【国君电新】公司调研报告：南瑞价值因子有望穿越行业景气低谷

维持增持 。电网投资仍在发展，南瑞增长仍有空间，维持2018-20年EPS 0.84/0.99/1.13元，维持目标价20.50元，维持增持。

会计估计变更将逐渐打消市场分歧。 ①2018年4月1日起，南瑞应收款项坏账准备计提范围及比例变更，即对国网关联客户计提更少的坏账准备，影响年净利润约2亿元；②通常市场对“会计估计变更”的反馈较为负面，主要是市场会解读为公司短期业绩信心不足、希望通过会计调控的方式增加短期业绩；③但是公司认为这是会计审慎性的需要。背景是资产注入之后，业务结构变化明显，同时资产总额翻倍，应收账款是重组前的2倍，为了客观公允反映公司“国网关联客户”坏账损失极小的特征，因此按照会计准则审慎性原则须变更原有单一“账龄分析计提坏账”的会计估计。

光伏新政对公司新能源业务影响不大 。国电南瑞光伏业务近三年一直在收缩：2015年开始，集团范围内就明确光伏总包业务严格风险控制，这块业务持续在缩小，光伏政策对南瑞影响不大。

国电南瑞的价值因子有望穿越行业景气低谷。 ①2018年公司经营目标：营业收入266亿元，同比增长10%，营业成本186亿元，期间费用36亿元；②盈利能力：2009-11年南瑞增长最快（CAGR90%），其二次设备盈利能力有所体现，未来业绩增长仍需等待电网二次设备的更新周期；③竞争优势：南瑞是世界500强第二位国网公司旗下最大的装备制造与技术研发平台，国网电科院前沿技术的产业化价值将成为时间的玫瑰。

风险提示： 电网投资持续下滑风险。