【保费增长模式转型，权益投资弹性可期——中国人寿（601628.SH）2018年报点评】光大非银赵湘怀

湘怀看非银 · 公众号 · 金融 · 2019-03-28 09:12

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◆ 事件： 2018 年公司收入同比下降 1.5% 至 6,431 亿；扣非归属于母公司普通股股东净利润同比下降 65% 至 112 亿，主要受到权益市场下行影响。 2018 年公司扣非加权平均 ROE 3.6% ，每股股息 0.16 元（含税）。

◆ 保费增长模式转型，产品结构持续优化。 2018 年公司实现保费同比增长 4.7% ，其中新单保费下降 24% （新华个险新单下降 17% ），续期保费增长 60% ，续期拉动效应显著。 2018 年公司新业务价值同比下降 17.6% 至 495 亿（平安 +7.3%/ 新华 +1.2% ），降幅较上半年收窄 6ppts 。主要是受益于结构优化，个险渠道 2018 下半年新业务价值率同比提升 15ppts 。公司主动压缩银保渠道的趸交保费，推动期交保费占长险首年保费比重提升 26ppts 至 90% ，实现结构优化。截至 2018 年底，公司个险渠道队伍规模为 144 万人，月均有效人力同比增长 2.6% 。随着公司持续推进业务结构优化，有望延续 2018 年下半年以来的个险渠道新业务价值率提升趋势。预计 2019 年公司新业务价值同比增长 8% 。

◆ 资产规模稳步增长，权益投资贡献弹性。 2018 年公司净投资收益率下降 0.27ppts 至 4.64% ，主要是基金分红下降；受股市大幅下跌影响，总投资收益率下降 1.88ppts 至 3.3% （平安 3.7%/ 新华 4.6%/ 太保 4.6%/ 人保 4.9% ）。截至 2018 年底，公司投资资产同比增长 12.7% 至 3.1 万亿。 2019 年以来随着股市表现强劲，权益类投资有望贡献收益率弹性。

◆ 准备金释放利润，内含价值有望大增。 受益于会计估计变更， 2018 年公司减少准备金带动税前利润增加 31 亿。截至 2018 年底，公司内含价值同比增长 8.3% 至 7,951 亿，主要是受益于内含价值预期回报（ 603 亿）及新业务价值（ 495 亿）贡献。预计 2019 年公司内含价值同比增长 16% ，实现增速提升。

◆ 维持“买入”评级，维持目标价35.56元。 公司寿险业务持续优化，股权投资收益率受益于股市回升， 2019 年有望迎来业绩拐点。公司当前估值 2019 年 PEV 0.8x ，低于历史中枢。维持公司 2019-2020 年盈利预测，新增 2021 年盈利预测，预计公司 2019-2021 年净利润分别为 181 、 195 、 235 亿，维持目标价 35.56 元，维持“买入”评级。