· 城
投转型最重要的内因是核心业务持续性和债务压力：
随着城镇化水平的提升，城投公司基础设施委托代建和土地整理等传统业务的持续性面临挑战。与此同时，城投公司的债务压力日益加剧。因此，城投公司必须通过转型提升自身造血能力，以应对债务压力和业务萎缩的双重挑战。
· 以资源整合与协同发展优化资产结构：
在实践中，比较常见的资源整合方式包括股权的整合、持有多家优质公司的少数股权以及资产盘活。需要关注的是，区县城投未来在产业投资企业中取得竞争优势的可能性不大，地市级统一整合形成合力是个更好的选择。
· 2025年城投行业的新趋势与关注重点：
2025年，城投转型迎来了新的阶段，城投分化将加剧。一是城投债与城投企业信用风险的分化；二是传统城投和新兴产投资产负债率的分化；三是东、西部地区之间的分化。近期，全国两会召开在即，我们认为，
土储专项债券的规模有望进一步扩大，
或将助力城投公司化债，对优质城投公司的增量政策支持值得期待。
一、城投转型最重要的内因是核心业务持续性和债务压力
近年来，城投公司作为地方政府重要的投融资主体，面临着从“融资平台”向“产业运营主体”转变的迫切需求。2025年，城投公司产业化转型进入新阶段，资源整合与协同发展成为推动其市场化转型的关键。
目前城投公司转型最重要的内因是核心业务持续性和债务压力。
随着城镇化水平的提升，城市基础设施建设规模逐渐减少，城投公司基础设施委托代建和土地整理等传统业务的持续性面临挑战，依靠现有的主营业务难以支撑其整体运营成本。与此同时，城投公司的债务压力日益加剧，预估城投公司的整体有息债务规模在60万亿左右，每年需支付的财务费用金额巨大。因此，城投公司必须通过转型提升自身造血能力，以应对债务压力和业务萎缩的双重挑战。
城投公司的转型不是一蹴而就的，在转型过程中需要不断平衡公益性职能与产业化、市场化业务之间的关系。通过市场化转型，形成造血能力，化解现有债务。但值得注意的是，在城投公司转型的过程中，需要不影响承担公益性职能，并对公益性职能和产业化业务进行适度隔离。
在城投公司在转型过程中，需重点关注市场化的决策机制、专业的业务人员、竞争力的薪酬体系以及全新的融资体系等方面。
其中，
城投公司转型之后的融资主要是解决两个问题：一是城投公司的存量债务如何兑付，也就是需要考虑满足金融机构风险要求的新的偿债资金来源；二是城投公司的新增债务如何增加，城投公司进行市场化转型之后，金融机构为城投公司提供资金支持的逻辑就变了，需要建立构建新的城投公司投资评价体系。
对于在实现产业化转型过程中，城投公司如何平衡政府职能与企业盈利目标这一问题，关键在于
能否实现政府职能与企业盈利目标平衡，根本还在于政府能配给企业多大的资源。
在这一过程中的重点在于政府能将产业、经营权等进行梳理，并授权城投经营，成为其稳定现金流的来源；但难点也在于此，对于地区现有变现资源薄弱、或有资源但收益主要归中央而非地方的地区，平衡能力更弱，应避免转型后资源向政府和城投集中，导致当地企业及人口生存压力造成的区域环境恶化带来的企业及人口流出。
二、以资源整合与协同发展优化资产结构
在实践中，不少城投公司通过资源整合与协同发展，优化资产结构，提升企业信用评级和融资能力。
目前比较常见的资源整合方式主要有两个方面。一方面是通过股权的整合，实现产业并表；或持有多家优质公司的少数股权，取得较为稳定的投资收益，并实现较强的流动性。另一方面是资产盘活，在实践中城投公司比较常用的资产盘活的方式就是特许经营权，政府会将供热、供水、停车场、充电桩等特许经营权评估注入到城投公司，在增加资本实力的同时，带来一定的收入来源。另一种资源是湖河砂石，
通过注入城投公司能够迅速做大资产，若能够形成一定资源垄断性，也能带来一定的收入。
需要关注的是，区县城投未来在产业投资企业中取得竞争优势的可能性不大，地市级统一整合形成合力是个更好的选择。
三、2025年城投行业的新趋势与关注重点
2025年，城投转型迎来了新的阶段，城投分化将加剧，主要体现在以下几个方面。
一是城投债与城投企业信用风险的分化。
2025年，城投债的发行额或将持续下降，利差也可能进一步下降。但同时，35号文以来多项政策的出台全面限制了重点省份的融资渠道，未被纳入隐债或原有隐债孳生的利息部分无法按期偿还，导致部分地区非标逾期情况不降反增。
二是传统城投和新兴产投资产负债率的分化。
传统城投通过政府专项债对隐债的置换，会进一步缩表，因无法获得新增融资，也无法发展，直至债务清盘；新兴的产投企业在债券市场将体现为杠杆率上升，业务板块的逐渐壮大。
三是东、西部地区之间的分化。
重点省份主要集中在西部地区，未来东西部面临的融资环境会迫使资金大量进入东部，为东部非重点省份带来充足的发展。
近期，全国两会召开在即。在城投转型、债务化解领域可能的关注点包括三个方面。
第一，土储专项债或将助力城投公司化债。
自2024年11月明确地方政府可以运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地之后，目前已经有多个省市发布公告公开征集收回收购存量闲置土地，这意味着可以有效补充城投公司现金流的方式正式落地，2025年土储专项债券的规模有望进一步扩大。
第二，降规模和降成本仍是化债的主旋律。
“退平台”和转型将加快，多个地方政府披露了“退平台”的工作计划，提出加快隐债置换、压缩平台数量、加快转型要求，重点省份“退重点”的迫切性也将加速上述工作进程。但是，城投经营性债务处理方面或需进一步的系统性政策指导。
第三，对优质城投公司的增量政策支持。
目前，城投公司的很多有息债务都是属于“借新还旧”，虽然看起来债券发行规模很大，但是资金实际上并没有进入到发行人和实体经济，对于实体经济的支持作用并不大。城投公司的存量债务偿还压力依然很大，未来可能会对优质城投公司有一定的增量资金支持，一方面可以帮助城投公司化解债务，另一方面也可以让城投公司充分发挥地方国有企业的重要作用，推动地方经济发展。
文：苑德江（财达证券债券融资部副总经理）
李婷婷（大公国际公用二部副总经理）
图片来源：网络
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