PB-ROE视角下三季报有何新趋势？

1.1 A股板块三季度表现

A股出现分化，金融行业贡献主要利润，其余行业业绩下行。 2024Q3营收同比增速为-0.91%，较二季度下降0.32个百分点，归母净利润同比增速为-0.52%，较二季度上涨2.58个百分点； 全A非金融石油石化 2024Q3营收同比增速为-1.59%，较二季度降低0.65个百分点，归母净利润同比增速为-7.42%，较二季度下降0.99个百分点。

分版块看，主板表现改善。主板 2024Q3营收同比增速为-1.28%，较二季度下降0.32个百分点，归母净利润同比增速为1.70%，较二季度上涨3.33个百分点； 创业板指 2024Q3营收同比增速为-1.16%，较二季度降低0.75个百分点，归母净利润同比增速为2.13%，较二季度下降4.61个百分点； 科创50指数 2024Q3营收同比增速为-4.47%，较二季度降低5.03个百分点，归母净利润同比增速为-48.89%，较二季度下降0.26个百分点。

分市值看，大盘股占优。 以沪深300为代表的大盘股 2024Q3营收同比增长0.22%，较二季度上升0.01个百分点，归母净利润同比增长率1.86%，相较二季度增长4.1个百分点； 以中证500为代表的中盘股 2024Q3营收同比增长-2.95%，较二季度下降0.65个百分点，归母净利润同比增长-10.90%，相较二季度下降2.24个百分点； 以中证1000为代表的小盘股 2024Q3营收同比增长-2.7%，较二季度下降1.54个百分点，归母净利润同比增长-9.66%，相较二季度下降0.59个百分点；

1.2 A股板块ROE表现

全A股 在2024Q3 ROE（TTM）为8.14%，较二季度上升0.12个百分点； 全A非金融石油石化 2024Q3 ROE（TTM）为7.15%，较二季度下降0.13个百分点。 从杜邦分析上看 ，A股除金融石油石化ROE下降主要受到总资产周转率影响。

1.3 申万一级行业三季度表现

随着国内“一揽子”调节政策的落地，金融行业和地产行业出现一定改善。 经历了多轮严监管防风险的调整后， 随降准、“并购六条”、互换便利和股票回购增持专项贷款等促进政策的逐步落地，金融行业迎来回升。 2024年三季度非银金融营收同比增长率达15.7%，归母净利润同比增长41.2%； 地产板块 在政策刺激下同比表现相对较差，营收同比下降23.2%，归母净利润同比下降148.3%， 但从环比来看，房地产行业归母净利润环比上升19.5%，业绩改善。

上游资源品行业表现依旧处于底部区间。 有色金属受益于国际地缘政治不稳定，营收同比上升2.8%，但归母净利润同比下降0.84%，营收和归母净利润环比数据下降6.14%和15.3%， 煤炭行业 营收出现一定改善，营收环比上升1.1%，归母净利润环比上升3.3%， 随着冬季供暖需求的提升和政策利好的叠加，煤炭行业利润中枢或进一步抬升。

中游制造和下游消费受“以旧换新”、国产替代、制造业扩张和消费补贴等影响，同比增幅较大。 消费板块中家用电器和汽车、科技类板块中电子和计算机、制造业板块中的机械设备行业营收同比增长，依次为4.1%、5.4%、17.4%、6.3%和4.6%，但从环比数据看，消费板块的汽车和家用电器行业、制造业板块中的机械设备行业营收和归母净利润增速都出现环比下降， 或许表明当下市场消费动力出现一定不足。

随着政策对上市公司监管的进一步加强、对中长期投资的提倡、国有企业和财政改革的推进，稳健类资产以国有企业占比高、红利高、逐步市场化等特征受益。 公用事业行业和交通运输行业营收环比出现改善，第三季度营收环比增长16.8%和1.9%，归母净利润环比增长13.3%和65.7%。

以PB-ROE视角进行可投资资产识别需要重点关注历年来PB和ROE的相对位置和其匹配情况，识别出相对便宜的资产。以此思想为基础，需要注意三个类型的PB-ROE关系：

1）PB、ROE均处于低位或均处于高位时，行业可投资价值低。 当PB和ROE相对匹配时，获利空间小。同时，PB和ROE均处于历史分位数高值时，存在购买价格较高且业绩增长困难的情况，其投资性价相对均处于低位的资产更低。 可以适当关注PB、ROE均处于低位的资产的改善情况。

2）PB迅速增长并达到最大值，但ROE未有增长， 行业可能存在泡沫化。 需要警惕投高估值陷阱，后续容易出现估值巨幅下滑等情况从而带来损失。

3）ROE有所改善但PB未有增长，存在一定估值修复可能，是价格相对价值偏低的可投资资产。 此类资产符合资产价格相对资产价值较低的PB-ROE投资理念，能够以较低的价格购买到具有增值空间的资产。

整体看，申万一级行业的PB分位数相较ROE分位数偏低。 ROE方面， 仅房地产行业在三季度ROE为负值，ROE分位数上， 申万一级行业中大部分行业ROE分位数依旧下行。PB值上， 集中在1-2倍之间，PB分位数上， 12个行业PB分位数在2024年二季度达到2014年来的最低值。 随着国内利好政策的释放， 三季度，所有申万一级行业PB估值相较二季度均有所提升。 根据PB-ROE现值和中位数差值，多数行业处于历史较低位置。

具体来看，金融和地产业 中， 非银金融业 2021年后的PB-ROE分位数维持在低位。2024年二季度开始ROE出现改善迹象，分位数达到5%，但PB估值仍旧维持在低位，三季度受国内利好政策的进一步刺激，ROE分位数改善至28.5%，提升了23.7个百分点，PB分位数提升至23.8%。但从2014年来的PB-ROE位置看，非银金融行业ROE和PB都仍旧处于历年来的较低值， 仍有改善空间。

上游资源品中，有色行业 近年来的 ROE值维持在较高位置且变化不大，PB分位数则具有较大波动。三季度有色金属行业ROE分位数较二季度变化不大，但PB分位数改善明显，市场对有色金属信心进一步增强，PB估值来到一个较为合理的区间。

能源板块ROE分位数普遍下行，但依旧维持在中上水平，PB分位数较低。 石油石化行业 三季度ROE分位数为76.1%，下降16.5个百分点，PB分位数增长7个百分点。市场对二季度业绩的反应在三季度有所体现，估值有所修复，但就近年数据看， 仍未达到合理区间。

煤炭行业 近年三个季度的PB和ROE分位数变化都较小，三季度较二季度PB分位数上升3个百分点，ROE分位数下降2个百分点，整体而言变化不大，从19年来的分位数情况看，目前已经达到估值的较高点，但随着四季度对能源需求的提升，业绩有望进一步增长。

消费类行业 ROE改善最为明显的是农林牧渔行业，其三季度ROE分位数达到57.1%，提升了37.6个百分点。其余居民占主导的消费行业，如家用电器随着国家家电补贴、以旧换新等政策的出台，市场积极情绪偏多，估值分位数改善明显，2024Q3增长31个百分点，但ROE分位数水平下降30个百分点。从历年情况看，二季度家用电器行业的ROE分位数并不处于历史较高位置， 或说明居民消费不及预期。

相较而言，制造业升级改造带来的业绩增长更大。 二季度，机械设备行业PB分位数达到7%，处于历史较低位置，伴随机械设备更新、下游消费促进政策等的落实， 三季度机械设备行业估值明显改善， 增长了26个百分点，同时 ROE分位数水平也提升了4个百分点。目前处于较为合理的PB-ROE区间，若后续政策进一步释放，估值和盈利水平仍有提升空间。

科技类行业中，三季度通信行业ROE分位数为100%、PB分位数仅为45%，差距较大。2019年至今通信行业的ROE分位数持续改善，2022年后受AI产业影响维持在较高分位数，PB分位数则有所波动，在今年三季度达到2014年来最高值。一方面，通信行业的PB分位数仍处在历史中部位置，相较ROE分位数位置较低，另一方面，AI的快速发展带来的需求或将进一步增长，行业景气度或进一步上升。

稳健类资产中，三季度公用事业行业ROE值分位数为67%，较二季度下降4个百分点，估值分位数为38%，较二季度上升6个百分点。ROE分位数整体维持在较高分位数。随着红利资产和稳健类资产受到市场关注，公用事业行业估值有所提升。随着国有企业改革的深化和财政政策下公共事业的进一步市场化，公用事业行业现金流和盈利有望进一步提升，市场估值有望进一步改善。