【华泰通信王林团队】2019年通信行业中期策略：5G再构ICT，云物车空间可期

核心观点

我们延续年度策略报告中对于19年通信行业的总体观点。2019年将是我国5G商用前的关键一年，运营商资本开支提升有望驱动行业盈利改善。中长期看，我们认为5G将带来两点变化，其一5G带来网络架构变化驱动CT向IT转型，其二5G有望加速我国通信产业向上游升级。细分领域来看，5G板块方面，招标和牌照发放或将成为催化剂；我们维持云计算及物联网高景气的判断；此外建议关注国企改革背景下，军工信息化的相关机会。重点推荐：中兴通讯、光环新网、高新兴、星网锐捷。建议关注：亿联网络、中际旭创、海能达、光迅科技、烽火通信、移为通信等。

今年以来行情回顾：Capex回升，推动行业进入成长新周期

回顾今年以来通信板块整体表现，行业层面，运营商资本开支落地，2019年三大运营商资本开支同比增长2.6%~5.6%，行业盈利有望改善。从一季度行业营收和净利润情况来看，呈现出较为明显的分化，一季度作为行业招标的传统淡季，资本开支回升带来的影响并不显著，景气度较高的行业主要为云计算相关基础设施及物联网。我们认为随着下半年招标的陆续启动，行业盈利有望逐季改善。

产业趋势：网络架构的变革与通信产业的升级

我们认为5G对于通信行业的增量点在于业务复杂性提升后带来的网络架构的变革，这一变革推动了以SDN、NFV等为代表的新技术的应用，进而有望加速行业CT向IT转型。此外，我们认为我国通信产业链在5G时期有望迎来产业升级良机。从追赶到领先，在2G、3G、4G的发展过程中，我国通信设备商份额不断提升，在全球通信设备的四强格局中，中国企业华为、中兴占两席。设备商的壮大同时也推动着我国上游器件厂商的全面升级。在全球对网络安全关注度日益提高的背景下，上游器件的国产替代逐渐成为我国通信设备产业链升级的主旋律。

细分板块：云计算基础设施及物联网高景气，关注5G牌照发放及招标

细分板块方面，5G板块，招标及发牌有望成为当前阶段的重要催化剂。云计算基础设施（IDC）板块，行业需求高景气的同时集中度有望向具有规模优势的龙头企业集中。物联网板块，物联网是运营商5G建设推动力之一，“网”“端”布局正当时，通信模组景气持续，此外车联网价值备受关注。军工信息化板块，关注国企改革背景下板块性机遇。

投资建议

我们认为5G是全年通信行业的投资主线，下一阶段关注发牌和设备招标进展，云计算基础设施及物联网景气延续，关注国企改革背景下军工信息化相关机会。重点推荐：中兴通讯、光环新网、高新兴、星网锐捷。建议关注：亿联网络、中际旭创、海能达、光迅科技、烽火通信、移为通信等。

风险提示：5G发展进程、建设规模不及预期；云计算需求、物联网发展不及预期；中美贸易关系的不确定性。

通信板块今年以来的表现整体符合我们19年策略报告的观点：运营商资本开支的提升带动行业盈利改善和估值的修复。今年以来至5月6日，通信板块（申万分类）累积上涨18.38%，板块PE（TTM）从年初的35.78提升至41.46（5月6日统计值），PE估值水平处于2000年以来的62.96%分位。

低频重耕与5G预商用推动运营商Capex回升，行业进入成长新周期

行业盈利水平同运营商资本开支相关性高，我们以通信（申万）行业为基础，从中剔除深桑达A、宁通信B、*ST沪普B、东信B股、*ST信通、ST九有、*ST上普、信威集团、金亚科技，作为通信行业的分析样本。

整体来看，行业盈利能力（毛利率、净利率、ROE）的变化趋势同运营商资本开支的变化趋势基本一致。2018年处于我国4G建设周期尾声，运营商资本开支合计为2869亿，较17年下滑6.9%。行业盈利能力方面，2018年行业毛利率、净利润和ROE较2017年皆有所下滑。毛利率方面，2018年行业毛利率中位数为25.87%，较17年的26.79%下降约0.92个百分点。净利率和ROE方面，18年中位数分别为6.28%和6.09%，较17年下分别下降2.34个百分点和2.25个百分点。

2019年4G低频重耕和5G预商用驱动运营商资本开支提升，行业盈利有望改善。2019年三大运营商资本开支预计为2945~3031亿，相比2018年增长2.6%~5.6%。结构上来看，无线侧投资成为重点。2019年预计无线侧投资合计为1229亿，同比增长5.08%，我们认为低频重耕是驱动无线侧投资增长的主要动力。5G方面，2019年我国将启动5G预商用，为2020年正式商用奠定基础，5G相关投资规模预计为236~342亿（假设2019年中国移动5G投资规模为86~172亿）。

中国移动2019年不含5G投资的资本开支合计为1499亿，对于5G投资，中国移动董事长杨杰在年度报告解读会上表示，2019年5G投资的上限为172亿元。我们认为中国移动2019年5G资本开支或将在86~172亿元，其2019年全部资本开支约1585~1671亿元，同比-5.1%~0%。从结构上看（保守假设中国移动2019年5G投资86亿元），4G深耕和5G拉动下，移动通信网有望增长12.1%；传输网投入或有明显下滑，我们认为或是受家庭宽带建设放缓的影响。此外，受益于经营分析、精准营销、BOSS系统、信令网等需求的增长，支撑网投入预计增长83%。

中国联通2019年预计资本开支总规模为580亿元，增速较快，相比于2018年增长29.2%。其中5G投资金额预计为60~80亿元，剔除5G投资之后，联通在2019年资本开支为500~520亿元，相比于2018年实际完成额亦增长11.4%~15.8%。结构上来看，无线侧投资受益于4G的深度和广度覆盖、5G新建，移动网络投资预计同比41.5%；宽带与数据预计增长9.8%，主要原因在于有线宽带的持续建设；基础设施及传送网预计增长25.8%。

中国电信2019年资本开支总规模预计为780亿，相比于2018年提升4.1%。其中5G投资规模预计为90亿元，是拉动中国电信资本开支增长的重要原因。结构上来看，移动网络预计占比最高，约占总投资的41.67%，预计投资额增长9.9%；电信着力发展增值服务和综合信息业务，预计2019年VAS&综合信息业务投资增速最高，有望同比增长20.9%。

2019年Q1整体盈利筑底，物联网&云计算景气延续

行业整体：招标尚未启动，行业盈利改善不明显

2019年Q1，通信行业实现收入合计1677亿元，同比下滑1%，剔除中国联通、中兴通讯、大唐电信后的总收入为720亿元，同比增长8%；2019年Q1，通信行业实现归母净利润合计62.76亿元，同比增长46445%。行业归母净利润大幅提升主要系2018年一季度中兴受美国制裁缴纳罚金所致。剔除中国联通、中兴通讯、大唐电信后的归母净利润合计为39.45亿元，同比下滑8%。营收增速分布方面，增速较低（<10%）的公司个数较上年增多，中高速增长（>30%）的公司家数下滑。归母净利润增速分布与上年基本一致。

从单季度盈利能力来看，2017年以来，剔除中兴、联通、大唐后的通信行业毛利率呈现下降态势，2019年Q1较上季度下滑1.88个百分点。剔除中兴、联通、大唐后的行业整体净利率较上季度提升但仍低于上年同期水平。

从费用率的情况来看，2019年Q1行业整体期间费用率较上季度有所提高，剔除中兴、联通、大唐后的行业期间费用率低于上年同期。其中，管理和研发费用较上季度明显提升，行业持续研发投入，为5G时代的产品更新做准备。

微观角度：重点公司现金流改善，行业边际向好

尽管一季度的行业整体盈利改善并不明显，但从微观层面仍能够看到边际向好的迹象。从行业整体的现金流状况来看，2019年一季度通信行业合计经营性净现金流略有下滑，主要受联通现金流下滑的影响；剔除联通后，行业整体经营性现金流净流出，但2019Q1较2018年Q1净流出规模大幅下降。具体到个股层面，可以看到重点公司中兴通讯和光迅科技的经营活动净现金流与上年同期相比均由负转正。其中，中兴通讯经营性净现金流达到约12.60亿元，同比由负转正，环比继续改善（18Q4单季10.08亿元），公司经营情况持续改善；光迅科技一季度公司经营性净现金流达到5163万元，得益于现金回款改善，展现出经营改善的趋势。

细分板块：物联网&云计算相关板块景气延续，光纤光缆板块业绩下滑

细分板块方面，无线上游、物联网&车联网以及云计算相关基础设施及设备景气度较高，营收和归母净利润皆保持较快的增长。受到资本开支结构性因素影响，ODN、光纤光缆、网络建设细分行业归母净利润同比下滑。

5G网络架构变革驱动CT向IT转型

业务的丰富性使得5G网络架构和4G大有不同。5G移动网络不仅满足现有2G、3G、4G网络通话或上网的需求，还能为垂直行业、物联网、车联网等提供更广阔的发展平台。5G网络模式打破传统网络架构倾向单一设备负责单一专属功能的局面，全方位服务多技术融合、实现真正的无所不在的连接，这是其与现有移动网络的最大区别。

业务的变化驱动网络构架变革。传统通信网络呈现分布式的架构，在这种架构下，软件和硬件强耦合，这种方式对于保证网络可靠性起到了重要的作用。然而，过度的耦合也使运营商面临新业务引入困难的问题，同时也加大了运营商的资本开支。5G将带来更多的业务类型，5G三大应用场景包含增强移动宽带，超高可靠低时延通信，海量机器类通信。更多应用场景的引入也带来了不同的业务类型，基于传统的网络架构，需要软件和硬件耦合，新功能的引入以新设备的使用为基础，使得运营商的投资负担加重。业务类型多样化的背景下，业务支撑需求和节省投资成本需求，驱动网络构架的变革。

技术使能网络构架变革，SDN是CT（Communication Technology）向IT（Information Technology）转型的桥梁。SDN（软件定义网络）使网络像软件一样灵活编程，解决传统通信网络痛点，为运营商差异化服务提供基础。SDN能够带来敏捷特性，可以更好地满足5G时代不同应用的不同需求，让每一个应用都有一个特定的宽带、延迟等。同时，借助SDN的可编程性，将网络资源变成独立的、端到端的“网络切片”，能够使得运营商真正能够实现将网络作为一种服务，并在连续提供服务的同时有效的管理网络资源。

网络构架变革带来网络设备的变化，推动产业链转型。SDN的核心在于软件和硬件解耦以及接口标准化，在设备层面将带来包括服务器、交换机在内的网络设备的白盒化，原来专网的网络设备会被通用的设备取代，更多通用的硬件设备将被引入，并且将更加强调软件能力。对通信设备商而言，开发SDN产品能够通过软硬件绑定来巩固自身优势，降低被弯道超车的风险，在这场网络变革中站稳脚跟。对网络设备商而言，思科和Juniper为代表的传统网络设备商具有较强的端到端的能力，产品本身是软硬件耦合的，面对SDN带来的白盒化需要进一步强化软件能力；以Arista为代表的白盒交换机厂商本身的优势就在于通用硬件设备，网络设备白盒化为他们带来机遇。

5G时期，我国通信产业有望迎来产业升级机遇

从追赶到领先，在2G、3G、4G的发展过程中，我国通信设备商份额不断提升，在全球通信设备的四强格局中，中国企业华为、中兴占两席。设备商的壮大同时也推动着我国上游器件厂商的全面升级。在全球对网络安全关注度日益提高的背景下，上游器件的国产替代逐渐成为我国通信设备产业链升级的主旋律。

5G推动通信类用FPGA持续增长，国产替代需求高。FPGA被称为数字芯片之母，未来5G时代三大应用场景驱使网络带宽更宽、网络更加智能化以及边缘计算的引入，都将驱动未来FPGA在通信场景下的应用。根据MRFR 2017年数据统计，全球FPGA市场以Altera（2015年被Intel收购）和Xilinx两家为主，这两大巨头垄断全球市场份额约71%；此外两个小巨头Lattice和Microsemi（2018年被Microchip收购）市场份额约16%。

根据草根调研，全球前两大FPGA厂商Xilinx、Altera最大的地区客户是中国，通讯市场华为、中兴和烽火包揽了全国60%以上的量。同时人工智能芯片需求的高速并行计算对FPGA芯片的需求也在几十亿美元的数量级，而国内人工智能行业正处于高速发展期，目前百度和阿里都采用FPGA对数据中心进行加速。反观国内FPGA企业体量较小，未来国产化替代需求较高。虽然国内FPGA产业起步较晚，但发展迅速并积极追赶海外巨头，在军工航天领域，主要企业包括紫光同创、复旦微电子、华微电子、中电科58所、航天772所等；在民品领域，主要企业包括广东高云、上海安路、西安智多晶、上海遨格芯等。

滤波器市场在全球市场呈现寡头竞争格局，国产化率较低。SAW/BAW 滤波器的核心技术目前仍掌握在日本企业、美国企业手中。目前国内科研院所的声学滤波器相关产品仍主要面向军用无线通信系统，在手机等消费电子产品中的应用较少。国内涉足声学滤波器的单位主要包括：中电科声光电研究所、55 所等科研院所，上市公司中主要有麦捷科技和信维通信等，非上市公司主要有汉天下、中电德清华莹和无锡好达等。

5G时代PA市场仍以GaAs为主，国内企业有望通过外延切入。3/4G时期以横向扩散金属氧化物半导体（LDMOS）工艺为主，LDMOS有局限性，氮化镓（GaN）成为中高频段主要技术方向。传统基站功率放大器领域，主要由恩智浦（NXP）、飞思卡尔（Freescale）和英飞凌（Infineon）三家公司垄断，2015年NXP完成收购Freescale，为了规避反垄断调查，NXP便将自己的RF Power部门以18亿美元的价格出售给国内的北京建广资本，改组为Ampleon公司。2018年6月，国内A股上市公司旋极信息发布公告，与合肥瑞成股东之一北京嘉广资产管理中心签订《合作意向书》，拟购买其持有的合肥瑞成股权，从而间接收购Ampleon股权。

通信设备：5G招标及发牌成为当前阶段重要催化

2019年为5G元年，5G预商用牌照有望发放，伴随5G预商用进程，运营商相关通信设备的招标工作也将陆续启动，通信设备产业链将迎来5G建设新需求，开启新一轮上行周期。

总量上看好资本开支提升带来的盈利改善，节奏上运营商招标有望在二三季度逐步启动。从总量上来看，受益于运营商资本开支的增长，我们看好2019年全年通信行业伴随资本开支提升而进入到盈利改善周期。从节奏上来看，我们认为，通信行业的整体盈利节奏与运营商的招标进度强相关。通常而言，一季度是运营商招标的淡季。以中国移动为例，2016年-2018年，中国移动31次光纤光缆、PTN、OTN、核心网、智能网关等设备招标中，一季度仅占其中的3次，多数招标集中在二三季度。

运营商方面正积极开展5G试验网建设和产业合作。中国联通在4月23日在“2019上海5G创新发展峰会暨中国联通全球产业链合作伙伴大会”上发布 “7+33+n”5G网络部署，即在北京、上海、广州、深圳、南京、杭州、雄安7个城市城区连续覆盖，在33个城市实现热点区域覆盖，在n个城市定制5G网中专网。中国电信在 4月26日“5G创新合作大会”上展出了5G相关的创新业务，并与59家合作伙伴代表签署5G领域的合作协议。

5G前期项目招标逐步启动，关注后续相关设备招标进展。项目招标方面，4月10日，2019年北京联通移动网络优化服务项目招标开启，其中包括9个5G网格单元。中国移动4月11日发布2019年5G行业需求调研和产品研究项目采购招标；4月18日首次集采的5G试验型终端中标候选人公布，预估总数量50台；5月7日发布5G试验型终端第二批次的集采公告，计划采购2700台5G试验型终端，预估总价值三千万。

多省市明确5G建设规划，地方5G建设推动5G相关招标可期。各省市重视5G建设，目前已有包括北京、上海、广东、江西、浙江等在内的省市政府、发改委、经济和信息化委员会或运营商省分公司已经针对5G建设制定了明确的规划和目标。其中，广东移动规划在2019年建设近1万个5G基站，实现广州、深圳规模试商用；北京移动计划年底前实现五环内5G全覆盖；上海计划2019年建设超过1万个5G基站，启动建设若干5G建设应用示范区。

云计算基础设施：行业景气背景下，集中度有望提升

网络流量增长是驱动IDC行业发展的长期动力，中国增速高于全球。根据思科预测，2016~2021年间全球流量的复合增长率为25%，预计到2021年总流量将达到20.6 ZB。数据中心作为流量承载的主要环节，将受益于流量的快速增长。根据IDC圈数据，2017年全球IDC市场规模达到534.7亿美元，同比增长18.3%，同期中国IDC市场增速高于全球平均增速，达到32.4%，总规模达到946亿元人民币。

客户结构、用户习惯以及网络资源决定IDC需求主要集中在一线城市及其周边。以全球IDC龙头公司易昆尼克斯为例，其北美数据中心主要集中在波士顿、芝加哥、纽约、硅谷等地。我国方面，根据信通院发布的《数据中心白皮书》统计，截止2017年底我国西部地区在用数据中心机架数全国占比为22%，同期，上海、北京、广东三个数据中心聚集区的机架数占全国的比例为37%。

IDC耗电量大，北上深相继出台IDC建设新规，新增供给或难以满足需求增长。2015年我国IDC耗电量超过1000亿千瓦时，占全国用电量的1.8%。近年来一线城市加大对于新建IDC的约束，北京、上海、深圳相继出台了IDC发展新规。北京方面，要求全市范围内禁止新建和扩建互联网数据服务中的数据中心（PUE低于1.4以下的云计算数据中心除外）；上海方面，对于2018年~2020年新增IDC机柜总数做出了限制，要求新增IDC机柜严格控制在6万架以内。

集中化和规模化将成为趋势，行业专业化程度将提升，优势有望向具有规模效应的企业集中。根据Gartner报道，从2017年开始，伴随着大型化、集约化的发展，全球数据中心数量开始缩减。截止2017年全球数据中心共计44.4万个，其中大型数据中心1341个，中型数据中心5732个，预计到2020年全球数据中心总数将下降至42.2万个。伴随着大型化趋势，单体IDC项目的投资在增加，一方面提升了进入的资金壁垒，另一方面对于后期运维能力的要求进一步提升。行业后续会更加注重“专业的人做专业的事”，优势有望向具有规模效应的企业集中。

物联网：物联网发力在即，车联网备受关注

物联网是运营商5G建设推动力之一，“网”“端”布局正当时，通信模组景气持续

物联网是运营商5G建设的推动力之一。5G的三大应用场景（eMBB、mMTC、uRLLC），其中mMTC和uRLLC均和物联网相关。从当前电信运营商话音业务收入逐年下降，通信行业的人口红利时代渐行渐远，且移动互联网的渗透率也趋于饱和的现状看，运营商收入增速乏力显现。同时，物联网的迫切需求也成为了5G发展的助推力量，使得运营商在加速部署5G的同时，优先进行物联网网络层、平台层布局，并向应用端延伸，驱动了物联网产业发展。

物联网有望成为运营商新的增长点。根据知名市场研究公司Counterpoint曾发布报告显示，截止2018年年中，全球前十大运营商物联网连接数占据了所有蜂窝物联网连接数的83%以上，其中中国的三大运营商物联网连接数已占据全球蜂窝物联网60%以上份额，预计到2025年依然保持在60%以上。

中国物联网行业规模持续提升，将间接拉动各行业发展。根据前瞻产业研究院发布的《2018-2023年中国物联网行业细分市场需求与投资机会分析报告》数据显示，中国物联网行业到2018年市场规模将突破2万亿元，到2022年将接近7.2万亿元。同时，物联网发展带来的间接收益更为可观，通过麦肯锡《物联网：超越炒作之外的价值》报告中指出，物联网对各行业的间接价值，其产业规模到2025年约占我国国内经济总产值的11%。