【太平洋电子刘翔团队】木林森深度报告：从飞利浦照明转型历程看木林森未来机会

序：为什么要研究飞利浦照明？

飞利浦照明是具有百年历史的国际照明巨头（飞利浦照明于2018年5月改名为“昕诺飞（Signify）”，便于读者理解，本文仍以“飞利浦照明”称之），纵观近现代照明产业的发展历史，飞利浦照明占据不可或缺的篇章，某种程度上说，飞利浦照明的发展历史就是现代照明产业的历史，飞利浦照明的发展方向指引着照明产业未来之路。为什么要研究飞利浦照明？我们认为：

1、对标龙头： 飞利浦照明是全球照明龙头，营收稳居全球第一；业务遍布全球，品牌知名度位居前列。飞利浦照明的成功来自于其对照明产业的深刻理解，不管是将飞利浦照明作为对手还是学习对象，中国照明企业（本文所指为木林森-LEDVANCE）不可避免地需要对其研究。

2、关厂经验： 飞利浦照明也在经历转型关厂的阵痛，过去五年内已经在全球范围内关闭七座工厂，这与木林森-LEDVANCE目前经历的关厂非常类似。

3、价值链整合： 飞利浦照明与木林森-LEDVANCE在LED照明产业价值链所处的位置并不完全一致，但双方转型/分拆/收购合并的目的，无一不是提升效率、改善盈利。飞利浦照明将上中游分拆，专注下游，是因为规模不经济与管理冗余；木林森从中游出发，向下游扩大版图，是因为可以带来显著的协同效应和管理改善。双方的变革，可谓是殊途同归。

4、行业趋势： 照明行业完成从传统照明到LED照明的转换，目前正进入新的阶段：灯具自身的物质属性减弱，附加的人文、智能属性在加强。飞利浦照明作为行业引领者，其在行业新趋势下的经营策略对于木林森/LEDVANCE等中国LED照明企业具有借鉴意义。

一、飞利浦照明：百年巨头，引领行业

（一）飞利浦照明成长史

（二）营收规模稳居全球第一

（三）经营区域以欧美为主，产品向LED转型

（四）飞利浦照明重要成员：LUMILEDS

二、飞利浦照明的扩张、转型与经验

（一）扩张的两大武器：并购&专利

（二）转型：飞利浦照明的自我革命

（三）照明：飞利浦照明做了什么

三、对照飞利浦照明，探析木林森之机会

（一）木林森所持：制造实力、品牌、渠道

（二）木林森所虑：关厂

（三）木林森之机会：传统照明向LED转换、与LEDVANCE协同效应

（四）总结：机遇大于风险，未来好过现在

四、盈利预测及估值

(一) 飞利浦照明成长史

飞利浦集团百年前以灯泡起家，迅速成为行业引领者。 目前的飞利浦照明（昕诺飞）脱胎于飞利浦集团的照明事业部，飞利浦集团诞生于荷兰，1891年就开始生产灯泡，至今已有127年。由于灵活的经营策略，公司自20世纪初逐渐成为行业领先者，1912年在荷兰阿姆斯特丹证券交易所上市，后来因为第一次世界大战荷兰保持中立，飞利浦照明迅速发展壮大，于1918年成为欧洲最大的照明公司。

诸多照明历史上划时代的产品由飞利浦研发并推广。 公司在十九世纪五十年代研发卤素灯，奠定卤素灯行业标准；八十年代率先成功商业化节能灯；LED时代飞利浦产品也是行业重要的标杆。

飞利浦照明脱胎于飞利浦集团，品牌力绵延至今。飞利浦以照明起家，后来转向医疗科技，为提升效率、减轻运营成本，2014年集团将照明业务拆分，组成独立运营的子公司“飞利浦照明”，2016年在阿姆斯特丹证券交易所上市。2018年，飞利浦照明改名为“Signify”，中文名“昕诺飞”，公司迈入全新阶段。

(二) 营收规模稳居全球第一

照明行业较为分散，国际性品牌不多，飞利浦照明、欧司朗、GE是公认的全球照明三大品牌。对于除传统照明外的LED照明，则是飞利浦、欧司朗、科锐领先。

历经转型，飞利浦稳居三大照明集团之首。 三大照明巨头近年来都经历着转型之痛。除了飞利浦照明从飞利浦集团拆分，欧司朗也在2012年将通用照明业务拆分，并于2016年卖给木林森；GE也打算将旗下照明业务出售。经过几年的调整，2017年飞利浦照明营收与净利润均稳居三大巨头之首。

(三) 经营区域以欧美为主，产品向LED转型

营收来源地主要是欧美地区。 按营收的区域来源划分，飞利浦照明60%以上收入来自欧美地区，中国区域占比约为8%。欧美仍然是公司收入主要来源地，但是由于传统照明设备的衰落和市场的疲软，部分区域处于衰退中。如美国市场2017年销售额同比下滑2.3%，而新兴市场如中国同比增长4.0%，印度同比增长8.1%。

公司产品结构中LED占比持续提升。 按业务品类划分，公司产品分为LED光源、灯具、专业照明和家居照明。为了应对LED照明替换传统照明的趋势，飞利浦照明也在提升LED在产品结构中的占比。2014年时公司LED产品占比还只有34%，到2017年，LED产品占比已经提升至65%，飞利浦向LED照明转的决心非常坚决。

(四) 飞利浦照明重要成员：Lumileds

Lumileds历史悠久，与飞利浦渊源深厚。 谈及飞利浦照明，无法抛开它曾经的一部分——Lumileds。Lumileds大约在 1960 年的时候还只是惠普的光电子部门，90 年代后期，惠普光电子部门和飞利浦开始合作探索以给市场提供一种新的固态光解决方案。1999 年惠普分成了两个公司，光电子部门分配给了 Agilent Technologies。同年11月，Agilent和飞利浦合作建立了Lumileds，新公司致力于开发世界上最高端的 LED，2005 年，飞利浦收购了Agilent 在Lumileds 47%的股份，Lumileds 成为飞利浦集团照明事业部下的一个部门。2007年一月在新加坡投产，同时在美国和马来西亚投产。

2004年，Lumileds营收就已经达到3.24亿美元（约等于国星光电2016年营收），营业利润达到3200万美元。飞利浦收购Lumileds后，后者规模继续扩张，到2014年左右年营收已经达到20亿美元的级别，是世界上重要的LED提供商。

2014年7月，飞利浦将Lumileds和汽车照明事业部整合，组成独立公司Lumileds。2015年，中国资本金沙江创投收购Lumileds80.1%的股份失败，美国海外投资委员会以“未预期隐忧”为由拦阻，双方终止交易。2016年美国私募基金阿波罗以约 20 亿美元资金购得 Lumileds 80.1％股权，之后独立运营至今。

Lumileds以创新驱动，技术优异，与后进者拉开档次。 Lumileds拥有最专深的IP组合之一，是首家创造并将 LED 商业化，首家开发LED相机闪光灯市场，并首家参与全LED 汽车照明的企业。产品方面，主要定位于中高端，照明、汽车车灯、交通指示灯、大尺寸背光源是Lumileds重点发展的应用领域。技术方面，Lumileds也显著优于同行，举个例子，它的MOCVD单台产量是中国的 2-3 倍（运转期 2.5 小时，中国运转期 5-6小时，2015年）。

与飞利浦一样，Lumileds也是全球化程度相当高的企业。 公司拥有超过4400名员工，遍布全球各地，并且拥有三个制造点，分别位于美国的加利福尼亚州西部城市 圣何塞 （外延生长）， 新加坡 （芯片制造厂），和 槟城 （后端与 LED 封装）。

Lumileds专注大功率与车灯市场，在大功率消费类照明和汽车LED灯市场优势明显。 在一般通用照明市场，Lumileds市占率为10%，在消费类照明市场，Lumileds市占率为56%；在传统光源和LED的汽车照明市场，Lumileds市占率均是31%，与欧司朗并驾齐驱。

(一)    扩张的两大武器：并购&专利

飞利浦公司虽然是历史最悠久的照明企业之一，但是真正进入LED产业是从其收购Lumileds开始。飞利浦2006年完全收购Lumileds后，将其改名为Lumileds LED Lighting，其后飞利浦通过两大法宝： 并购 与 专利 ，迅速扩张其在LED照明产业的势力范围。

1、并购： 飞利浦从2006年开始，密集并购了十多家LED相关的企业，迅速从原来的传统灯具(白炽灯与荧光灯)生产厂商转换成生产LED照明灯具及提供照明工程解决方案的厂商。2007年收购Color Kinetics公司以后，飞利浦照明成为引领LED灯具和光源产品创新的全球研发中心。2008～2009年，飞利浦又集中收购了Genlyte、LTI、Dynalite、Teletrol四家控制领域的公司，加强了光源控制方面的技术储备，这也正好与2008年其推广许可清单协议计划相契合。

2018年，公司最新收购了中国深圳的照明工程公司光磊科技，加强照明工程领域的实力。

通过全球并购的方式，公司不仅可以整合LED产业布局，同时扩大全球销售渠道，被收购公司的专利也被纳入公司专利池，增强公司专利实力。

2、专利： 专利是LED国际巨头的常用武器，前五大家LED企业的专利授权联盟（Philips、Osram、Nichia、CREE、Toyoda Gosei）对于中国这样的后来者形成了强大的技术专利堡垒。飞利浦是运用专利最有成效的企业之一，它通过两种形式： 专利许可 与 专利诉讼 来达到打击竞争对手、扩大自身实力的目的。

专利许可： 主要是飞利浦灯具和光源许可计划，又称飞利浦照明许可清单协议（Philips LED Luminaires and Retrofit Bulbs Licensing Program），该计划于 2008 年推出，截至 2016年9月，全球已经有 700家公司加入该计划，涵盖了北美洲、欧洲与亚太地区，其中大中华地区有76家公司加入了该计划。

专 利诉讼： 对于直接竞争对手，飞利浦往往运用专利诉讼的手段迫使其加入专利许可计划。对于被诉讼方来说，除非自身实力十分强大，否则从时间和金钱上来说，和解是一种好的选择。飞利浦照明凭借之前的几次并购，在壮大本企业规模的同时，还获得了并购企业的许多重要专利。例如其并购的 Color Kinetics 公司，在其随后的专利诉讼中，有多个涉及侵权的专利即为原 Color Kinetics 公司所拥有。

(二)    转型：飞利浦照明的自我革命

1、产品形态、商业模式与品牌形象的转变

飞利浦以传统照明起家，成为照明行业的佼佼者，但是面对LED普及的滚滚潮流，也不得不开始了转型之路。如上文所述，飞利浦照明自2005年起涉足LED，从2014年左右开始加快LED转型的步伐，到2017年LED产品占营收比例已达65%。随着LED整体技术趋于成熟，公司自身LED占比也已经足够高，飞利浦照明正在从“卖产品”向“卖服务”的理念转变，积极适应照明行业发展的新常态。

从两个层次可以描述飞利浦照明的转型。首先产品形态方面，转型路径是： 传统照明灯具（卤素灯、节能灯）→LED灯具→物联网照明 ；商业模式方面，转型路径是： 产品硬件→软件与系统→综合解决方案。

品牌形象方面，飞利浦照明于今年进行了一项重要的变革，将公司名称改为“Signify”，中文名称是“昕诺飞”。新公司名源自对照明的全新定义：光已成为一种智能语言，连接和传递信息。虽然改名，但是公司产品仍然沿用“飞利浦”品牌。飞利浦照明改名与欧司朗旗下的照明业务改名类似：欧司朗旗下的通用照明业务拆分后改名为“LEDVANCE”，但是欧司朗品牌仍然沿用。

2、关厂是转型的必备程序

由于生产传统照明产品的工厂为数众多，飞利浦在向LED转的过程中必然需要关闭若干传统工厂。从2013年起，飞利浦照明已经关停全球7家生产工厂，涉及员工数以千计。公司最新计划是在2018年第三季度前关闭墨西哥蒙特雷的工厂。

3、转型初见成效

以财务数据为指标，飞利浦照明的一系列转变取得了明显的成效。 伴随着LED业务占比上升的是盈利能力的提升。调整后的EBITA从2014年的6.8%上升至2017年的10%，2018年的指引为10.5%，继续提升。

与此同时公司净收入（net income）由负转正，毛利率也稳定提升；收入和现金流保持稳定。至少从财务数据上来看，飞利浦照明转型取得了初步成效。

(三)    经验：飞利浦照明做了什么？

1、经验一：精简与聚焦

飞利浦照明转型的历程就是去繁就简，精简与聚焦的过程。 除了关厂这一重要的精简手段之外，飞利浦照明处置Lumileds的过程就是精简与聚焦的重要一环。2014年飞利浦集团拆分成医疗保健与照明两大部分，各自聚焦主业；同时，飞利浦照明又将上游的Lumileds拆分，与汽车照明事业部合并，并在2016年将其出售。

为何飞利浦照明在收购Lumileds后又将其拆分？关键在于LED行业的发展趋势： LED上游及组件标准化，垂直产业链模式并无优势 ，标准化的光源外包出去往往比自己生产成本更低。因此飞利浦打破全产业链垂直整合体系，将Lumileds拆分单独运营，将焦点集中在照明控制和电子系统、产品服务方面。

精简降低成本，聚焦增强实力。 对于飞利浦集团，Lumileds与集团内其他下游照明业务在转向LED初期无疑是有协同作用的，随着业务规模的扩大与行业的变化，规模不经济反而开始显现。两者拆分独立运营，减少了管理层级，能够有效减轻管理冗余，提升经营效率，这是飞利浦这种体量级别的公司做决策时的最大考量。按飞利浦自己测算，分拆后新公司每年能为公司节省亿欧元级别的成本。拆分Lumileds后，飞利浦照明专注于下游，经营更为灵活，各项资源也能得到集中分配，核心竞争力更为聚焦。

2、经验二：开放与合作

不论是技术研发，还是供应链合作，或者与其他行业的跨界合作，飞利浦照明一直是持有开放的态度。早在上世纪90年代，飞利浦就和Lumileds前身合作，开发新的固态光解决方案。在中国市场，飞利浦与外界合作更加频频。2009年，飞利浦与勤上光电达成合作，由勤上光电承担飞利浦公司LED照明产品全球技术研发中心和生产基地的运营；在台湾，则与玉晶光电合作，结合玉晶光电在光学设计与生产方面的技术，开发LED照明及路灯模组。 通过合作，飞利浦可以补充自身技术实力，也可以利用合作伙伴的优势扩大市场触角。

随着LED照明智能化和物联网化，企业开放与合作的需求更为迫切。 从2016年开始，飞利浦照明与华为、小米、百度等互联网企业以及中国移动、中国电信等通信运营商建立合作，主要在两个方面：飞利浦自身智能照明系统与互联网企业智能平台的对接、共同探索即将到来的5G时代蜂窝物联网（Cellular Internet of Things）标准，为智能家居和智慧城市做准备。飞利浦照明发布的智能互联照明平台Hue更是公司开放基因的代表作，Hue系统基于ZigBee技术，可与其他基于ZigBee的系统相结合使用，技术路径与经营策略上都展示出开放的姿态，与亚马逊Alexa，苹果HomeKit和谷歌Home等智能平台无缝连接，至今已与超过600个第三方应用程序对接。

(一)    木林森所持：制造实力、品牌、渠道

制造实力： 木林森以强大的制造实力著称，封装器件产能稳居行业第一，2018年产能按每月消耗芯片数量计算有望达到120kkk；营收从2017年的数据来看（LEDinside），排名行业第四。

除了中游庞大的制造规模，木林森还通过参股、协议等多种方式与上游芯片厂合作，既避免了巨大的资本开支，又以此获得充足、稳定的芯片供应。对于下游，木林森则更多地采取外协的形式，利用大陆强大的组装制造业，保持低成本的同时又能获得足够的利润空间。

品牌： 木林森本身就是封装器件行业知名品牌，收购LEDVANCE后，未来后者生产和销售的消费市场产品将在过渡期内继续沿用欧司朗品牌，在北美则获得著名品牌“喜万年”，形成“本土+全球”、“中游+下游”的品牌族群，公司品牌力将得到充分加强。

LEDVANCE/欧司朗在欧美具有较高的品牌辨识度。 传统光源 方面，LEDVANCE/欧司朗市占率全球第一，在欧美市场综合市占率达到36%； LED光源 方面，LEDVANCE/欧司朗在欧美综合市占率达22%。

渠道： 木林森本部在全国主要大中城市设有 30 余家子公司，销售网络基本全面覆盖中国；而LEDVANCE在全球有超过120个国家和地区的销售网络，强大的代理商和分销商网络遍布全球，800多名销售和市场营销人员覆盖 40余个国家及地区。LEDVANCE 产品主要的销售渠道包括贸易渠道、零售渠道两大部分，合作方均是实力强大的贸易或零售集团，其中贸易渠道合作方有Rexel S.A., Sonepar S.A., Imelco S.p.r.l等；零售渠道合作方则包括沃尔玛、麦德龙、Bauhaus 、Obi、Deutschland KG 、Lowe’s等大型商业超市或家居中心。

通过收购LEDVANCE，木林森补足稀缺的海外渠道，为公司业务国际化打开通路。照明行业全球化销售渠道和知名品牌存在稀缺性，新进入者由于生产规模、产品质量、售后服务等因素，难以满足各下游渠道不同的需求。木林森曾经尝试自己建设海外渠道，但是效果并不明显，通过收购LEDVANCE，木林森可使自己的LED 封装业务早日打开国际市场，避免投入巨大的资金和庞大的海外人员，以及拓展海外市场面临的各种不确定性。

(二)    木林森所虑：关厂

与飞利浦面临的转型类似，LEDVANCE也需要将为数众多传统光源生产工厂关闭。LEDVANCE目前的工厂主要分布在位于德国的Berlin、Augsburg、Eichstatt 和Wipperfurth工厂，位于美国的Saint Marys和Versailles工厂，位于意大利的Bari工厂和位于墨西哥的Juarez工厂。根据重组报告书，截至2017年6月30日，还剩16家工厂；2018年1月，LEDVANCE又公布美国和加拿大两家工厂的关闭计划。根据LEDVANCE未来的规划，将只保留欧洲、美国、中国佛山三个工厂，未来关厂将持续。

根据重组报告书，关厂从欧司朗时代就已经开始，根据欧司朗2012年的计划，关厂分为两个阶段：第一阶段精简产能、关闭厂房计划从2012年到2014年，目前已经基本实施完毕；第二阶段精简产能、关闭厂房计划于2014财年末开始实施，预计到2025年结束。LEDVANCE董事会于2017 年6 月30 日审议通过了更新版关厂计划。

第一阶段关厂计划关闭11座工厂，减少 8,700个工作岗位，预计转换成本为6 亿欧元，根据 OSRAM  公司 2014财年年报对第一阶段计划的总结，总计关闭工厂11座，花费转换成本 5.99亿欧元，减少工作岗位约8,700个。第二阶段关厂计划截至2017年6月30日，已经计提费用8．03亿元，之后的关厂费用按预计则已经计提27.58亿元，均不会对未来年度利润表产生影响。

根据以往经验，关厂实际费用皆低于预算，出现重大风险可能性较小。 关厂通常伴随着人员遣散的问题，由于欧美工会的强大，关厂势必会面临各种掣肘。但是根据欧司朗关厂经验来看，它们过去十年在九个国家完成了12个关厂计划（部分关厂案例如下表），关厂引发的劳务纠纷及法律风险均在可控范围内，所有工厂皆成功关闭并且低于预算。LEDVANCE关厂团队沿袭原有团队，且已针对本次重组制定了详细的关厂计划及开支预算规划，产生重大风险的可能性较小。