本篇报告节选自公路行业报告
《公路股的短期属性与长期回报
》20190103
【报告摘要】
直线折旧法，扩建路产未申请延期和控股浙商证券带来的周期性，导致沪杭甬当下的盈利低于其长期可持续盈利水平。
【报告正文】
1.首次覆盖，增持评级，目标价8.19港元。
浙江沪杭甬控股路产为长三角优质路产，因券商业务的周期下行被低估。若将路产未来收益按8%WACC贴现，即使券商业务仅取1倍PB，公司股权价值311亿元人民币，对应每股8.19港元，估值对长期投资者已具备吸引力。现价对应2017年股息率6.3%，且公司未来盈利还存在折旧与期限两方面的低估因素。首次覆盖，增持评级，目标价8.19港元。
2.历史原因导致混业经营，券商下行周期拖累路产估值。
2006年，为避免公司在金信证券的债券产生较大潜在亏损，浙江沪杭甬以6亿元额外注资，获得浙商证券（重组后的金信证券）70.46%的股份，从此开始高速公路、券商业务的双主业经营。在2017-18年的券商下行周期中，证券业务盈利持续减少，拖累公司整体估值。
3.折旧方法使利润较同行低估，路产已扩建而未申请延期。
沪杭甬是行业中少数采用直线法进行路产收费权摊销的企业，这意味着相较于同行的车流量摊销法，其过去产生较高的折旧，而未来产生较少的折旧。沪杭甬高速2007年已完成四改八车道扩建，由于当时缺少相关法律，并未申请收费期限延长。在新的《收费公路管理条例》出台之后，该路段存在重新申请延期的可能，但能否延期存在巨大的不确定性。
