招商电力设备·游家训/赵智勇/陈术子：杉杉股份（600884）—业绩之年，三元卡位与产能扩张进入收获期

产能大扩张进入收获期，产品、客户结构持续优化。公司是我国电池材料龙头公司，正极材料规模为国内第一，负极第二。自2015年起，公司电池材料产能开始大扩张，随着新产能的释放，公司综合规模和竞争力将再上台阶。在数码锂电技术标准不断提高的过程中，公司高倍率钴酸锂盈利贡献加大；公司动力领域的高镍三元材料完成产业培育开始放量。在产品结构优化的同时，公司客户结构也不断优化，预计公司的综合盈利能力有望延续去年以来的增长势头并将维持在较高的水平。

正极材料受益于钴涨价，有望量价齐升。2016Q4以来金属钴持续涨价，公司占比较大数码锂电钴酸锂正极，对原材料成本上涨传导比较顺畅。考虑原材料库存周转差带来的收益，公司正极材料业务有望量价齐升，业绩弹性增大。

负极业务快速扩产，受益于人造石墨产业化趋势，其硅碳负极开始产业化。公司负极业务经营较稳健，稳居国内第二，近几年也在迅速扩产；公司负极业务将受益于人造石墨参透率提高的产业趋势。公司硅碳负极率先产业化，4000吨产有望较快投产。由于上游原材料涨价，我们预计硅碳负极下半年也可能开启涨价。

未来可能进一步聚焦新能源。公司子公司云杉智慧开始启动融资，原有杉杉品牌服装业务拟启动H股上市，富银融资租赁已于2017年5月在H股上市，公司未来有望进一步聚焦新能源汽车产业链。

维持“强烈推荐-A”评级。维持“强烈推荐-A”评级，调整目标价为21-23元。

风险提示：新能源运营业务继续亏损、新能源汽车行业销量低于预期。

以上内容均为报告摘要。

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