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从特朗普交易向基本面回归：11月FOMC会议点评

追寻价值之路 · 公众号 · · 2024-11-08 22:42

正文

文：燕翔、石琳

核心结论

事件：

11月8日，美联储公布11月议息会议结果，将联邦基金利率下调25BP至4.5%-4.75%，符合市场预期。

投资要点：

利率决议降息25BP，符合市场预期，总计传递信息有限，但对通胀的表述更加谨慎，略偏鹰派：（1）利率： 11月决议将联邦基金利率下调0.25%至4.5%-4.75%，降息幅度较9月放缓，基本符合市场预期； （2）购债： 继续按计划缩表，符合市场预期； （3）经济： 与9月表述类似，对经济表态仍偏积极，认为在实现就业和通胀目标方面的风险大体平衡，对就业的表述更偏积极，新增“自今年早些时候以来，劳动力市场状况普遍有所缓解”表述； （4）通胀： 删去了“委员会对通胀可持续接近2%的信心有所增强”的表述，反映美联储对通胀态度更加谨慎。

鲍威尔讲话再次强调降息过快和过慢的双向风险，表示比起逐渐调整至中性货币政策立场的趋势，降息步伐显得没有那么重要，同时重申选举不会对美联储决策带来影响，对市场情绪进行安抚：（1）利率：政策立场将随着时间推移向中性立场转变。如果经济保持强劲，通胀未能回落至2%，则可以更缓慢地调整政策； （2）通胀： 总体看通胀方面有所进展。对通胀向2%目标的回归充满信心； （3）经济： 整体经济表现强劲，美联储将继续全力关注双重使命目标，致力于维持经济的强劲发展。对经济活动的整体情况感到乐观； （4）大选和政治因素： 在短期内，选举将不会对政策产生影响。不清楚政策将如何影响美联储的目标。美联储不对财政政策发表评论。目前美联储并未对潜在的财政政策变化进行建模。

市场更多反应特朗普交易退潮：（1）议息会议后降息预期略有回调： 目前市场预期12月或降息25BP、2025年降息50BP； （2）美债利率反而大幅回落： 略偏鹰的议息会议结果公布后，美债利率反而大幅回落，主要源于此前经济边际上行+特朗普交易预期打满，在特朗普成功当选后，美债利率大幅回落； （3）美债进入击球区，美股中长期维持看好，但短期需警惕估值和拥挤度问题： 在10年期美债利率已升至4.3%以上的背景下，9月以来的利率上行意味着后续美国经济或有再度下行压力，叠加特朗普交易退潮且其政策推行仍需时间，后续美债利率的配置价值加大。对于美股而言，衰退交易证伪+本轮降息更接近预防式降息剧本，对美股总体利好，但短期需警惕估值偏高及市场集中度过高带来的压力。

风险提示：一是美国通胀下行偏慢；二是大宗商品价格上涨；三是美联储表态偏鹰等。

报告正文

1 降息25BP，符合市场预期

利率决议降息25BP，符合市场预期，总计传递的信息有限，但对通胀的表述更加谨慎，略偏鹰派：（1）利率： 11月决议将联邦基金利率下调0.25%至4.5%-4.75%，降息幅度较9月放缓，但基本符合市场预期。值得指出的是，9月议息会议中有一名委员反对降息50BP决议、支持降息25BP，而本轮降息25BP得到全体票委同意； （2）购债： 继续按计划缩表，符合市场预期； （3）经济： 与9月表述类似，对经济表态仍偏积极，认为在实现就业和通胀目标方面的风险大体平衡，对就业的表述更偏积极，新增“自今年早些时候以来，劳动力市场状况普遍有所缓解”表述； （4）通胀： 删去了“委员会对通胀可持续接近2%的信心有所增强”的表述，反映近期通胀压力边际提升，使得美联储对通胀态度更加谨慎。

鲍威尔讲话再次强调降息过快和过慢的双向风险，表示比起逐渐调整至中性货币政策立场的趋势，降息步伐显得没有那么重要，同时重申选举不会对美联储决策带来影响，对市场情绪进行安抚：（1）利率：政策立场将随着时间推移向中性立场转变，美联储将继续采取逐次会议的方式做出决策。降息将有助于维持经济的强劲发展。政策在应对风险方面处于良好状态。如果经济保持强劲，通胀未能回落至2%，则可以更缓慢地调整政策； （2）通胀： 总体看通胀方面有所进展。3个月和6个月核心个人消费支出（PCE）通胀数据显示出显著进展。非住房服务和商品的通胀已回到本世纪初的水平。住房服务成本上升，因为旧租约需要几年的时间才能赶上新的、较低的租金水平。对通胀向2%目标的回归充满信心； （3）经济： 整体经济表现强劲，美联储将继续全力关注双重使命目标，致力于维持经济的强劲发展。对经济活动的整体情况感到乐观； （4）大选和政治因素： 在短期内，选举将不会对政策产生影响。不会谈论与选举相关的任何事项。不清楚政府政策变化的时机和实质。因此，不清楚政策将如何影响美联储的目标。美联储不对财政政策发表评论。目前美联储并未对潜在的财政政策变化进行建模。

2 市场更多反应特朗普交易退潮

利率决议发布后，降息预期略有回调，目前市场预期12月或降息25BP、2025年降息50BP。 利率决议和鲍威尔讲话后，市场隐含的降息预期略有回调，12月降息25BP概率由69.9%降至67.8%，不降息概率由29.5%提升至32.2%，对于2025年全年隐含降息50BP预期，调整已较为充分。

略偏鹰的议息会议结果公布后，美债利率反而大幅回落，主要源于此前经济边际上行+特朗普交易预期打满，在特朗普成功当选后，美债利率大幅回落。 9月底以来在特朗普胜选概率持续提升背景下，大类资产中美债利率、黄金、美元明显走强，6日当天10年期美债利率一度上行19BP至4.47%高点。特朗普当选后，由于各类资产计价在短期已较为充分，因此尽管议息会议结果略偏鹰，但美债利率反而大幅回落。

往后看，美债进入击球区，美股中长期维持看好，但短期需警惕估值和拥挤度问题。 9月下旬以来的美债利率大幅上行，一方面源于前期利率下行过快，金融条件反身性发挥作用，也即“美国经济下行→提前交易衰退/降息→美债利率下行→金融条件放松→美国经济上行”，另一方面特朗普交易持续升温，尤其是其全面加征关税、国内限制移民，以及减税和扩大财政赤字的政策组合，均意味着美债利率易上难下。但在10年期美债利率已升至4.3%以上的背景下，9月以来的利率上行意味着后续美国经济或有再度下行压力，叠加特朗普交易退潮且其政策推行仍需时间，后续美债利率的配置价值加大。对于美股而言，衰退交易证伪+本轮降息更接近预防式降息剧本，对美股总体利好，但短期需警惕估值偏高及市场集中度过高带来的压力。

从特朗普交易向基本面回归：11月FOMC会议点评

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