中密控股 | 点评：2021Q1业绩超市场预期，产业整合驱动成长

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公司发布2020年业绩快报及2021年一季度业绩预告。

公司发布2020年业绩快报及2021Q1业绩预告：2020年实现收入9.24亿，同比+4.05%；归母净利润2.11亿，同比-4.49%，符合我们预期；2021Q1公司实现归母净利润4,741.38-5,926.72万元，同比增长60-100%，超市场预期。

2020年在疫情影响下，公司营业收入仍实现稳健增长，归母净利润小幅下滑，公司判断主要系毛利率较低的装备制造业营业收入增加较多，占比增大，导致整体毛利率有一定下降。2021Q1公司业绩恢复快速增长，主要原因有：①疫情恢复后，公司主要客户所处的石油化工及工程机械行业市场需求旺盛，公司订单持续增加；②公司完成对自贡新地佩尔阀门有限公司的股权收购，将其纳入合并报表合并范围。

核电领域迈向全面国产化，中密作为核心供应商将显著受益。 随着能源自主可控要求提升，核电领域国产化加速。在新建核电项目密封市场全面替代进口的基础上，现有庞大存量市场进口替代的大门也向国内供应商敞开。核电领域对于密封件安全性要求高，合格供应商较少，我们预计中密有望占据绝大部分核电密封市场。根据我们测算，一台100万千瓦核电机组新增市场所需密封价值量超6000万，维修价值量达每年1700万，市场空间广阔，未来几年将成为公司利润增长的有力支撑。

管网建设加速渐行渐近，将带来广阔增量空间。 根据我们的测算，2021-2025年新增管网里程有望达10万公里，将带来近40亿元新增密封市场。公司在管网领域市占率领先，子公司新地佩尔在管网高端阀门市场具备较强的竞争力，将显著受益。

近年来，公司通过并购的方式积极整合密封及相关产业链，打造“大密封平台”布局，2016年并购优泰科进军橡塑密封领域，2018年收购华阳密封进一步扩充产品线强化主业，2020年收购新地佩尔迈入高端阀门领域。

一方面，公司保持稳健的现金流经营策略，采用每两年并购一家公司的方式，保证自身运营的抗风险能力。另一方面，公司在并购前会大量考查，甄选出能够与公司主营业务互补、有协同效应和经营团队易融合的目标企业，并且拥有强大的整合能力：2020年10月，优泰科拟以自有资金1,200万元与苏州富泰、苏州普泰共同成立苏州普力密封科技有限公司，合作开发橡塑密封材料，进一步向高端橡塑密封拓展；凭借中密的销售渠道优势，新地佩尔阀门也在石油化工下游客户处获得突破。

由于疫情影响下高毛利率的存量业务恢复较缓，我们下调2020年归母净利润至2.1亿（-14%）。考虑到公司核电、管网等下游领域高景气及定增收购布局高端阀门领域增厚业绩，我们预计公司2021-2022年归母净利润分别为3.0（维持原值）/3.7（维持原值）亿。当前市值对应2020-2022年PE为38/27/22X，维持“买入”评级。

下游行业投资力度不及预期，收购后协同效应不及预期。

中密控股三大财务预测表