【天风策略】重回4月？——系统性风险的信号尚未出现，不必悲观

1、趋势研判：整个7月市场维持反弹的格局，我们是为数不多持续看反弹的卖方，进入8月份，市场尚未出现系统性风险的信号，不必悲观，调整就是机会。

由于此前市场在16年11月底和17年4月中见顶的位置都在3300点附近，因此当市场来到目前点位的时候，大部分人会惯性觉得3300点的压力和风险在聚集。我们不妨先回顾一下4月中旬市场见顶并开始系统性调整之前出现有了哪些信号。

信号一：资金面骤然紧张，DR007飙升。 3月份，到期逆回购1.36万亿，而央行仅续作7600亿，叠加季末MPA考核，资金利率在3月下旬大幅跳升，进入4月央行开始积极对冲到期的逆回购和MLF，但进入4月下旬的财政缴税阶段，DR007再次快速上行。

信号二：经济高频数据快速走弱、叠加期货价格连续调整。 进入4月份，我们看到的高频数据集体回落，高炉开工率同比大幅下滑、同时发电耗煤环比也下降，最终4月的PMI由3月的51.8大幅调整到51.2。再叠加期间黑色商品期货价格的连续大跌，市场对接下来的经济形成了过渡悲观的预期。

目前阶段，与4月份相比颇为相似，其一，周期股刚刚经历一波反弹，后续经济的走势能否形成预期差是关键。其二，市场对于资金面和金融去杠杆的敏感性有增无减，仍然是市场波动的重要变量之一。但是，向前看，8月的环境大概率要比4月好。

第一、利率环境：流动性不紧。

7月以来，央行积极对冲到期的MLF和逆回购，虽然7月下旬受到财政缴款的影响，银行间质押回购利率波动明显加大，但情况远好于4月的资金面，DR007运行的中枢明显低于4月下旬。

第二、经济环境：需求不差。

7月以来，高频数据表现不错，高炉开工率同比持续反弹，截至上周五，7月六大集团日均耗煤环比增长12.7%，去年同期环比仅7.59%。高频数据的情况意味着7月PMI可能继续相对不错。另外，由于去年7-8月不管是房地产投资还是销售，都属于低基数的阶段，因此，7-8月的经济数据低于预期的风险很小。经济环境相对不错。

第三、政策环境：“呵护”之心不减。

从5月底的减持新规、到6月IPO放缓、再到并购重组6、7月过会数量明显提升、最后再是时隔两年之后重提的“双创”，政策面对于市场风险偏好的修复起到了关键性的作用。上周周报《为什么一致预期越来越有效》中，我就提到，虽然重要会议之前的维稳已经形成一致预期，但是随着投资者结构的集中化、投资策略和目标的趋同化，市场往往最终会沿着一致预期的方向演绎。

2、配置策略：调整之际，加强建筑央企和券商龙头的配置

6月以来，我们在最底部持续推荐建筑央企和券商龙头，虽然短期出现一定回调，但中期来看性价比依旧最高，建议增加前期滞涨的建筑央企（6月基建超预期，资金、订单、PPP向央企集中、混改预期差）和券商龙头（交易量逐步提升、金融监管加快业务集中度提升、ROE/PB显著高于10年期国债收益率）的配置。

风险提示：流动性再度收紧的风险。

一周重要政策事件回顾：十九大揭开序幕

24日，中共中央政治局召开会议，分析当前经济工作。从会议内容来看，重点内容仍然包括供给侧改革、实体经济、防范金融风险、地方债务风险、房地产长效机制等。其中尤其注意房地产长效机制，新华社在会后也就此发表评论。从近期各地租购并举、租购同权的新政来看，下一阶段或将继续大力发展租赁市场。

26-27日，总书记在省部级主要领导干部研讨班上发表重要讲话，正式拉开十九大序幕。会议一方面总结十八大以来各方面的工作成就，也提出了一系列新的重要思想、重要观点、重大判断、重大举措，具有很强的思想性、战略性、前瞻性、指导性，新的政治理论成果呼之欲出。

另外本周两位官员讲话值得重视。一方面是中央财经领导小组杨伟民解读经济形势，强调下半年要着力做好六方面的工作，涉及积极稳妥化解累积的地方政府债务风险、深入扎实整治金融乱象、切实稳定房地产市场、稳定外资和民间投资；另一方面是中央财经领导小组王志军首谈“灰犀牛”，如影子银行、房地产泡沫、国有企业高杠杆、地方债务、违法违规集资等问题，要摸清情况，区分轻重缓急和影响程度，突出重点，采取有效措施，妥善加以解决。

最后关注国务院印发《强化实施创新驱动发展战略进一步推进大众创业万众创新深入发展的意见》，详细解读见我们此前发布的报告。

政策主题：债转股破局、P PP复苏

24日，中共中央政治局会议强调，要坚定不移深化供给侧结构性改革，深入推进“三去一降一补”，紧紧抓住处置“僵尸企业”这个牛鼻子，更多运用市场机制实现优胜劣汰，解决“僵尸企业”问题的重要性再获强化。同时，继上周国资委党委学习全国金融工作会议精神提出支持在“僵尸企业”处置中直接融资和市场化法治化债转股后，本周国资委再度表态：媒体从国资委获悉，下一步国有企业将在控制债务规模，降低金融杠杆方面做出表率，并进一步加快清理“僵尸企业”的步伐，债转股将在其中发挥重要作用。近期来看，作为国企“去杠杆”改革的重要组成部分，市场化债转股正在提速，目前已有多家国企与银行密集签约债转股协议。银监会方面亦有作为：28、29日银监会年中工作座谈会提出，要进一步发挥债委会的作用，积极推动债转股落地实施，有效支持去产能去杠杆。在“去产能”成效渐显，“去杠杆”逐步成为供给侧改革新重点的背景下，债转股将成为破题“僵尸企业”、破局“去杠杆”的重要工具，建议下半年密切关注。经历一段落地率降低的时期之后，PPP近期有重启迹象：发改委7月26日印发通知，确定44个重大市政工程领域重点PPP项目，将组织专家对重点PPP项目进行指导支持，形成可复制、可推广的经验。财政部28日启动第四批PPP示范项目申报筛选工作，增加消费安全、商贸基础设施等领域。专家预计，最终入选个数有望超过750个，投资总额则将突破1.5万亿；同日，首单财政部PPP项目资产证券化落地。

科技主题：特斯拉“平民神车”交付，关注年底国产化预期

当地时间7月28日，首批30辆特斯拉Model 3正式交付，马斯克表示，目前Model 3目前在全球已经获得了50万辆订单，根据生产计划，Model 3的产量会实现指数级增长，今年9月产能将突破1500辆，其后进一步提速，争取到12月实现月产2万辆。马斯克还表示，他希望2018年能生产50万辆车，2020年超过100万辆。同时，到明年中旬，特斯拉在全球的充电桩数量将变为现在的3倍。随着新车交付和产能提升，特斯拉需求有望进一步爆发，若生产计划如期落地，其有望通过Model 3赚取稳定现金流，延续去年三季度Model 3全球预定开启后的首季盈利趋势，真正实现扭亏为盈。此外，此前有消息称特斯拉将于上海建厂实现国产化，虽最终未能落地，但特斯拉和中方还将继续探讨合作事宜。特斯拉方面表示，对于中国的国产计划，预计在今年年底会正式敲定。一旦实现国内建厂免去高额关税，Model 3在中国的需求还将得到大幅提振，国内相关产业链也将迎来确定性机遇。

风险提示： 经济下行压力加大，政策落实不及预期

一周海外科技风向

美股周三科技股下跌，亚马逊季度报告或为导火索

本周，标普500指数累跌0.02%，道指累涨1.16%，纳指累跌0.20%。纽交所主板3091支股票中1595支上涨，1355支下跌，141支收平，87支股票创新高，27支股票创新低，其中AAN领涨，ELLI领跌。纳斯达克主板3132支股票中1333支上涨，1566支下跌，233支收平，67支股票创新高，57支股票创新低，其中ARCB领涨，CYBE领跌。标普500指数11大板块中，3涨8跌，医疗保健板块领涨，日常消费品板块领跌。241支股票上涨，261支股票下跌，3支收平。成分股方面ALGN领涨，FLS领跌。 美股三大指数周四从史上新高集体下挫，科技和交通运输类股领跌大盘，当日波动率和成交量也显著上扬。明星科技股中，除了Facebook受到财报利好提振涨2.92%，苹果收跌1.89%（6月9日以来最深）、谷歌母公司Alphabet收跌1.33%、亚马逊收跌0.65%盘后再跌2%、微软收跌1.2%、奈飞Netflix收跌3.38%，表现为一个月来最差。周五，科技股抛售潮由美国蔓延至欧洲，欧股跌至三个月低点。

特斯拉：model 3首次交车仪式举行，交付30辆，未来计划宏伟

首批30辆Model 3的交车仪式将在美国太平洋时间本周六举行，具体时间为7月28日20：45（北京时间7月29日11：45），地点位于特斯拉在美国加州弗雷蒙特的特斯拉工厂外。此外，特斯拉计划在内华达州建立超级电池工厂，在2018年投入运营后，将帮助特斯拉大幅度降低电池成本；实现Model 3的大规模量产；在2020年左右推出Model Y小型的SUV；将于九月份展示的一款卡车；在2019年之前，生产出第一辆电动皮卡；次续航提高到1000公里；到2020年，特斯拉所有的车子完全实现自动驾驶；到2018年，每年量产50万辆电动汽车；到2020年生产100万辆汽车；到2018年，超级充电桩的数量将翻一番；将特斯拉变成一家能源公司；预计在今年披露其汽车共享计划。之前高盛预计特斯拉股价半年内腰斩，以及CEO马斯克承认公司股价被高估，以及公司何时能够盈利无法预测，公司的资金需求很大，且在电动车领域，由于老牌车厂投入了大量的资金，未来竞争激烈程度远超现在。 可以看出特斯拉未来计划宏伟，但多数计划能否兑现及何时兑现并不明朗，且完成这些计划需要大量的资金，对于公司的融资能力也是一大考验，目前来看，一旦公司的经营出现问题，或向外扩张速度不及预期，在股价处于高位时，可能引起资金的大规模出逃。但公司品牌营造成功，本身品牌价值较高形象良好，目前投资者对其具有相当高的信心。建议谨慎关注特斯拉最新消息，未来取决于公司新产品Model 3销售情况以及公司的财务状况。

三星电子，亚马逊，Facebook等公布财报

三星电子发布了二季度财报，财报显示运营利润增长了72.7%，达14.1万亿韩元（约852.82亿人民币），销售收入增长了19.8%，达到61万亿韩元（约3689.94亿人民币）。

亚马逊发布公司截至6月30日的2017财年第二季度财报。报告显示，亚马逊第二季度净营收为380亿美元，较去年同期的304亿美元增长了25%；净利润为1.97亿美元，较去年同期的净利润8.57亿美元大幅下降77%。亚马逊第二季度每股收益远逊于华尔街分析师预期，从而导致其盘后股价下跌逾3%。

Facebook发布了该公司截至6月30日的2017年第二季度财报。财报显示，Facebook第二季度营收为93.21亿美元，较去年同期的64.36亿美元增长45%；净利润为38.94亿美元，较去年同期的22.83亿美元增长71%。

英特尔周四公布了截至2017年7月1日的2017财年第二季度财报。报告显示，英特尔第二季度营收为148亿美元，与去年同期的135亿美元相比增长9%，创历史同期最好水平；净利润为28亿美元，与去年同期的13亿美元相比增长111%