作者杨磊，法律读库时事评论专栏作家。投稿邮箱：[email protected]。
2016年8月16日，李克强总理在国务院常务会议上明确表示，深港通相关准备工作已基本就绪，国务院已批准《深港通实施方案》；此后不久，9月8日，中国保监会发布《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》，正式允许保险资金参与沪港通试点业务。
几乎与此同时，当街头巷尾正在热议大陆首富王健林先赚一个亿的“小目标”时，万达集团正在紧锣密鼓地运作一个“大项目”，准备将其旗下在香港上市的“万达商业”进行退市私有化，然后回中国A股上市的。
港股通是沪港通和深港通的统称，无论是王健林“万达商业”的北上回归，还是港股通规划的资金南下，其问题指向都是香港证券交易市场。如果说万达退市揭示了港股估值太低的问题，港股通实际上是打开了闸门，那么允许险资入市就相当于直接放水了，中央近期密切出台涉及港股的政策，开闸放水，其背后的战略意图到底是什么？
一、港股的定价规则，确实是到改变的时候了
港股股价估值过低，是个不争的事实。很多人对此不以为然，香港是自由经济市场，股价由市场定价，天然合理，有何不可？ 在回答这个问题之前，我们先随机查看了近期某一个交易日香港、上海、深圳三地证券交易市场的实际数据，对比如下：
香港 上海 深圳
上市公司(家) 1648 1074 1739
总市值(亿元) 203767 230859 180459
平均PE(倍) 8.28 13.85 40.79
成交(亿元) 666 1458 2183
经历了前期股市的波动，沪深股市目前并不处在高位，但估值（主要体现在PE倍数）仍远高于香港市场。也许有人反驳，沪深股市并非完全开放的证券市场，因此不具有可比性。那么，我们也可以看一下全世界最开放的美国证券市场，美国标普过去十年平均PE是25倍，纳斯达克自成立以来平均PE是46倍！
估值低有什么后果吗？当然有！简单列举几点：
1、交投不活跃，成交量低，股民参与度不高；
2、融资能力不强，市场吸引力下降；
3、估值低容易引发恶意收购
4、……
说到“恶意收购”，我们不妨回顾一下前不久撕得不可开交的“宝万大战”，姚老板只准备了400个亿人民币，就差不多把国内地产龙头股万科给搞定了。如果万科不是在深、港两地同时上市，而是一家单纯的香港上市公司，恐怕姚老板只要准备一半的钱，就可以把这件事办成了。
我们知道，市场存在的作用，就是为了完成“商品”的交易。与买卖水果、五金钢材等其他市场相比，资本市场在本质上并没有区别，只不过是在出售的“商品”类别方面有所不同而已。但交易的结果，却直接关系到各参与主体的最终利益分配，这就引发出一个交易定价权的问题。
一个市场，少不了两个参与主体，一个是出售商品的卖方，一个是购买商品的买方，除此之外，通常还有一个市场的管理者。交易定价规则，通常就是这几方博弈的结果。
市场中，卖方的定价权通常来自于商品的稀缺性和性价比，由于港股市场整体交投不活跃，稀缺性无从谈起，性价比也无从体现，因此，整体而言，在港股市场中卖方的定价话语权偏弱；说完卖方，再来看买方，港股市场买方的主体以国际资本为主，对于这些国际投行、基金而言，压低港股股价，消灭下跌空间，无疑对于控制其所配置资产的风险是有好处的，所以港股市场总市值低于企业资产净值的“怪像”屡见不鲜；至于作为市场管理者的香港证监会，至今仍一直延续港英时代的管理，实权被一帮英国人、澳大利亚人所掌握，他们的动机和倾向无从把握。
说到这里，还牵出一个国企改革的话题，我们在国内股改时对有可能出现的“国有资产流失”高度警惕，甚至因此畏首畏脚，不惜捆缚国企改革的手脚，而对于一大批在香港上市的“国资红筹股”，香港股市不正常定价同样会给其带来“国资流失”，而且这种流失是公开化的，长期性的。
事实上，股票“定价权”，对内关乎金融主权，对外涉及市场地位和话语权，争夺定价权其实就是争夺合理资源和财富配置的主动权与话语权，拥有定价权的一方将拥有配置资源和最终财富分配的主动权。由于在香港上市公司中，来自大陆本土的企业占了很大的比重，在这种定价机制下，大陆在港企业的股票估值被严重压低，有可能会形成严重的后果，可以说，改变港股的定价规则，已经到了刻不容缓的地步了。
随着港股通的开通和保险资金的南下，加上香港证监会其自身的内部改革，逐步争取定价权，重新确定定价规则，还是可以有所期待的。
二、香港的经济结构，该到调整的时候了
香港曾是亚洲“四小龙”的佼佼者，但现在却显现出一些后劲不足的态势，原因就在于香港经济结构的合理性正在下降。
香港需要发展什么样的经济？或者说，什么样的经济结构对于香港而言是合理的？ 我们大致回顾一下，香港经济早期以加工业为主，当年李嘉诚就是靠卖塑料花起家的，其后重心逐渐转移到以转口贸易为基础的服务业，也包括旅游、购物等行业， 受各种因素影响，目前后劲不足的迹象已经有所显现。
很多人一说起香港经济的比较优势，习惯于强调香港高素质的人力资源和经济组织能力等等，不过，这些都是战术层面的要素，香港作为一个与大陆高度依存，同时又具有其浓厚特色的区域经济体，要解决经济结构的合理性问题，必须首先着眼于战略性的问题，即如何突出其经济结构对大陆的先导性和互补性。当香港的加工业与大陆轻工产品的稀缺形成高度互补，香港以加工业为主体的经济结构就是合理的；大陆蓬勃发展加工业，香港的转口贸易就可以与之形成高度互补，以转口贸易为基础的经济结构就是合理的。反之，当经济发展到一定阶段，原来的“先导性”的优势不断衰减，就要提前考虑经济结构转型调整，时至今日，如果香港去和上海、深圳比货运吞吐量，就好比是“刻舟求剑”，与大陆“互补性”的经济结构就会演化成“竞争性”的经济结构，其合理性乃至必要性都无从体现。
那么，香港经济下一步的先导性和互补性，在哪些领域里机会比较大呢？ 在讨论这个问题之前，我们可以先来看看，大陆在经济领域，目前正在推动的都有哪几项重大改革：
对内，全力推进供给侧结构性改革，目标是调整国内经济结构，需要着力解决的是地方债问题、国企改革问题、民间投资和创新动力不足等问题；对外，大力倡导“一带一路”，着眼于国际贸易流向和规则的改变，通过亚投行和金砖国家协商机制，逐步推进人民币国际化进程。
所有的改革，都绕不开“资本市场”，里面还需要有很多的改革和创新。大陆的资本市场体量太大，连通性强，加上在治理层面也还有不少不够成熟的地方，因此，改革迈不动步子不行，步子迈得太大也有问题。这恰恰给香港发展“先导型”经济模式提供了一个很好的机会，而要做到这一点，一个活跃的、公平的资本交易市场是不可或缺的。
事实上，直到今天，香港在市场规则、法治意识、国际认可度等方面，与内地相比优势还是比较明显的。举个简单的例子，总部设在香港的华润、港中旅、招商局等国企，其在治理结构、规范运作、服务意识等方面，就有不少值得其内地同行学习的地方。
如果香港的经济借助资本市场，重新建立与大陆的“先导性、互补性”关系，进而完成其经济结构的调整，不仅有助于改善其内部经济结构，对于大陆调整经济结构，实现各项改革目标，也会有很大的帮助和借鉴。
三、港股通的相关政策，事关香港的政治和民心
香港回归近二十年，为保持香港的稳定与繁荣，中央出台惠港政策不算少，但从“七一”百万大游行，到“占中”等一系列事件看，很多香港市民对此似乎并不领情。
从香港自身的角度看，前文所提到的香港和大陆之间从“先导性”、“互补性”的经济关系，逐步退化为“竞争性”的经济关系是一个重要原因；但从另一个角度看，部分惠港政策也是具有较大的改进空间的。
以开放香港购物、旅游为例，毫无疑问，游客可以为香港带来一定的经济收入，这部分收入的受益者是谁？直观地说，是商店、旅行社、酒店、餐馆等，但这只构成香港市民的一小部分；如果再深入思考一下，随着旅游、购物人群增加，以及大陆投资客的到来，很快拉动店铺、房子租金和价格的上涨，大部分的利益，最后流到少量的“地主”手中。由于香港是一个区域狭小，资源并不富集的地方，如果惠港政策的利益归诸于少数人，但多数人却要为此而承受公共资源超荷、生活成本增加等种种不便时，心生怨气也是可以理解的。
所以，开通港股通，不但可以提升港股估值，调整经济结构，还可以提升香港股市的活跃度，激发香港市民的投资愿望和参与度。特别是开放险资进场等举措，作用将十分直接，根据投行野村日前发表的研报：截至7月底估计内地保险公司管理的资产总规模达到12.6万亿元人民币，只要其中有一定的比例配置港股，就是一个巨大的金额。
港股目前处于价格洼地，投资风险不大；而且，与投资房地产不同，投资股市的门槛较低，香港普通市民均可参与，政策红利的受益人群基数庞大；此外，资本市场对于社会的稳定度非常敏感，反应很直接，市民普遍持股以后，对于选择激进的抗议方式会更加理性、谨慎，社会的反制力量也会更强大，因为谁也不愿意因此而看到股市为此出现暴跌，所以，一个活跃而稳定的资本市场，对于保证香港区域的繁荣与稳定，保证香港社会的长治久安，具有积极的意义。
由此可见，放开港股通、允许险资进港，绝不是中央对香港政策的一个权宜之计。风物长宜放眼量，看清楚了港股通背后的战略大棋局，香港的机会，或许也同样是我们每一个人千载难逢的好机会。
