【申万轻工】喜临门（603008）18中报详细拆分解读：自主品牌延续高增长态势，盈利弹性有望逐步释放

公司公告18年中报业绩，略高于市场预期。

公司18年上半年实现营业收入18.44亿元，同比增长55.6%，剔除M&D后同比增长37.1%；实现归母净利润1.23亿元，同比增长29.6%；扣非净利润1.09亿元，同比增长34.1%。18Q2实现收入9.56亿元，同比增长36.3%，归母净利润6948.35万元，同比增长34.5%。经营性现金流量净额同比降低77.7%，主要系上半年支出1.74亿元CCTV国家品牌计划广告费用所致。

中报各业务收入及增速拆分：

自主品牌业务实现7.3亿元，yoy 50%， 延续高速增长态势 ；代工业务实现6.8亿元，yoy 34%；酒店工程实现1.3亿元，yoy 22%；影视业务实现0.8亿元，yoy1.1%；新收购的M&D部分实现2.2亿元。

家居板块利润增速与收入增速基本一致：

我们对公司上半年报表进行还原分析， 若归母净利润1.23亿元： a）剔除 新并表的M&D业务净利润（1671万元×51%股权）-收购M&D所增加的财务费用（收购金额3亿元×5%~6%财务成本×半年50%≈800万元）、 b）加回 国家品牌计划额外摊销部分（上半年收入占全年38%但广告费用摊销50%，额外摊销12%×1.74亿元=2088万元）、 c）剔除 影视业务净利润（5042万元）后，归母净利润为1.01亿元；同比上年扣除影视业务（2664万元）后归母净利润为6819万元，家居板块净利润同比增长36.3%，与收入增速37.1%基本保持一致。

期间费用情况稳定：

销售、管理、财务费用率同比+3.02pct、-1.04pct、+0.24pct，若剔除额外摊销的广告费用2088万元销售费用率回落1.7pct，财务费用增长系收购米兰印象所致。

展店计划有序推进，自主品牌业务盈利情况明显转好。

截至报告期末，公司已有门店1730余家，新增300余家门店（60%来自于新加盟商开店），符合公司上半年开店计划；随着下半年旺季来临，预计全年新开700-800家的目标将大概率完成。2017全年自主品牌净利率约3%， 18H1 净利率约3-4%，若剔除国家品牌计划广告额外摊销的2088万元对应净利率可提升2.86pct，随着收入规模高速增长，费用率开始降低，自主品牌业务释放盈利弹性的逻辑已开始兑现！

营销投入提升品牌认识度、影响力，推出高端产品带动床垫价格提升！

公司除了入选CCTV国家品牌计划之外，还聘请专业团队策划举行每月营销活动，上半年共举行了“零压暖心购”、“首秀零压垫”、“背后的力量”、“至爱喜临门”、“爱拼才会赢”五大活动；叠加公司推出“零压垫”、“护脊垫”来进一步教育消费者，提升对睡眠及脊椎健康的重视程度，使得公司床垫的零售价、出厂价和促销价均有所提升：床垫零售单价已超过4000元，对应出厂价约1800元以上，并且促销活动价也从1999~2199元提升至4999~6666元。

展望未来新渠道拓展：分销、社区店帮助公司加速下沉至乡镇并提升床垫二次更新频率。

1 ）分销点： 公司目前已完成分销手册并即将开始招商，对象主要为家装公司、整装公司和设计公司。目前公司主要门店集中在城镇、以KA卖场为主，乡镇县级城市若以加盟开店形式下沉速度较慢，采取分销模式能够帮助公司有效将渠道下沉至乡镇，并加强与楼盘和物业的合作，在装修前端捕捉客流；另一方面家装公司由设计师负责销售，公司无形地将设计师间接转化为公司销售人员，成为新收入贡献； 2 ）社区店 ：公司将于下半年在年份较旧的居民区开设社区店（面积约30 ㎡ ~60 ㎡ ），并在店内放置 多功能高端床垫产品，围绕客户体验、提高消费者与床垫的接触频次并刺激更新需求。

前瞻推进全球化产能布局，从容应对潜在贸易战威胁。

公司出资990万美元在泰国设立子公司并租赁工程进行床垫的生产、制造与出口。7月10日美国宣布对华2000亿美元进口商品追加关税，公司设立泰国产线后有利于规避潜在的国际贸易壁垒。未来视订单情况，有进一步扩建提升产能的可能性。此外，泰国人工成本低于中国，且部分床垫原材料（如乳胶等）可就近取材，有效利用当地资源降低生产成本， 原来国内分散的市场有望走向集中，推动公司份额提升： 出口美国的其他小厂不具备全球化布局产能的能力，关税承压能力较弱，未来床垫出口份额将加速向喜临门这样的龙头转移，进一步推动行业的整合。

专精床垫主业，品牌力+新渠道促进自主品牌维持高速成长；内销盈利弹性开始显现；海外产线布局，利用泰国资源优势深化发展国外业务；内外部利益绑定长期信心十足，维持买入！

自主品牌业务开店加速渠道拓展，强化品牌建设，收入规模扩大带动盈利弹性释放。多品类扩张，依托米兰映像补充中高端产品，完善产品梯度。海内外客群持续拓展，外销业务稳中有升。 大股东大比例持股+员工持股（13.85元），供应商与加盟商持股（18.43元），17年股权激励计划，长效授予促进团队凝聚力，具备安全边际；晟喜华视董事长大比例增持彰显信心。 我们维持公司2018-2020年的盈利预测EPS为0.98元、1.31元、1.71元(YoY分别为36%/35%/30%)，目前股价（15.16元/股）对应PE分别为16倍、11倍和9倍，维持买入！

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