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B站的用户增长和收入增长均超出预期。
哔哩哔哩（B站）于美东时间11月18日美股盘后发布2019年第三季度财报，盘后股价上涨约3%。
公司正在贯彻用户增长和收入提高的战略目标。本季度B站的MAU增长大超预期，完成2019年的1.3亿的任务已无悬念。19Q4展望收入为19.6亿元左右，百亿的营收似乎明年就可以见到，2021年2.2亿的MAU目标也并非遥不可及。
财报的核心关注点如下：
1）本季度B站的MAU达到了1.28亿，单季度净增长了1750万，大幅超出市场预期。
2）总收入18.6亿，同样大幅超出市场预期，其中游戏业务收入9.33亿，增值业务4.53亿，广告业务2.47亿，电商及其他2.26亿。同时公司指引Q4的收入中值为19.6亿元，同比增长70%。
3）本季度总成本15.08亿，成本率环比改善2.5个百分点，主要来自收入分享和宽带支出的改善。总费用快速增长至7.74亿，费用率环比提高了2.9个百分点至41.7%，主要系主动拉新导致的销售费用增长。
4）经营利润4.23亿，亏损情况略大于一致预期，亏损率未扩大。
理智的讲，市场对用户增长始终比较乐观，主要担忧短期的利润率水平，本季度亏损情况虽未出现失控，但也未现改善。新增的非传统用户的货币化潜力依然存疑，
暑期高峰过后，公司还需要证明该类用户的商业化速度快于预期
。
目前B站的用户量已经追上MOMO，平均单个MAU的每月使用时仅仅低于短视频为主的抖音和快手，显示出了非常强大的用户粘性和潜力。
B站的三季报仍旧向市场展现了优秀的MAU和营收增长潜力，长期来看，在移动互联网流量红利耗尽的背景下，崛起中的新兴娱乐平台就像钻石一样珍贵
。
以下是详细内容：
主动拉新驱动MAU大超预期
19Q3哔哩哔哩的MAU为1.28亿，同比增长38%，环比净增1750万，大幅超出预期，以及接近完成全年1.3亿的目标。其中哔哩哔哩动漫（18年11月上线）和猫耳FM（18年12月增持至80.5%）的MAU为610万。若能维持当前的用户增速， MAU有望达到管理层的目标21年2.2亿。
数据来源：公司财报、见智研究整理
19Q3哔哩哔哩的MPU为790万，同比增长123%，环比净增长164万。需要注意的是， MPU计入了B站漫画和猫耳FM，并且没有去重。大会员是B站付费会员的主要构成，三季度的大会员人数超过了600万。
数据来源：公司财报、见智研究整理
收入超预期，直播、广告、电商占比提高
19Q3，B站实现营业收入18.59亿元，同比增长72%，高于一致预期的17.64亿元。公司预计19Q4的收入区间为19.3-19.8亿元，中位数对应的同比增幅约为69%，高于预期。但需要注意的是，Q3公司收购了超电文化可能产生了部分贡献。
数据来源：公司财报、见智研究整理
从收入结构来看，本季度游戏业务收入占比继续下降至50.2%。直播增值、广告及电商业务高速发展，占比不断提高，分别达到24.2%、13.3%和12.2%。总体而言，B站仍呈现出了多业务齐头并进的态势，进一步向市场印证其依托于“Z世代”的变现潜力。
数据来源：公司财报、见智研究整理
FGO
三周年拉动游戏稳健增长，递延收入新高
19Q3，B站实现游戏业务收入9.33亿元，同比增长25%，增速略有回升。今年8月底到9月是FGO三周年，大量活动和内容更新使得游戏多次登上App Store榜首，是Q3游戏业务回暖的重要原因。展望Q4，FGO的增长可能会被《明日方舟》的热度下降部分抵消，《满开剧团》和《双生视界》可能成为比较重要的收入贡献。
数据来源：公司财报、见智研究整理
B站的游戏业务主要分为三块：独立代理、联合运营、自主研发。独代游戏B站负责发行、维护、销售等全方位服务，以FGO和碧蓝航线为代表，扣除渠道费用和IP所有者的分成后，毛利约为55%；联合运营公司作为平台为第三方提供服务，以《明日方舟》为代表，扣除分成后的毛利接近100%；自研游戏仅1款冷门卡牌手游。
游戏充值是资产负债表中递延收入的主要组成部分，B站分摊了移动游戏收入，即用户生命周期内收入的增长。19Q3季末的递延收入为13.48亿，环比增长了2.66亿，创出新高，Q4游戏增速有保证。
数据来源：公司财报、见智研究整理
直播高速增长
本季度，直播和增值业务收入为4.53亿元，同比增长167%，环比增长39%，增长不错。其中大会员订阅人数超600万，预计接近640万，在B站所有月活用户中的渗透率达到5%。
数据来源：公司财报、见智研究整理
见智尝试拆分直播和会员增值服务收入，我们预估19Q3会员增值服务收入约为1.93亿元，而直播服务收入约为2.08亿元。
一季度直播业务MAU为1140万，而MPU为120万，付费率约10%，月ARPPU约为32.4元。三季度我们我们预计直播的MAU达到1600万，MPU为192万，月ARPPU达到36.1元。
B站的直播业务的内容提供方主要是UP主，类型主要是游戏。由于缺乏头部主播，因此相比斗鱼、虎牙等更加扁平，付费率高但ARPPU很低。另外，B站的直播分成除了与主播的55分成外，还需要与MCN进行25%的分成，因此整体直播的毛利率仅20%左右，低于同行。
电商业务再次爆发，“超电”并入报表可能有影响
电商与其它业务收入为2.26亿，同比增长703%，环比在高基数下实现82%的增长。此块业务的增长主要得益于公司自有电商平台（会员购）上销售量的大幅增长。展望全年，B站的电商业务有望在淘宝的框架合作下充分挖掘UP主的商业价值，为UP主也为B站提供更多的收入方式。
2019年7月26日，B站公告收购超电文化的大部分股权，超电主要运营线下活动，包括B站自己的BML等等，超电的收入主要来源于线下票务、广告等等，该业务本季度并入，可能也造成了一定的正面影响。
数据来源：公司财报、见智研究整理
广告收入创新高
本季度，B站广告业务收入2.47亿元，同比增长80%，增速提升。公司用户快速增长，品牌知名度提高，新兴平台的成长吸引了大量广告主进行投放。
B站的KA广告绝大部分来自于APP的开屏广告，SME代表的效果广告则主要来源于信息流推荐和背景Banner。品牌广告的主要领域是护肤美妆、食品饮料和电商，受大环境影响较小，效果广告主要领域是游戏、教育，影响相对较大。
但公司的用户结构独特，且当前广告体量仍然很小。长期而言，随着用户和广告主数量的持续增加、算法持续优化，B站的广告业务仍有很大成长空间。
