【广发策略 重磅！】六问A股纳入MSCI指数——A股纳入MSCI策略专题

1、 此次正式方案和先前计划方案有何异同？

与先前方案对比，此次正式方案主要不同点有三： 一是标的股票数量由169只提高到222只，新增加73只，剔除20只，净增加53只；二是A股在主要指数中的权重有所提高； 三是出台了两步走的初始纳入计划方案。相同点是纳入的主要指数不变、初始纳入因子5%不变（不考虑两步走方案）、正式纳入时间2018年6月不变。

2、 此次A股纳入的指数之间到底是什么关系？

按层级由上到下，A股纳入的指数分别是MSCI全球指数、MSCI新兴市场和MSCI亚洲市场（除日本）指数和MSCI中国指数。上一层级指数成分股中包含了下一层级指数的成分股。

3、 此次纳入A股的MSCI中国指数，与MSCI 中国A股国际指数之间又是什么关系？

这次纳入的222只A股标的股票，就是从MSCI中国A股国际指数成分股中挑选的。

4、按5%的纳入因子纳入MSCI，这个5%到底是什么意思？

5%这个纳入因子实际上是一个市值调整系数。 举例来说，假设纳入A股的调整后总市值为1万亿美元，本来应该按照1万亿美元计算A股在指数中的权重，如果纳入因子5%，那么只能按照500亿美元的市值来计算。

5、 纳入MSCI的A股股票有什么特征？

按申万行业分类来看，金融板块市值和数量占比最高；食品饮料数量不多，但由于贵州茅台等白酒股的影响使得市值占比仅次于金融板块；除上述行业外，医药生物、公用事业、房地产、建筑装饰、汽车、交通运输、化工、有色行业的股票数量均超过10只，而休闲服务、通信、纺服、建材、电气设备、家电数量在3只及以下；28个申万一级行业中，只有轻工行业没有股票被纳入。

6、 未来A股的新增资金规模到底有多大？

A股纳入MSCI的短期影响没那么大，但中长期正面影响可能比市场预期更大。短期来看，纳入MSCI后预计新增资金不会超过1000亿元人民币，对A股整体有一定正面影响但并不大；中长期来看，先前市场普遍预计中长期新增1.5万亿元人民币，但忽略了标的股票范围的扩大和调整因子的提高，因此低估了新增资金规模。我们的测算表明中长期新增资金可能会达到2.7万亿元人民币，这对A中长期具有较大的正面促进作用。

核心假设风险： 1、纳入MSCI的A股标的范围及调整因子不及预期；2、未来实际流入A股的新增境外资金不及预期。

与先前方案对比，此次正式方案主要不同点：一是标的股票数量由169只提高到222只，新增加73只，剔除20只，净增加53只；二是A股在主要指数中的权重有所提高；三是出台了两步走的初始纳入计划方案。相同点是纳入的主要指数不变、初始纳入因子5%不变（不考虑两步走方案）、正式纳入时间2018年6月不变。

按层级由上到下，A股纳入的指数分别是MSCI全球指数、MSCI新兴市场和MSCI亚洲市场（除日本）指数和MSCI中国指数。上一层级指数成分股中包含了下一层级指数的成分股，换句话说下一层级指数成分股是上一层级指数的子集。

MSCI 指数系列十分庞大，根据 MSCI 官网给出的分类方式， MSCI 指数系列共划分为市值加权指数系列、因子及策略指数系列、主题指数系列、房地产指数系列、 ESG 指数 系列、客户定制化指数系列等共六大系列， 这六大系列中最为主要的是市值加权指数系列，此次 A 股纳入 MSCI 系列指数就是纳入这个系列中的指数 。

MSCI 市值加权指数系列是自上而下构建的，具有鲜明的层次性，上层指数包含下层指数，换句话说，下层指数是上层指数的子集。 最上面一层为 MSCI 全球指数、 MSCI 新兴及前沿市场指数、 MSCI 独立市场指数，第二层是 MSCI 发达市场指数、 MSCI 新兴市场指数和 MSCI 前沿市场指数。 MSCI 新兴市场指数囊括了美洲、欧洲、中东、非洲和亚洲的新兴市场国家，中国作为亚洲的新兴市场国家，毫无疑问是在这个新兴市场指数中， 新兴市场中这里用来代表中国的指数就是 MSCI 中国指数 。

这种规划方式意味着，只要 A 纳入了 MSCI 中国指数，也就意味着 A 股从下到上分别纳入了 MSCI 亚洲市场（除日本）指数、 MSCI 新兴市场指数和 MSCI 全球指数。

跟中国相关的指数一共有数百个，其中最为核心的指数是MSCI中国指数。这次入摩的222只A股标的股票，就是从MSCI中国A股国际指数成分股中挑选的。

跟中国相关的指数一共有240余个，MSCI中国指数和MSCI中国A股国际指数是其中两个不同的指数，所谓的A股纳入MSCI指数，指的是纳入前者而非后者。 根据MSCI官网，最为主要的中国相关指数可以分为三大类，分别是境内中国指数系列、非境内中国指数系列、中国综合指数系列。这次A股纳入的MSCI中国指数是非境内中国指数系列中的一个指数，这个指数也是这240余个指数中最为重要的核心指数。在纳入A股之前，MSCI中国指数包括H股、B股、红筹股、民企股、和其他海外股，但其中并不包括A股。2018年6月之后MSCI中国指数中也将包含A股。

这次A股纳入MSCI中的标的股票，就是从MSCI中国A股国际指数成分股中挑选的。 MSCI中国A股国际指数是MSCI为了弥补A股没有纳入MSCI可投资市场指数体系的缺陷，专门针对境外投资者设计的一个指数。这次A股纳入MSCI中的标的股票，就是从MSCI中国A股国际指数成分股中挑选的。本来MSCI中国A股国际指数是由459只成分股，通过删除中盘股、互联互通机制未能投资的股票、长期停牌股票等，还剩下222只，这就是我们所说的A股纳入MSCI的222只标的股票。

5%这个纳入因子实际上是一个市值调整系数，对于渐进式纳入MSCI的某个股票市场来说，这个市值调整系数是位于0到100%之间，完全纳入MSCI时的市值调整系数就等于100%。需要注意的是，纳入因子并非标的A股在MSCI指数中的权重，也不是标的A股在全部A股中的市值占比。

举个简单的例子，假设所有待纳入的A股标的股票调整后总市值为1万亿美元（这里的调整是根据MSCI规则调整的），本来应该按照1万亿美元的市值计算A股在相关指数中的权重，如果初始纳入因子定为5%，那么A股只能按照500亿美元的市值来计算权重。

理解了这个过程，就能理解为何纳入因子从 5% 变为 100% ， A 股的权重不会变为原来的 20 倍了，因为在计算权重的时候，分子和分母同时增加，分子变为原来的 20 倍，分母的一部分不变，但另一部分也会变为原来的 20 倍，最终得到的商自然会小于 20 倍。

按申万行业分类来看，金融板块市值和数量占比最高；食品饮料数量不多，但由于贵州茅台等白酒股的影响使得市值占比仅次于金融及采掘板块；除上述行业外，医药生物、公用事业、房地产、建筑装饰、汽车、交通运输、化工、有色行业的股票数量均超过 10 只，而休闲服务、通信、纺服、建材、电气设备、家电数量在 3 只及以下； 28 个申万一级行业中，只有轻工行业没有股票被纳入。

由于 MSCI 中是按照 GICS 标准进行行业分类的，我们此处重新按照申万行业分类对纳入 MSCI 的标的 A 股进行汇总分析。

①金融板块市值和数量占比最高。 与此前方案相比，正式方案将 AH 两地上市的 A 股也纳入在内，因此多增加了国有五大行（工农中建交）、三大保险公司（平安、国寿、太保）、以及多家市值千亿以上的券商。

②食品饮料数量不多，但由于贵州茅台等白酒股的影响使得市值占比仅次于金融及采掘板块。 食品饮料一共只有 8 只标的股票， 其中白酒股（贵州茅台、五粮液和洋河股份）市值均超过千亿，尤其是贵州茅台市值接近 6000 亿元。因此食品饮料数量不多但市值占比高。

③除上述行业外，医药生物、公用事业、房地产、建筑装饰、汽车、交通运输、化工、有色行业的股票数量均超过 10 只，而休闲服务、通信、纺服、建材、电气设备、家电数量在 3 只及以下。

④ 28 个申万一级行业中，只有轻工行业没有股票被纳入。

A股纳入MSCI的短期影响没那么大，但中长期正面影响可能比市场预期更大。短期来看，纳入MSCI后预计新增资金不会超过1000亿元人民币，对A股整体有一定正面影响，但难以成为决定性力量；中长期来看，先前市场普遍预计中长期新增资金为1.5万亿元人民币，但忽略了标的股票范围的扩大和调整因子的提高，因此低估了新增资金规模。我们的测算表明中长期新增资金可能会达到2.7万亿元人民币，这对A中长期具有较大的正面促进作用。

按5%纳入因子计算，预计新流入资金量约1000亿元，但考虑到如下实际因素，短期内新流入的资金量可能会小于1000亿元。 一个因素是目前互联互通机制下北向资金累计净流入已超过2000亿元，对A股感兴趣的境外基金已经买入了部分A股；另一个因素是跟踪MSCI指数的基金中包含了相当规模的主动管理型基金，主动型基金可以选择低配甚至不配A股。 短期来说，新增1000亿元的规模对A股来说有一定正面影响，但难以成为决定性力量。

长期来看，A股纳入因子会从5%逐渐提高到100%，假设追踪基金规模不变，按照市场目前通常采用的测算方法测算出的长期新流入资金量约1.5～2万亿元人民币。但这种估算方法只考虑了纳入因子的提高，而忽略了标的股票范围的扩大，因而低估了A股在有关指数中的权重。根据MSCI官方文件描述，随着A股纳入MSCI的进程中，不仅纳入因子会逐渐提高，纳入股票的范围也会不断扩大。 假设未来纳入因子从5%提高到100%，纳入标的股票范围扩大、调整因子提高，扩大提高到调整市值是此前调整市值的1.5倍，预计长期新流入的资金量会达到2.7万亿元人民币。

关于流入时间方面需要注意的是，指数实际调整要等到 2018 年中，理论上来说跟踪 MSCI 的所带来的短期增量资金要到 2018 年中之后才会流入 A 股。但考虑到主动管理型基金可以提前建仓，因此不排除主动型基金会提前介入的可能性。