【双汇发展*马浩博团队】净利降幅收窄，业绩改善趋势延续

双汇发展

事件：双汇发布17年中报，公司1H17实现营收240亿，同比-5.8%，归母净利19亿元，同比-11.5%，每股收益0.58元。2Q17营收118亿，同比-7.6%；归母净利10亿，同比-4.8%，每股收益0.31元。

投资要点：

2Q17业绩符合预期，业绩改善趋势有望延续。2Q17净利-4.8%，主要受到营收同比-7.6%和销售费用率同比增1.0pct的影响。净利降幅环比收窄，源于上半年猪价下跌，利好屠宰与肉制品业务。2Q17毛利率、净利率分别提升2.8pct与0.3pct，已能验证盈利出现向好趋势。预计2H17猪价同比持续下行，新品发力，销售及管理费用率略微下降，3Q业绩大概率环比改善，业绩拐点有望到来。

屠宰：量增价减，盈利向好。受益于猪价下行，公司1H17屠宰生猪634.46万头，同比+2.2%，市占率稳步提升，其中2Q17屠宰345万头，同比+26%。1H17肉价下降幅度超过屠宰量增幅，导致屠宰业务收入-7.2%。屠宰量增加后产能利用率提升，毛利率同比提升1.8pct至6.7%水平。由于前期库存冻肉较多，猪价下跌形成减值，一定程度拖累屠宰事业部业绩。往2H17展望，随着猪价仍处下行周期中，屠宰量增价减，盈利改善趋势持续，有助于公司业绩环比改善。

肉制品：收入平稳，业绩承压，3Q17或是拐点。（1）1H17肉制品收入109.3亿，同比-0.2%，整体表现平稳。分产品看：高温肉收入68.2亿元，同比-0.4%，主要是中低端销量下滑较多；低温肉收入41.1亿元，同比+0.1%。（2）利润方面，1H17肉制品毛利率30%，同比-2.4pct，主因在于使用高价库存肉导致成本价格仍在高位，且滞后于市场价格变化；此外毛利率略高的高温肉制品占比下降也是影响因素。往2H17看，新品推广+扩建渠道，肉制品销量有望实现增长；猪价下降利于利润释放，预计3Q17肉制品收入、利润增速5-10%。

加大创新，战略转型，龙头积极求变。双汇未来工作重点：一方面加大产品创新力度，计划每年新品销量不低于当年肉制品销量的10%；另一方面贯彻“稳高温上低温、发展美式西式产品、中式产品工业化、休闲产品更休闲、调理食材产品工业化、肉蛋奶菜粮结合大健康道路”的转型战略。在肉制品结构老化背景下，龙头积极求变，有望引领行业实现新突破。

盈利预测与投资建议：展望 2H17，肉制品销量低个位数增长，猪价大概率下行推动利润率回升，鸡价变动可能会抑制肉制品毛利率过快上涨。整体看业绩改善趋势明确。预计 17-19 年 EPS 分别为1.43、1.57、1.70 元，同比增 7%、10%、8%，最新 PE 为 15、13、12 倍。考虑到双汇龙头地位突出，估值低，股息收益率高，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全问题，行业竞争加剧。

（分析师  马浩博）