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本文来自微信公众号“ 投实”（ID：toushi007），识局获得授权转载。
能借钱的才是大爷，不管主板三板四板都是如此。更妙的是，欠钱不还，现在还成为一种新的股权融资途径——“债转股”这个高大上的词，可不是只能国企玩。10月10日，国务院出台了《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，提出要通过多层次资本市场推动债转股。中国特色的债转股，主角毫无疑问是国企。目前来看，这项高大上的政策，与新三板上为数众多的中小企业关系并不大。然而，债转股这盘棋，国企有国企的下法，民企有民企的下法。今年5月27日，在新三板挂牌的河南企业特耐股份（833032）发布《股票发行方案》，以6元/股的价格向郑州百瑞创新资本创业投资有限公司和上海豫鸿资产管理中心（有限合伙）定向发行股票共计8333333股，由发行对象以对特耐股份现金债权认购，拟募集资金总额5000万元。特耐股份在公告中称，此次发行股票的目的主要是减轻公司债务负担，降低资产负债率，补充公司流动资金，引进战略投资者。财报显示，2015年2月6日，特耐股份向郑州百瑞创新资本创业投资有限公司借款2960万元，利率11.80%，截至评估日应付利息约54.49万元。2016年4月21日，特耐股份向上海豫鸿资产管理中心（有限合伙）借款2000万元。由于纳入评估范围的负债无产权瑕疵，不涉及其它未决事项、或有事项、法律纠纷等不确定因素，故无须对这部分债务计提坏账。也就是说，债务的账面价值即为评估价值。以2016年5月15日为评估基准日，采用成本法估算，委估部分负债的市场价值合计约5014.49万元。至此，上海豫鸿资产管理中心（有限合伙）借钱借成了新股东。而百瑞创新的情况更加复杂一点。2014年12月，百瑞创新出资51.45万元，持有特耐股份1.2097%的股份。以此推算，特耐股份彼时的估值为4253万元。此次，以百瑞创新转股的价格6元/股来计算，特耐股份的估值为2.7亿元。也就是说，特耐股份两年内估值增长534.8%。特耐股份债转股的债务总额是5014.49万元，是其2016年中报里货币资金的4.75倍，占短期借款的40.44%。一个估值节节升高，然而还不了贷款的企业，百瑞创新这到底是真爱，还是用生命给自己抬轿子？特耐股份主营高纯合成耐火原料的生产和销售，2015年8月12日挂牌新三板。其2016年中报和2013-2015年年报都显示，这是一家营收、利润双增，欣欣向荣的企业，除了······经营性净现金流为负。据2016中报，特耐股份在上半年实现营收1.13亿元，与去年同期相比略降0.37%；实现归母净利1345.52万元，同比增长29.67%。就算上半年营收略降，也还有1300多万元的净利润呢，怎么还不了债？咱们继续看：截至2016年6月30日，特耐股份的资产负债率为61.54%，货币资金约1056.41万元，短期借款近1.24亿元，经营活动产生的净现金流约-2047.96万元。如果将时间拉长到最近3年的周期，特耐股份的财报更为漂亮，在2014、2015年，其营收过亿元，增长分别为56%和70%，净利润增长更是达到了1000%和81%！然而，其经营性净现金流，一直非常紧张，2014年，特耐股份的经营活动净现金流才突破千万，然而2015年，其经营性净现金流居然为-6600万元，2016年上半年，经营性净现金流为-2047.96万元！特耐股份给的理由是：特耐股份销售资金回笼主要形式为收到客户背书转让的银行承兑汇票，同时与多数供应商的款项亦主要通过背书转让银行承兑汇票结算，截至2016年6月30日，特耐股份已背书转让但未到期的银行承兑汇票约3412.66万元、商业承兑汇票 820.08万元。而如果出票人或承兑银行无法按期支付上述款项，特耐股份作为前手将承担连带责任。特耐股份一直现金流紧张，股东们为了企业的流动性，也是操碎了心…在此次债转股之前，2016年1月8日，特耐股份已经以5.84元/股的价格向控股股东开封晶圆实业有限公司定向增发1400万股，募集资金8176.14万元，获得晶圆实业名下的房屋建筑物和土地使用权。这下不用出租金啦，现金流和利润表可以更好看啦！妥妥的真爱！然而，这真爱，也爱得很复杂。股东们一手各出其力帮助特耐股东解决流动性的问题，另一手，却在毫不犹豫地占用特耐股份的资金！公告显示，2015年度，特耐股份代小股东郑州百瑞创新资本创业投资有限公司支付手续费3万元，百瑞创新在当年仅偿还88元，你没有看错，当年百瑞创新偿还了88元！88元，这是让特耐先买两个盒饭吃着的节奏么？一直到2016年4月，百瑞创新才偿还了剩余的29912元。今年7月7日，特耐股份还因资金违规占用收到了河南证监局出具的警示函——特耐股份资金被关联方开封特耐股份有限公司（控股股东控制的关联方）、开封凯特.诺豪耐火制品有限公司（控股股东控制的关联方）和开封凯特鑫贸易有限公司（实际控制人和高管共同控制的关联方）违规占用，累计被占用资金分别为 7117.31 万元、49.15 万元和 218 万元，公司控股股东、实际控制人及其关联方累计占用公司资金 7384.45 万元。5000万元的借款都要债转股，大股东、实际控制人和关联方却占用了7300多万元的资金……这样的恩泽，还真是难以承受啊！实际控制人晶圆实业持股79.78%，目前，其所持股份3590万股已经全部质押，从某种意义上说，特耐股份，是债权人的。此次拟债转股的两名债权人郑州百瑞创新资本创业投资有限公司和上海豫鸿资产管理中心（有限合伙），百瑞是特耐股份的原有股东，豫鸿即将借钱借进董事会（如果能进的话）。据特耐股份在挂牌之初公布的《公开转让说明书》，特耐股份在2014年12月5日由有限责任公司变更为股份有限公司，最初的股东包括净开封晶圆实业有限公司（持股73%）和上海源富商务咨询有限公司（持股27%）。同年12月25日，特耐股份增加注册资本100万元，由郑州百瑞创新资本创业投资有限公司和深圳市创新投资集团有限公司以1.372元/股的价格进行认购，这是郑州百瑞首次成为特耐股份的股东，实际出资51.45万元，持有特耐股份1.2097%的股份，五十多万就成为了特耐股份1%的所有人。目前，郑州百瑞持有特耐股份375000股，以此次增发价格6元/股计算，百瑞创新持有股权的估值为225万元。2年间升值337%，算是不错的投资了。假若此次债转股按计划实施成功，特耐股份的总股本将增加53333333股，郑州百瑞持股将增加至5375000股；以此次债转股的价格6元/股计算，届时郑州百瑞持有股权的估值将达到3225万元。然而大家别忘了，百瑞创新对特耐股份债权的本息合计为3014.49万元。为了特耐还债，含泪将估值提高，百瑞这是在用生命为自己抬轿子啊！对于这种类型的资管公司而言，债务一时收不回来，还能变身股东，不存在不良资产的问题。可是，对于银行来说呢？据2016中报，特耐股份在借款和对外担保方面的款项接近亿元：然而，这样的制造业企业，也不算小微了吧，还债都如此艰难，银行真的敢“支持实体企业“吗？
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