兴证宏观段超 | 黎明可期——2022年12月经济数据点评

王涵论宏观 · 公众号 · · 2023-01-18 13:32

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段超（[email protected]）

陈嘉媛（[email protected]）

投资要点

Summary

2022年全年实际GDP同比为3.0%，四季度实际GDP同比为2.9%。2022年12月规模以上工业增加值同比为1.3%；固定资产投资同比3.3%；社会消费品零售同比-1.8%；对此我们认为：

2022年Q4经济：投资 > 生产 > 消费。 四季度实际GDP同比增长2.9%，季调环比为0%，好于二季度受上海疫情冲击时的-2.4%。整体来看，制造业投资和基建投资由于受疫情影响较小，发挥了经济“稳定器”的作用。尤其是制造业投资在四季度一直保持较强的韧性，为经济提供了支撑。2022年全年实际GDP增长为3.0%，其中资本形成总额约拉动1.5个百分点，投资也是最主要拉动。

12月全国经历疫情高峰，但防疫政策优化为物流和生产提供了保障。 受益于“新十条”防疫政策优化和“保供”政策，货物运输得以保障，这使得进出口以及生产虽然受到疫情导致劳动力短缺的影响，但并未出现大幅的下滑，进出口同比下滑幅度也有所缩小，而生产数据虽然同比下滑，但环比也出现了一定回升。

投资继续发挥“稳定器”作用，其中制造业投资韧性十足。 12月固定资产投资同比为3.34%，较上月上行2.44个百分点。其中制造业投资同比为7.61%，拉动固定资产投资约2.83个百分点。11月以来制造业投资环比持续显著高于季节性水平，未受到疫情的显著影响，这或与11月政策性银行专项信贷支持加大有关。

供给端及需求端刺激政策双管齐下，销售小幅改善，投资仍偏弱。 继地产“三箭齐发”之后，刘鹤副总理在公开发言中再次表态支持地产发展，并且多地有放松限购与支持购房举措的出台。从12月数据来看，销售及融资有一定改善，而投资仍然偏弱，未有明显改善。

“囤药”拉动商品消费，餐饮消费仍受疫情压制。 12月商品零售消费同比为-0.1%，相较上月降幅缩窄5.5个百分点，拉动商品消费。12月的商品销售的反季节性上升，主要来自于疫情快速蔓延下“囤药”的需求。12月限额以上中西药品零售同比上升39.8%，约拉动商品消费0.87个百分点。与商品消费相反，12月餐饮消费继续受到疫情的压制。

跨过岁末年初的“坎儿”之后，经济有望在2023年迎来复苏。 我们在《20230108-岁寒知松柏，股债修复期》中曾强调，在冬季气温较低+春运的背景下，2023年一季度或仍然面临较大的防疫压力。但随后经济有望迎来修复。当前地方两会已制定了相应的经济目标，多数省份2023年经济目标皆在5%以上，对各省公布的经济目标根据GDP加权平均计算，2023年全国实际GDP增速为5.6%。考虑到2019-2022年全年GDP目标比各省GDP加权预估目标平均低0.6个百分点，据此推算2023年GDP全年目标或在5.1%左右。

风险提示：疫情不确定性风险，地缘政治风险，经济下行风险。

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Evidence&Analysis

2022年Q4经济：投资 > 生产 > 消费。 四季度实际GDP同比增长2.9%，相较三季度下滑1.0个百分点，季调环比为0%，好于二季度受上海疫情冲击的-2.4%。整体来看，制造业投资和基建投资由于受疫情影响较小，发挥了经济“稳定器”的作用。尤其是制造业投资在四季度一直保持较强的韧性，为经济提供了支撑。从2022年全年经济增长来看，投资也是经济最主要的拉动力。2022年全年实际GDP增长为3.0%，其中资本形成总额约拉动1.5个百分点。消费、生产以及进出口皆受到疫情不同程度的冲击。

生产：同比小幅下滑，但环比略有回升

12月全国经历了第一波疫情高峰，但防疫政策优化为物流和生产提供了保障。 我们在《出口压力最大时刻还未到来——12月进出口数据点评》中曾提到，受益于“新十条”防疫政策优化和“保供”政策，城际活动指数以及货运流量指数仅受到短暂的疫情冲击，之后快速回升。这使得进出口数据以及生产数据虽然受到疫情导致劳动力短缺的影响，但并未出现大幅的下滑，进出口同比下滑幅度也有所缩小，而生产数据环比也出现了一定回升。2022年12月工业增加值同比为1.3%，虽然相较上月下滑0.9个百分点，但仍然为正，并且12月工业增加值的环比为0.06%，由正转负。拆分行业来看，公用事业同比拉动0.55%，是12月工业增加值的主要拉动；和“保供”较为相关的中上游行业工业增加值也保持一定韧性，下游消费受到疫情冲击较为明显，持续拖累工业生产。

投资：基建投资进入淡季，制造业投资韧性十足

在疫情冲击下，投资继续发挥“稳定器”作用，其中制造业投资韧性十足。 12月固定资产投资同比为3.34%，相较上月上行2.44个百分点。其中制造业投资同比为7.61%，拉动固定资产投资约2.83个百分点，是投资的最主要拉动。从环比来看，11月以来制造业投资环比持续显著高于季节性水平，并未受到疫情的显著影响，这或与11月政策性银行专项信贷支持加大有关。分行业来看，12月制造业投资仍然主要投向电气机械及器材制造业领域，与国家支持高端制造的方向相吻合。

12月基建投资增速为2.15%，较上月下滑1.27个百分点，虽然对投资增速仍然为正贡献。但是环比来看，自10月后基建投资进入淡季，并且由于政策发力有所保留，对基建投资支撑有所减弱，12月基建投资环比弱于季节性规律。

地产：销售小幅改善，投资仍然偏弱

供给端及需求端刺激政策双管齐下，销售小幅改善，投资仍偏弱。 我们在《20230103-商品房销售季节性走高》中曾提到，继地产“三箭齐发”之后，刘鹤副总理在公开发言中再次表态支持地产发展，并且成都、广州、北京有放松限购与支持购房举措的出台。2023年1月5日，央行建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，再次刺激地产需求。从12月数据来看，销售及融资有一定改善，而投资仍然偏弱，改善较为滞后。

销售端： 12月25日以来，30大中城市商品房成交面积销量快速回升至2017年水平。从价格来看，70大中城市住宅价格同比降幅皆有缩窄，房价跌势有所放缓。环比来看，泉州涨幅0.7%领跑，北上广深分别涨0.2%、涨0.4%、跌0.4%、跌0.3%。
供给端： 12月房地产开发资金来源同比为-28.96%，较上月降幅缩窄6.5个百分点，其中国内贷款同比拉动为1.17%，是自2021年3月以来首次转正，前期支持房地产贷款的相关政策效果开始显现。从地产投资来看，虽然12月地产投资同比降幅也有缩窄，但这主要源于基数效应影响。从环比来看，地产投资环比延续了11月的下滑趋势，并且弱于季节性规律。地产投资可能需要在融资及销售持续好转后才能有较明显的好转。

消费：“囤药”拉动商品消费，餐饮消费受疫情压制

“囤药”拉动商品消费，餐饮消费仍受疫情压制。 12月商品零售消费同比为-0.1%，相较上月降幅缩窄5.5个百分点，带动整体社会消费品零售同比较上月修复4.1个百分点。拆分限额以上企业商品零售来看，12月的商品销售的反季节性上升，主要来自于疫情快速蔓延下“囤药”的需求。12月限额以上中西药品零售同比上升39.8%，约拉动商品消费0.87个百分点。而居住类（家电、家具、装潢）、服装饰品类的消费同比为负，是12月商品消费的主要拖累。与商品消费相反，12月餐饮消费继续受到疫情的压制，同比下滑至-14.1%。随着疫情的缓解和居民活动的修复，后续餐饮消费有望迎来反弹。

经济展望：黎明可期

跨过岁末年初的“坎儿”之后，经济有望在2023年迎来复苏。 我们在《20230108-岁寒知松柏，股债修复期》中曾强调，当前多数省市第一波疫情高峰已过，并且居民出行活动已有修复。但是，在冬季气温较低+春运的背景下，2023年一季度或仍然面临较大的防疫压力。跨过2023年岁末年初的“坎儿”之后，随着疫情缓和以及“稳增长”政策的出台，经济有望迎来修复。当前地方两会已结束并制定了相应的经济目标，多数省份2023年经济目标皆在5%以上，对各省公布的经济目标根据GDP加权平均计算，2023年全国实际GDP增速为5.6%。考虑到2019-2022年全年GDP目标比各省GDP加权预估目标平均低0.6个百分点，据此推算2023年GDP全年目标或在5.1%左右。

风险提示：疫情不确定性风险，地缘政治风险，经济下行风险。