【耐世特（01316.HK）】技术壁垒高，增长确定强

中信研究 · 公众号 · · 2017-07-17 08:08

正文

——陈俊斌、联系人：汪浩

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。

本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱[email protected]。

公司历史悠久，曾是通用汽车公司下属的转向系统业务部门，2010年被中航集团收购，2013年于港交所上市。公司产品主要涵盖转向助力系统和动力传动系统。2016年公司营收38.4亿美元，净利润2.9亿美元，其中电动助力转向产品（Electric Power Steering，EPS）营收占比达62%，美国市场营收占比达65%。公司EPS产品全球市占率达12%，排名全球第三、全美第一。公司核心客户包括：通用、宝马、菲亚特克莱斯勒、福特、PSA等全球知名整车厂。

相比液压助力转向，EPS节能性、舒适性、灵敏性优势明显，满足未来汽车智能化、电动化的发展趋势。2015年，EPS渗透率为51%，2020年有望达到：渗透率72%，全球销量7700万套，市场规模280亿美元。此外，EPS是新能源汽车的必然选择，新能源汽车的普及将有助于EPS渗透率进一步提升。当前，JTEKT、博世、耐世特为首的七大企业占据了EPS市场的绝大份额；行业对技术、研发投入要求高，供应商对整车厂有高黏性，行业进入壁垒高。

公司EPS研发积累深厚，年均研发费用率超6%，每年新增专利数量不断攀升。公司经营利润率达10.8%，EPS产品毛利率21%，皆属行业前列。新产品定位准确，填补了市场空白：MTO产品可为重客货车实现ADAS，R-EPS开始装备北美皮卡销量冠军F-150。此外，公司开始发力智能驾驶，线控转向技术和静默方向盘已于今年亮相，并与大陆汽车合资共同开发ADAS。线控技术将继续筑高转向行业壁垒，看好公司成为智能驾驶时代的转向巨头。

公司相比自主品牌具有技术的优势，相比外企有中国资本助力开拓市场的优势。中航收购以来，公司在华收入占比增长到22.3%，5年CAGR 38.4%。合资东风集团有望进一步助力公司提高在华市场份额。受2020年“百公里5L”油耗目标的影响，中国EPS行业将复制欧美等市场的发展路径，渗透率有望从2014年的32%迅速提升至2020年的72%，市场规模达500亿元。公司目前有262亿美元的在手订单，其中72%是EPS产品，确保公司未来综合毛利率继续提高。公司客户不断多元化，第一大客户通用占比持续下降，宝马和北美皮卡市场将成为2017年的主要应收增量。

风险因素：配套车型销量不达预期；美国市场依赖度高，美国车市增速低于预期；新产品开发速度低于市场预期；智能驾驶技术发展进度低于预期。

盈利预测、估值及投资评级。预计公司2017/18/19年EPS为0.13、0.17和0.21美元，对应12.5/10/8倍PE。公司是电动助力转向和智能驾驶的稀缺性标的，增长确定性强，安全边际较高；港股通有助于提升公司的估值水平。我们给予公司2017/2018年15/12倍PE的估值，目标价16.0元。首次覆盖给予“买入”评级。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见《晨会》报告。

若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

特别提示：

本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的研究部编写，仅供中信证券客户中的金融机构专业投资者在新媒体背景下观点的及时交流。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。

中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队，所提供的卖方研究服务主要面向专业机构投资者。其他类型的投资者在分类结果和分类结果和评级结果评级结果与卖方研究服务风险等级相匹配的前提下，在接受卖方研究服务前，还应当联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理，对该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失进行充分的了解，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。

关于本资料的性质。本资料的性质为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”。该项服务通常是根据专业机构投资者的需求或特点，基于特定的假设条件和研究方法所提供的中长期价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，而并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、具体的投资操作性意见：（1）该项服务所提供的分析意见仅代表中信证券研究部在相关证券研究报告发布当日的判断，因此，相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（2）该项服务是一项“标准化服务”，侧重于提供中长期的投资价值判断和相对指数表现。其所包含的观点及建议并未考虑每一位使用者的风险偏好、资金特点、目标、需求等个性化情况，也不涉及每一项具体投资决策的“选股”和“择时”判断，因此，不能够将其视为针对特定投资者的、关于特定证券或金融工具的投资操作建议，也不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。

关于使用本资料的注意事项以及不当使用可能会带来的风险或损失。（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注在关键假设条件下投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义（如：给予个股“买入”投资评级，并不等同于建议在当前时点/当前价位执行买入的投资操作）。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券对本资料提供的分析意见并不进行任何形式的担保或保证。以往的表现不能够作为日后表现的佐证或担保。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须自主作出投资决策并自行承担投资风险。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身情况并配合其他分析手段。投资者在使用该项服务辅助进行具体投资决策时，还需要结合自身的风险偏好、资金特点等具体情况，并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种辅助分析手段形成自主决策。中信证券并不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。（4）为避免对本资料及其对应的证券研究报告所涉及的研究方法、投资逻辑及其关键假设、投资评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。

需要明确的是，上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者在进行投资决策时，须充分了解各类投资风险，根据自身的风险承受能力使用相关服务。投资有风险，决策需谨慎。

法律声明：

本订阅号中信研究（原始ID：gh_294e097afc75）是由中信证券研究部建立并维护的官方订阅号。若未经中信证券官方核准，其他任何明示或暗示以中信证券名义建立的证券市场研究信息的订阅号均不是官方订阅号，订阅人在阅读、使用相关订阅号信息前还请务必向中信证券销售人员或客户经理进行核实。本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。订阅人及其他任何机构或个人未经中信证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本订阅号中的内容。中信证券未曾对任何网络、平面媒体做出过“允许报道相关内容”的日常授权。除经中信证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给中信证券造成任何直接或间接的损失，中信证券保留追究一切法律责任的权利。