大摩闭门会-全面上调 MSCI 中国评级_三思行研的专栏文章_微信文章

             
                                             Q：摩根士丹利对 MSCI 中国和印尼的评级有何调整，背后的原因是什么？
                                            
                                            A：摩根士丹利将 MSCI 中国的评级从减持等权重上调，将印尼的评级从增持等权重下调为减持。对中国的评级调整主要并非基于宏观经济或盈利情况，而是与自下而上的微观因素，特别是股权成本和股权成本下降有关。在中国，股权风险溢价的下降是此次上调评级的主要驱动因素。在过去一段时间，中国市场经历了估值泡沫，2021 年初，在新冠疫情后中国重新开放的初期兴奋期过后，约翰和劳拉对中国市场转为谨慎态度，此后一直保持这种谨慎观点，仅在 2022 年末至 2023 年初中国取消新冠限制措施的六个月期间有所不同，且去年 9 月没有跟随其他机构因政治局的宽松措施而上调评级，因为他们认为这些措施不足以扭转潜在的通缩问题，并且仍认为中国为摆脱持续一段时间的资产负债表衰退，政策宽松需要加速。
                                           
                                             Q：从微观层面来看，摩根士丹利认为中国市场发生了哪些变化促使评级调整？
                                            
                                            A：从微观层面，主要是中国市场的股本回报率（Roe）正在经历一个改善过程。尽管处于通缩时代，但这一改善过程已持续一段时间，并且在经历了长时间的下降后，此次改善可能更具可持续性。这一过程涉及指数权重的调整，例如，指数中受通缩负面影响较大的行业权重降低，从而使指数能够产生更高的运营效率和更好的资产负债表管理。新的恒生指数目标为24,000 ，MSCI 中国目标为 77。如果对宏观经济更有信心，可能会将中国市场评级上调为增持 。
                                           
                                             Q：在估值方面，摩根士丹利认为有哪些因素推动中国市场股权成本下降？
                                            
                                            A：摩根士丹利认为有两个主要因素推动中国市场股权成本下降。一是地缘政治因素，上周新美国政府推动了旨在结束俄乌冲突的会谈，尽管乌克兰和欧盟未参与，但这一事件意义重大。长期关注其研究的人会知道，在俄罗斯入侵乌克兰后，摩根士丹利曾发文指出，由于俄罗斯和中国是核心战略盟友，这一事件对中国的风险溢价产生了负面影响，当时美俄关系恶化与美中关系不佳态势一致。虽然目前不能保证美中关系会像美俄关系在周末那样发生急剧的正常化转变，但已有一些积极迹象。例如，在发布相关报告后，《纽约时报》报道了有关中美贸易协议的消息，特朗普总统在登上空军一号楼梯时也提及寻求与中国达成协议以及他与主席的良好关系 。
                                           
                                            二是国内因素，周一主席与私营企业领导人的会面，在摩根士丹利看来，这明显表明中国对私营企业在经济发展中的作用持更有利态度。从 2020 年11月至2021年2月，当市场达到顶峰时，约翰和劳拉对中国市场转为谨慎态度，当时出现的问题之一就是所谓的监管重置，这对中国私营企业产生了重大影响，包括取消一些知识产权和首次公开募股等，这也是中国估值与全球新兴市场其他地区脱钩并下行的关键原因。现在，基于这两个因素的改善，摩根士丹利认为中国市场的估值重估可能更具可持续性 。
                                           
                                             Q：在过去两年，你们对中国市场的投资策略有何特点？当前为何认为中国市场发生了结构性变化？
                                            
                                            A：过去两年，我们在投资策略上与部分竞争对手存在差异。我们不会仅仅因为估值较低，或者基于一些依据不充分的政策方向变动推测，就过度兴奋或过早做出反应。但这次，我们认为中国市场在 ROE（净资产收益率）和估值方面都发生了真正的结构性变化。
                                           
                                            从市场结构来看，在过去四到五年间，中国离岸市场指数成分经历了诸多变动。具备优质管理、在削减成本、提高股东回报以及大力投入研发和技术方面自律努力的公司，这些行业的权重总和在我们与升级报告一同发布的《中国洞察》报告中可以看到，在摩根士丹利资本国际（MSCI）中国指数内，过去五年它们合计获得了近 10 个百分点的指数权重增长。而那些与通缩、宏观经济高度相关的周期性行业，如必需消费品、工业、房地产材料以及正在经历重大药品价格改革的医疗保健行业，它们合计失去了 9 个百分点的指数权重。这表明周期性驱动行业在市场中的权重下降，完全被更高质量、更自律的公司所占据，这是离岸市场的一次质量提升。
                                           
                                            在 ROE 方面，存在两组显著差异的公司。我们称之为高质量组，包括科技含量高和注重提升股东回报的公司，自 2022 年以来，它们有效地稳定并将 ROE 提高了近 10 个百分点。而更多受宏观经济驱动的公司，其 ROE 则一直处于稳定下降趋势，已降至 2% 以下。这两组不同走向的公司的相对权重变化，对 MSCI 中国指数的整体 ROE 趋势产生了重大影响，我们认为这是结构性的，并且具有可持续性 。
大摩闭门会-全面上调 MSCI 中国评级

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