.0 元 / 吨，跌幅 4.22% ；铁矿石主力期货价格跌 59 元 / 吨至 616.5 元 / 吨，跌幅 8.73% 。焦炭方面，焦炭现货价格跌 50 元 / 吨至 2100.0 元 / 吨，跌幅 2.33% ；焦炭期货价格跌 78 元 / 吨至 1789.0 元 / 吨，跌幅 4.18% 。本周焦煤现货价格 1450.0 元 / 吨与上周持平；焦煤期货价格跌 21.5 元 / 吨至 1242.0 元 / 吨，跌幅 1.70% 。原原材料价格在前期涨幅过大的情况下出现回调，我们观察到铁矿石疏港量仍然处于同期较低的水平，但受到钢厂需求下降影响，铁矿石及其他原材料价格偏弱。

本周铁矿石港口库存减少，钢厂铁矿石可用天数下降。 本周铁矿石港口库存 12170.16 万吨，下跌 224.07 万吨。本周钢厂铁矿石可用天数 26 天，较上周下降 2 天。

本周巴西铁矿石总发货量上升，澳大利亚铁矿石总发货量上升。 本周巴西铁矿石总发货量 467.70 万吨，周环比上升 63.7 万吨；澳大利亚铁矿石总发货量 1579.9 万吨，周环比上升 467.6 万吨。

本周铁矿石到货量周环比上升，铁矿石日均疏港量周环比上升。 本周铁矿石到货量 893.0 万吨，周环比上升 86.0 万吨；铁矿石日均疏港量 296.24 万吨，周环比上升 12.87 万吨。

本周四大铁矿石生产商总发货量周环比上升。 本周四大铁矿石生产商总发货量 1316.60 万吨，周环比上升 80 万吨。其中，力拓铁矿石发货量 426.6 吨，周环比上升 235.9 万吨；必和必拓铁矿石发货量 507.7 万吨，周环比上升 111.5 万吨； FMG 铁矿石发货量 306.2 万吨，周环比下降 53.10 万吨；淡水河谷铁矿石发货量 379.80 万吨，周环比上升 9.4 万吨。

4.2. 煤炭

集中复工将至，预计焦煤将表现更强。 本周沿海电厂日耗恢复至 43 万吨左右水平，较上周的 42 万吨左右提升不明显，主要由于制造业开工依然受员工返工影响，但由于湖北省意外新增确诊人数持续下降，多省份 3 月 1 日起工地将陆续开工，政策逆周期调节力度加码之下，需求迎来集中爆发期。目前钢厂螺纹由于库存依然处于高位，钢厂被动减产持续，开工率连续下降，但焦化厂开工率已经连续两周明显反弹，表明中游行业对于未来需求的乐观，且目前上下游焦煤库存持续下降，本周钢材成交已有回暖，未来若复工进度符合预期，则有望看到钢厂螺纹库存下降、上下游集中补库现象同时出现。短期对价格强弱判断上，焦煤强于焦炭和动力煤。

4.2.1. 动力煤—— 秦港库存增加，进口煤价差上窄

核心观点： 秦港煤价持平。 截至 2020 年 2 月 21 日，秦皇岛 Q5500 平仓价报 571 元 / 吨，较上涨持平；秦皇岛 Q5000 平仓价报 510 元 / 吨，较上周持平。

秦港价格持续下跌。 截至2019年11月8日，秦皇岛Q5500平仓价报545元/吨，较上周下跌8元/吨（-1.4%）；秦皇岛Q5000平仓价报474元/吨，较上周下跌8元/吨（-1.7%）。

长协价下行、综合交易价上涨。 2020 年 1 月， CCTD 秦皇岛动力煤 Q5500 长协价为 542 元 / 吨，较上月下跌 4 元 / 吨（ -0.7% ）；截至 2020 年 2 月 7 日， CCTD 秦皇岛动力煤 Q5500 综合交易价为 542 元 / 吨，较上周上涨 2 元 / 吨（ 0.4% ）。

主产地煤价稳中上涨。 截至 2020 年 2 月 14 日，山西大同 Q5500 动力煤坑口价为 400 元 / 吨，较上周上涨 5 元 / 吨（ 1.3% ）；截至 2020 年 2 月 21 日，内蒙古鄂尔多斯 Q5500 动力煤坑口价为 359 元 / 吨，较上周持平；截至 2020 年 2 月 21 日，陕西榆林 Q5500 动力煤坑口价为 395 元 / 吨，较持平。

海外煤价、进口煤价差上行。 截至 2020 年 2 月 20 日， ARA 港动力煤 49.63 美元 / 吨，理查德 RB 动力煤 81.98 美元 / 吨，纽卡斯尔 NEWC 动力煤 68.36 美元 / 吨，分别较上周下跌 1.34 美元 / 吨（ -2.63% ）、下跌 -5.13 美元 / 吨（ -5.89% ）、下跌 -0.84 美元 / 吨（ -1.21% ）。截至 2020 年 2 月 15 日，测算南部港口进口煤相对北方港南下煤价差为 73.56 元 / 吨，较上周上涨 27.3 元 / 吨（ 59.1% ）。

秦港库存增加、北方主流港口库存减少。 截至 2020 年 2 月 21 日，秦皇岛港库存为 520.0 万吨，较上周增加 77.0 万吨（ 17.4% ）；截至 2020 年 1 月 2 日， CCTD 北方主流港口库存为 2355.5 万吨，较上周减少 47.6 万吨（ -2.0% ）。

南部港口库存减少。 截至 2020 年 1 月 2 日， CCTD 南方主流港口库存为 3084.70 万吨，较上周减少 28.60 万吨（ -0.92% ）；截至 2020 年 1 月 19 日，澳大利亚纽卡斯尔港库存 24.20 万吨，较上周减少 0.81 万吨（ -3.2% ）。

6 大发电集团日耗煤量增加 ，库存天数 减少。 截至 2020 年 2 月 21 日， 6 大发电集团日耗煤量 42.13 万吨，较上周增加 4.02 万吨（ 10.5% ）； 6 大发电集团库存可用天数为 41.43 天，较上周减少 3.00 天（ -6.8% ）。

4.2.2. 动力煤—— 日耗缓慢恢复，价格略有回落

秦港煤价下跌。 截至 2020 年 2 月 28 日，秦皇岛 Q5500 平仓价报 566 元 / 吨，较上周下跌 5 元 / 吨（ -0.9% ）；秦皇岛 Q5000 平仓价报 507 元 / 吨，较上周下跌 3 元 / 吨（ -0.6% ）。

长协价上行、综合交易价持平。 2020 年 2 月， CCTD 秦皇岛动力煤 Q5500 长协价为 543 元 / 吨，较上月上涨 1 元 / 吨（ 0.2% ）；截至 2020 年 2 月 28 日， CCTD 秦皇岛动力煤 Q5500 综合交易价为 543 元 / 吨，与上周持平。

主产地煤价稳中上涨。 截至 2020 年 2 月 21 日，山西大同 Q5500 动力煤坑口价为 405 元 / 吨，较上周上涨 5 元 / 吨（ 1.3% ）；截至 2020 年 2 月 28 日，内蒙古鄂尔多斯 Q5500 动力煤坑口价为 397 元 / 吨，较上周上涨 17 元 / 吨（ 4.5% ）；截至 2020 年 2 月 28 日，陕西榆林 Q5500 动力煤坑口价为 406 元 / 吨，较上周上涨 11 元 / 吨（ 2.8% ）。

海外煤价下跌、进口煤价差略有收窄。 截至 2020 年 2 月 26 日， ARA 港动力煤 46.30 美元 / 吨，理查德 RB 动力煤 76.51 美元 / 吨，纽卡斯尔 NEWC 动力煤 66.22 美元 / 吨，分别较上周下跌 4.59 美元 / 吨（ -9.02% ）、下跌 5.86 美元 / 吨（ -7.11% ）、下跌 2.25 美元 / 吨（ -3.29% ）。截至 2020 年 2 月 22 日，测算南部港口进口煤相对北方港南下煤价差为 70.00 元 / 吨，较上周下跌 3.6 元 / 吨（ -4.8% ）。

秦港库存、北方主流港口库存均增加。 截至 2020 年 2 月 28 日，秦皇岛港库存为 569.0 万吨，较上周增加 49.0 万吨（ 9.4% ）；截至 2020 年 2 月 20 日， CCTD 北方主流港口库存为 1896.2 万吨，较上周增加 15.3 万吨（ 0.8% ）。

南部港口库存增加。 截至 2020 年 2 月 20 日， CCTD 南方主流港口库存为 3348.00 万吨，较上周增加 87.50 万吨（ 2.68% ）；截至 2020 年 1 月 19 日，澳大利亚纽卡斯尔港库存 24.20 万吨，较上周减少 0.81 万吨（ -3.2% ）。

6 大发电集团日耗煤量增加 ，库存天数 减少。 截至 2020 年 2 月 28 日， 6 大发电集团日耗煤量 43.11 万吨，较上周增加 0.98 万吨（ 2.3% ）； 6 大发电集团库存可用天数为 41.00 天，较上周减少 0.43 天（ -1.0% ）。

国内秦皇岛-广州运价上涨、 国际 CDFI 运价下跌。 截至 2020 年 2 月 27 日，国内 OCFI 运价 : 秦皇岛 - 广州、秦皇岛 - 上海分别为 23.7 元 / 吨、 14.3 元 / 吨，较上周变化分别为：上涨 0.6 元 / 吨（ 2.6% ）、下跌 0.4 元 / 吨（ -2.7% ）；截至 2020 年 2 月 28 日，国际 CDFI 运价：纽卡斯尔 - 舟山、萨马林达 - 广州分别为 8.49 美元 / 吨、 4.97 美元 / 吨，较上周变化分别为：下跌 0.32 美元 / 吨（ -3.63% ）、上涨 0.08 美元 / 吨（ 1.72% ）。

秦皇岛港铁路调入量、港口吞吐量减少，锚地船舶数增加。 截至 2020 年 2 月 28 日，秦皇岛港铁路调入量 41.0 万吨，较上周减少 7.8 万吨（ -16.0% ）；港口吞吐量 37.0 万吨，较上周减少 5.8 万吨（ -13.6% ）；截至 2020 年 2 月 28 日，秦皇岛港锚地船舶数 18 艘，较上周减少 15 艘（ -45.5% ）；预到船舶数 12 艘，较上周增加 3 艘（ 33.3% ）。

有色

复工预期升温，新能源继续强势。

核心观点：

复工预期升温，新能源继续强势。 本周外盘金价下跌 3.7% ，白银下跌 10.2%, 金银比回复至 90.8 。本周全球海外疫情加剧，黄金 ETF 多头仓位比较拥挤，回调比较明显。新能源上游钴锂板块依然强势，上游原材料为方向型资产，建议积极把握。铜铝等基本金属库存累积明显，目前全球进入恐慌模式，通缩预期强烈，但联储已经表示会运用工具共同对抗疫情，我们认为应当把握恐慌的底部，维持本行业“增持”评级。

全球预期通缩，把握贵金属恐慌底部 。全球疫情蔓延，日韩成为重灾区，美国也有新增病例。我们认为这一次疫情将催化美国进入衰退以及降息周期，目前， CME 美联储观察工具显示，市场对于 3 月份美联储降息的预期已经升至 100% ，我们认为在全球政策通力合作下，整体通缩概率并不大，建议把握贵金属恐慌底部。

5.1. 基本金属价格和库存

5.2. 贵金属

5.3. 小金属价格

建材

6.1. 水泥—— 社融超预期，稳增长有望逐渐发力

本周全国水泥市场价格继续走低，环比跌幅为 0.7% 。价格回落区域为江苏、江西、福建、广东粤东和湖南邵阳等地，幅度 30-50 元 / 吨不等；价格上涨地区云南曲靖，袋装上调 20 元 / 吨。 2 月底，随着疫情逐渐减轻，南方地区陆续复产复工，国内水泥市场终端需求缓慢启动，水泥企业出货环比提升 10%-20% ；个别地区如云南，达到七成左右。整体来看，本周受限于工人返城不足，下游工程和搅拌站开工率提升并不明显，仅在 20%-30% ，且主要以原春节期间在建的项目和重点工程项目为主，其他项目如房地产、厂房等建设尚未正式复工。维持前期判断，未来两周仍然是下游需求恢复期，水泥价格以下行趋势为主。

华北地区价格平稳，需求未启动。 京津冀地区下游水泥需求尚未启动，各企业发货仅在 5%-10% ，主要是原春节期间在建的重点工程项目，以及少量民用袋装水泥备库需求为主，雄安地区项目虽已复工，但短期针对水泥用量尚未大量开始，更多是前期准备工作为主。短期水泥价格保持平稳为主，唐山地区熟料价格出现回落，出厂价多在 300 元 / 吨，目前唐山 60% 左右生产线因有协同处置手续，处于正常生产状态，预计后期随着库存不断升高，满库后将会陆续停产。

华东地区水泥价格继续下调。 江苏南京地区个别企业价格再次下调 40 元 / 吨，累计下调 70-80 元 / 吨，下游需求开始启动，目前企业日发货仍旧较少；浙江杭绍地区水泥价格保持平稳， 2 月 25 日起，工程开始陆续复工，周初企业发货 2 成左右，周末达到近 3 成，预计进入 3 月份，工人和司机到位后，需求将会明显增加；安徽合肥、芜湖和安庆地区水泥价格以稳为主， 2 月 24 日起，工程开始陆续申请复工，但由于人员尚未到位，施工受限，散装主要是补库存，水泥企业发货环比增加 10% 左右，日出货能达 2-3 成，预计进入 3 月份，下游需求将会明显增加；江西地区水泥价格全面下调 50 元 / 吨，随着疫情减轻，政府允许工程和搅拌站复工，水泥需求开始缓慢回升，散装需求发货环比增加 10% ；福建福州、泉州、漳州和厦门等地区水泥价格下调 30 元 / 吨；山东济南、淄博、莱芜和泰安等地区水泥价格平稳，重点工程和房地产项目已经复工，但外来工人需要隔离 14 天，导致工程和搅拌站开工率极低，企业发货仅有二三百吨。

中南地区水泥价格大稳小动。 广东粤东散装价格跟随下调 30 元 / 吨，袋装价格下调 50 元 / 吨后平稳，散装需求开始启动，为求发货，主导企业继续下调价格；广西南宁、崇左和玉林等地区水泥价格平稳运行，但由于工人尚未到位，散装需求仍旧清淡，企业综合发货在 2-4 成，库存高位承压，约 70% 生产线正在停产；湖南怀化和邵阳等地区水泥价格下调 30 元 / 吨，大部分工程已经复工，但人员未能全部到位，主要以补库为主，企业散装发货环比增加 10% 左右，袋装发货相对略好在 40%-50% ，整体库存处在高位；河南郑州、平顶山和新乡等地区水泥价格暂稳， 2 月 25 日起，政府允许工程和搅拌站复工，但工人和司机尚未到岗，项目无法正常施工，散装需求仍旧极少，企业发货以袋装为主，预计进入 3 月份，散装需求才会逐步恢复。

西南地区水泥价格有所下调。 四川巴中地区水泥价格下调 20-30 元 / 吨，受疫情影响，下游需求清淡，企业发货明显不足，库存高位承压，海螺率先下调价格，其它企业跟降；重庆地区水泥价格保持平稳，政府已经允许工程复工，但工人返岗率较低，仅在