在和投资者朋友们交流的时候，我经常收到的一个问题是这样的：坚叔，我们也知道投资者需要控制成本，长期坚持，因此我们倾向于选择购买被动型指数基金（ETF）。但是到底应该购买哪些资产ETF？每种资产的比例是多少？今天就来讲讲这个问题。

首先我建议投资者需要包括的最重要的大类资产有：股票，短期政府债券，长期政府债券，防通胀债券，房地产信托。有些朋友可能会问为什么选择这些资产。这就涉及到投资和投机的区别，我的历史文章里有一篇专门讲这个问题的。

所有这些资产都应该覆盖全球发达国家和发展中国家，而不是仅限于某一国家。我的历史文章里有一篇专门讲多元分散的重要性的文章，有兴趣的朋友可以翻阅。

那么在这些资产配置中我们应该对于不同的资产各配置多少权重呢？在这里我用五福全球配置策略作为例子和大家分享一下如何解决这个问题。

在我们进行具体的资产配置之前，首先我们需要将我们资产配置中的不同资产做一些大致的区分。在这里我将这些资产分为：偏风险资产，偏保守资产，和无风险资产。

▲数据来源：五福资本

偏风险资产主要包括股票和房地产信托。房地产信托由于在证券市场上上市，因此其波动率和股票接近。从历史上来看，这两个资产类型的风险相对都比较高。

偏保守资产主要包括长期政府债券和防通胀债券。从历史数据来看，政府债券的风险要远低于股票，当然其投资回报也要低得多。

公司债券比较特殊，它兼有风险性和保守性，因为它其实承担了类似于公司股票的风险，同时它也有债券的属性。所以我将公司债券定义为兼有风险和保守属性的资产。

最后还有短期政府债券。在我们的资产配置模型中，我们遵从绝大部分学术研究的定义，将短期政府债券归入无风险资产的类别。

在定义了资产的风险属性后，我们可以进一步设计适合投资者的资产配置方案。

▲数据来源：五福资本

首先，我们根据投资者投资周期和风险偏好的不同，将我们的配置策略分为三大类，从保守到激进，分别为五福配置5号，10号和20号策略。

大致来讲，越是保守的投资者，他们的投资周期越短，在其资产配置中应该购买更多的偏保守资产，而不宜配置过多的偏风险资产，因此五福配置5号更适合这种类型的投资者。相反的，如果投资者的投资周期比较长，他的风险偏好比较高，他就可以配置更多的偏风险资产，因此更适合五福配置10号或者五福配置20号。

为什么要在5号策略中配置25%的偏风险资产呢？这个配置逻辑主要来自于上一章节提到的基于美国和英国的股票和债券回报历史做出的分析。

▲数据来源：J. Siegel: Stocks for the long run, 2014

比如在上图中根据美国资产价格过去200年的历史做出的计算，如果投资周期为五年左右的话，那么投资者配置股票（偏风险资产）的最佳比例在25%左右。如果投资者的投资周期为10年，那么其股票的最佳配置为40%左右。而如果投资者的投资周期上升到20年，那么其最佳的股票配置为60%左右。五福配置5号，10号和20号中偏风险资产的配置比重就是基于这些研究做出的。

▲数据来源：五福资本

在确定了不同资产配置策略中偏风险和偏保守的资产比例后，我们就可以帮助投资者制定更为详细的资产配置方案了。

举个例子来说，在五福配置5号策略中，我们的目标是配置25%左右的偏风险资产和75%左右的偏保守资产。那么在上表中我们可以看到，在五福配置5号策略中我们配置了20%的股票，5%的房地产信托和5%的公司债券。因此总的偏风险资产配置大约为27.5%左右。而总的偏保守资产配置大约为72.5%左右。

需要指出的是，资产配置的大致目标不是一个精确的数字，而是大致符合其背后的配置逻辑的区间概念。因此这个五福配置5号策略满足了上面提到的25%风险资产/75%保守资产的配置目标。在五福配置10号和20号产品设计中，我们也沿用了类似的逻辑。

资产再平衡和现金再投资

投资者需要注意的一点是，在我们完成了资产配置目标并买入自己心仪的资产后，我们的工作并没有结束。其中有两个比较重要的后续工作：资产再平衡和现金再投资。

先来讲讲资产再平衡。比如说我们决定为自己配置五福5号策略。投资者需要面对的一个实际问题是：当我们在配置后的第一天买入这些资产后，由于每个资产的价格会随着市场波动而变化，因此配好以后的资产权重会发生变化。比如说，如果一个月以后股票市场大涨，那么在该资产配置策略中，股票的权重可能会从20%上升到25%，而公司债券的权重可能会从5%下跌到2%。

在这种情况下，投资者如果要保持自己的投资组合多元分散，他就需要定期或者不定期的进行资产配置再平衡（Rebalancing），即在一定的条件下，将他投资组合中的资产权重重新调整回原来的配置目标。

再平衡可以为资产配置投资者提供以下好处：

首先，从长期来看，股票的价格会上涨比较多，价格波动也比较大。因此如果一个资产配置没有再平衡，那么假以时日，该组合会有越来越高的股票配置，并且其波动率也越来越受股票波动率的影响。如果投资者想要保持一个真正多元分散的配置组合，那么他必须要对其资产组合进行再平衡。

其次，再平衡可以强迫投资者将高价的资产卖出，低价的资产买入。这样低买高卖可以帮助提高投资者的投资回报。

如何优化资产配置再平衡程序，很多人都研究过这个问题。大致来讲，比较常见的再平衡方法有以下几种。

定时再平衡：每个月，或者季度，或者每年进行资产配置再平衡。

动态不定期再平衡：当某一个资产组成的权重发生超过一定程度的偏离时，启动再平衡系统，将整个资产组合再平衡到原来的目标配置。

定时加动态再平衡：将上述两个标准结合起来的一种稍微复杂一些的再平衡方法。

五福资本设计了一个三资产模型（标准普尔500，美国债券，全球债券），针对1988-2015年的历史数据，对比了不同再平衡方法的效果。

▲数据来源：五福资本

从上面的分析结果中我们可以发现，各种不同的再平衡方法都提升了投资者资产组合的质量，即降低了该投资者资产组合的风险（年波动率）和最大回撤的幅度。

那么在这么多不同的再平衡方法中我们应该选择哪一种呢？根据对比可以发现，不同的再平衡方法对于资产组合的质量提高幅度是类似的，也就是说不管是定期再平衡，还是动态再平衡，或者定期加动态再平衡，它们对于资产组合的质量提升效果在伯仲之间，没有什么显著区别。

在这种情况下，我对投资者的建议是采取最简单的再平衡策略，即每年定期再平衡一次。因为再平衡涉及的交易规则越简单，交易次数越少，投资者可能发生误差的可能性越小，付出的交易费用也越少。因此每年定期再平衡一次就足够了。

要提高自己资产配置的回报，投资者需要做的另外一件事是再投资。在一个全球性的多资产配置组合中，投资者会不定期收到不同的现金流收入，主要来自于指数基金分发的现金红利和利息。要想获得最大的回报，投资者应该尽量减少账户中的现金余额，将这些多余的现金及时再投资到他的配置策略中。这样才能保证每一个美元都不被闲置，发挥钱生钱的最大功用。

如果按照这样的逻辑去设计我们的配置策略，我们的投资者可以获得怎么样的回报呢？

▲数据来源：五福资本，彭博社。

(回报是扣除费用后的净回报，假设年管理费0.4%。)

上图显示的是从1995年1月到2016年5月的对于五福配置5号，10号和20号的历史回测结果以及和明晟全球股票全回报指数相对比的分析。

以五福配置5号为例，在过去21年中，该策略给予投资者的年回报为5.79%左右，年波动率为4.56%左右，因此夏普比率为1.27。五福配置10号和20号由于其偏风险资产配置比率更高，因此其回报也更高。当然，由于其波动率也更高，因此夏普比率反而比五福配置5号更低。

所有三种配置方案的回报都接近或者超过全球股票给予投资者的回报，但是他们的波动率都要远小于股票市场。对于投资者来说，这应该是他们最想追求的投资目标之一：即以低于股票市场的风险，获得接近或者超过股票市场的回报。

同时，三种配置策略的最大回撤也都要远小于全球股票的最大回撤（57.9%）。这样的多资产组合能够减少投资者在金融危机时的损失，让他们对自己的投资组合更有信心，减少紧张和压力。

值得一提的是，上表中五福配置5号的夏普比率比较高的原因之一是在过去30年我们经历了一个债券大牛市。这在世界各国百年的历史上比较罕见，并不是普遍情况。没人知道接下来的30年债券是否会持续给投资者如此好的回报，因此投资者在选择资产配置方案时，还是应该更多的遵从更长时段的历史证据，防止自己的判断被“后视镜偏见”过分影响。

希望对大家有所帮助。

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