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24/10/22 周二 - 每周总结3~5次外资观点
早上好
，本公众号的原则是尽可能不输入主观的看法，但今天仍值得highlight的一点是，NVDA离业绩披露刚刚好有1个月(11月21日披露4Q业绩)，现在NVDA以突破140$和创新高的姿态进入静默期，这提示我们需重视年底前的1道简单题 - "AI Winner"。
截止至美东时间
10月21日(周一)
收盘, 近
1
日美股主要股指和行业板块表现如下: 纳斯达克100指数
+0.19%
, 标普500指数
-0.16%
, 罗素2000
-1.57%
, 费城半导体
-0.19%
, 软件
-0.03%
。
近
1
日美股板块相对表现较优: 天然气，军工，科技；今日美股板块相对表现较差: 医药，银行，REITS。
其中，科技股中AI Winner表现超额明显，英伟达上涨4%，突破前高的140$，创历史新高。
目前经济数据持续超预期，市场预计接下来仅1次降息，美股呈现防守姿态，罗素2000远远跑输纳指100/标普500。
引用某外资行今天交易台的点评 -
全球对冲基金在财报季之前，在各个区域的仓位情况
：
-
欧洲
：对冲基金在本周发布财报的热门欧洲股票上加大了做空力度。
-
美国
：对冲基金在美国的头寸呈现出较为拥挤地做多(long crowed)，并对本周发布财报的热门股票持非常多的多头头寸(very long crowed)。
-
亚太地区
：对冲基金在本周发布财报的热门亚太股票上持较有较拥挤的多头头寸(long crowed)，同时对该地区整体持有较拥挤的空头头寸(short crowed)。
周一外资观点：
海外TMT:
微软:
与OpenAI的财务关系分析；
苹果:
iPhone 16系列交货时间追踪, Pro型号交货时间显著缩短；
台湾CCL和PCB厂的香港路演情况：
EMC(台光电子材料)获得最多投资者关注，TUC、华通电脑(Compeq)、金像电子(GCE)和臻鼎(ZDT)也备受关注；
ServiceNow:
股价已经反映较高预期，将股票从超配下降至平配；
Unimicron(欣兴):
3Q毛利率提至15.5%；25年AI业务占比可达30%。
中概互联网:
百度:
核心业务具有稳健的Op Margin;
中概在线娱乐:
3Q前瞻, 哔哩, 快手, 网易, 腾讯音乐。
近1日TMT涨跌幅前10:
每日内容既包括今日新增内容，又包括前5日内容回顾，这样方便大家一站式的回顾前几日重点，免去逐一打开每日文章去找的麻烦。
微软: 与OpenAI的财务关系分析
UBS（24/10/21）
近期，围绕OpenAI的融资以及与微软的合作，媒体报道引发了微软股东和技术投资者的广泛关注。UBS认为，尽管EPS摊薄和资本支出需求带来了压力，但OpenAI对Azure增长的推动力足以抵消这些影响。此外，微软可能从OpenAI的独家基础设施提供商转为主要提供商，这对微软可能是有利的。
关于OpenAI的财务影响，UBS表示，如果媒体报道属实，OpenAI的收入增长预期和计算/GPU需求量意味着AI市场的中期需求强劲。UBS认为这对2025年及以后的Azure增长预期具有上行风险。微软目前将OpenAI在Azure上的训练支出剥离出财务报表，但这一处理可能会随着微软股权下降和OpenAI Azure训练信用减少而改变。
尽管微软从OpenAI投资中记录的2%的税前收入拖累不可忽视，但UBS认为这被Azure收入增长和微软AI战略的提升所抵消。关于与OpenAI的基础设施独家合作协议，UBS认为，即使OpenAI可能与Oracle直接签约，这对微软也未必是负面的，因服务OpenAI的资本支出可能过高。
UBS维持对微软的目标价510美元，基于2026年自由现金流40倍的估值。
苹果: iPhone 16系列交货时间追踪, Pro型号交货时间显著缩短
JP摩根 (24/10/20)
根据JP摩根的第六周苹果产品可用性追踪，iPhone 16 Pro型号的交货时间在所有地区均有所缩短，而基础型号的交货时间则略有延长。此前，iPhone 16系列的交货时间比iPhone 15短，但现在已经与iPhone 15持平，显示出需求势头的恢复。整体交货时间相比上周缩短了3天，而去年同期iPhone 15系列缩短了7天。
在美国，基础型号iPhone 16和16 Plus的交货时间为3天，Pro和Pro Max的交货时间分别为15天和21天。中国的基础型号交货时间延长至4天，Pro和Pro Max交货时间分别缩短至14天和19天。欧洲方面，德国和英国的Pro型号交货时间均显著缩短。
尽管部分型号的交货时间仍然较长，但大多数iPhone 16系列的机型在多地区已可供门店取货，显示供应链逐渐恢复稳定。
台湾CCL和PCB厂的香港路演情况：EMC(台光电子材料)获得最多投资者关注，TUC、华通电脑(Compeq)、金像电子(GCE)和臻鼎(ZDT)也备受关注
Jefferies-Fubon（24/10/21）
在投资者询问中，CCL行业最受关注，EMC获得了最多的询问。尽管投资者了解到EMC的英伟达B系列订单已被Doosan夺走，但他们更关心下一代Vera Rubin的认证进展及未来订单的市场份额。Jefferies-Fubon认为，EMC近期完成的60亿新台币融资，以及其在2025年第二季度马来西亚工厂和第四季度中国中山工厂的扩建，将增强其竞争优势，助其赢得订单。对于TUC，投资者普遍认同其在800G交换机市场中的市场份额增长。
在下游PCB供应商中，投资者对欣兴电子（Unimicron）持积极态度，并密切关注金像电子的英伟达认证进展，同时对未来市场竞争者的增加感到担忧。此外，部分投资者看好估值较为吸引的苹果/AI PC供应链股票，包括华通电脑（Compeq）和臻鼎（ZDT），并对苹果未来推出折叠手机及2025-2026年AI PC中引入HDI的潜力充满期待。
ServiceNow: 股价已经反映较高预期，将股票从超配下降至平配
大摩(24/10/20)
大摩表示，尽管近期因Carahsoft事件导致股价波动，但渠道检查显示，季度业务基本面未发生重大变化。跨销售活动保持健康，尤其是ITOM、CSM、HR和现场服务管理等非ITSM工作流，成为主要增长点。
Pro Plus的采用率较高，但定价问题导致部分交易周期延长。总体而言，预计ServiceNow的Q3表现可实现，且联邦业务不利因素减弱，预计将带来200个基点的cRPO增长超预期。
大摩认为ServiceNow股价已经反映出较高预期，尽管Q3业绩可实现，但股价在过去一年上涨了67%，几乎达到新的目标价960美元。虽然Pro Plus SKU推动了强劲增长预期，但目前的定价问题以及CJ Desai离职带来的领导层不确定性可能对长期产品发展产生影响。
Unimicron(欣兴): 3Q毛利率提至15.5%；25年AI业务占比可达30%
JP摩根(24/10/21)
Unimicron有望成为Nvidia AI的顶级基板供应商。JP摩根指出，Nvidia Blackwell GPU基板的出货最近已经在基板制造商处启动，预计4Q末将为供应商带来显著收入贡献。Blackwell的基板面积和层数较Hopper大2倍，因此更先进的工厂将为这一项目提供成本和良品率上的优势。
Unimicron在Nvidia供应链中拥有最先进的工厂，预计在Blackwell GPU基板中占据40-50%的市场份额，高于市场预期的20%。再加上Grace CPU和NV Link开关等芯片基板，Unimicron在Nvidia AI服务器中的基板份额可能超过50%。
关于3Q前瞻和4Q展望，Unimicron的利润率正在逐步恢复，3Q毛利率预计环比增长约2.3个百分点，达到15.5%左右。预计收入将增长5-10%，其中基板收入增长3-5%，4Q毛利率将进一步提升2个百分点。
尽管GB200项目的进展慢于预期，但基板价格谈判和子公司重组等因素的负面影响预计将在2025年初逐渐消退。预计基板的产能利用率将恢复到75-80%的水平，GB200 HDI的出货量也将逐步增加，产量提升可能会在2-3个月内带来显著改善。
Unimicron的AI业务在2025年的占比将提升至30%。
JP摩根指出，尽管Unimicron的股价今年以来表现不佳，主要由于上半年基板复苏缓慢以及近期AI服务器HDI设计变更的消息影响，但投资者不应忽视其2024年的投资和资源投放将在2025年开始产生回报。
Unimicron已从以消费电子为主的产品组合转向AI、高性能计算和网络业务。英特尔现在只占其基板收入的约10%，而在2025年，Nvidia相关业务（基板和HDI/PCB）预计将增至350亿新台币，占收入的20%以上（2024年为140亿新台币）。再加上AI ASIC业务，Unimicron的AI的业务占比在2025年将轻松达到30%，成为一支被市场忽视的AI股票。
因此，JP摩根建议投资者在2024年底前逢低买入，尽管短期利润率仍存在不确定性。
中国半导体:
9月集成电路(IC)生产保持强劲增长，进口量和价值同步上升
高盛 (24/10/19)
高盛指出，9月集成电路（IC）生产同比增长17.9%，与8月的17.8%增长相近，反映出市场需求的持续强劲。IC进口量同比增长16.9%（8月为14.5%），进口价值同比增长12.0%（8月为11.1%），但9月IC进口平均售价（ASP）同比下降4%。中国电子行业的库存天数（DOI）在8月为66天，高于过去几年的水平（2023/2022/2021年分别为57/60/56天），显示供应链库存水平健康。
总体而言，9月数据表明生产从需求下滑周期中继续复苏。高盛继续看好成熟节点以及具有强劲公司驱动因素的股票，尤其是那些在新产品推广、产品组合升级和市场份额增长方面表现突出的公司。推荐买入北方华创、盛美半导体、天岳先进、卓胜微、圣邦微电子、华峰测控、ASMPT、澜起科技、韦尔股份和华虹半导体。
ABF载板：高端市场需求保持强劲，尽管PC供应链库存状况不佳
高盛 (24/10/20)
高盛认为，尽管PC供应链的库存状况不佳，但服务器ABF载板的实际需求量将在2024-2026年期间显著增长33%，并预计Ibiden、欣兴、南亚电路板和景硕的收入贡献将在此期间实现40%的年均复合增长率（CAGR）。这是由于通用服务器升级需求强劲（Birch Stream ABF载板面积消费比旧一代Whitley/Eagle Stream增加125%/70%）和AI服务器ABF收入的增长。高盛对AI服务器ABF载板市场需求保持积极看法，预计其总市场规模（TAM）将从2024年的7.7亿美元增长到2026年的18亿美元，Ibiden和欣兴将继续主导市场。
虽然高盛认为PC CPU升级需求以及游戏IC/AI PC IC升级需求将推动PC ABF载板需求以21%的CAGR增长（2024-2026年），但供应链中的高库存可能会抑制实际出货量并延迟技术升级过程。因此，高盛将其对PC载板的收入增长预测从先前的7%下调至4%（2024-2025年），考虑到高库存和来自新供应商的竞争压力。
*稼动率预测:
ASML: 2025年指引变化带来的技术和区域动态分析
花旗 (24/10/18)
花旗表示，ASML的2025年指引变化引发了许多关于技术和区域之间收入动态的问题。经过进一步分析，花旗再次明确了ASML今年和明年的分部门预期，但未调整整体收入和利润预测。下行方面，预计中国收入在2025年将下降近30%，系统和总收入都将占集团销售额的20%出头。上行方面，除中国外，花旗预计EUV和DUV的增长均在40%左右，EUV受到若干台High NA系统的推动，DUV则由于代工和存储节点转换的复苏而增长。
中国系统收入面临压力
：花旗预计ASML在4Q24中国DUV出货量将显著下降至约18亿欧元，占系统销售总额的25%（相比前三季度的近50%）。2025年压力将继续，预计中国系统销售占比将降至系统总收入的低20%区间，与管理层所说的“大约20%”一致。
EUV与DUV关系保持稳定
：花旗的最新预测显示，DUV和EUV的关系将继续保持一致。预计2024年受周期影响的DUV将于2025年强劲反弹，而EUV层数发展符合预期。
ASML: 业绩低于预期，对半导体行业情况的暗示
JP摩根 (24/10/16)
ASML的财报显示其订单量疲软（环比下降53%），并下调了2025财年的收入指引至300-350亿欧元，主要由于非AI半导体市场复苏缓慢、代工和逻辑芯片资本支出减少以及存储设备资本支出更为谨慎。尽管ASML在2024年第三季度中国市场的收入占比仍高达47%，但预计2025年这一比例将下降至约20%，这表明中国市场收入可能同比下降50%-60%。
在逻辑半导体领域，台积电是唯一继续扩展产能的公司，而三星和英特尔的3纳米和18A工艺开发进展缓慢，导致其资本支出减少。台积电2025年的资本支出预计将达到360亿美元，但将更加聚焦于高效利用资本，光刻工艺的依赖度下降。
存储领域方面，ASML的指引反映了行业对新增产能的谨慎态度，更多的资本将用于洁净室建设和HBM产能升级，这有助于延长存储市场的上升周期，特别是随着生成式AI需求的增加，带动DRAM内容的增长。整体来看，非AI领域的复苏较慢，但AI需求将继续推动半导体市场的上升周期。
TCB: Logics TCB市场需求扩大，CoW和oS都有增长机会
JP摩根 (24/10/20)
JP摩根指出，关键的TCB（热压键合）供应商KLIC（库力索法半导体）预计其TCB收入将在2025财年达到7500万美元（主要由IDM和OSATs驱动，代工厂贡献较小），并在2026财年达到1亿美元。KLIC认为，相较于oS（基于基板），CoW（晶圆上的芯片）的TCB市场将最终更大，因为更先进的无助焊剂TCB正在快速迁移，工具的ASP（平均销售价格）更高。总体而言，JP摩根认为，逻辑芯片的TCB市场需求将在未来几年持续扩大，这得益于对更精细的焊接间距（针对CoW）和日益增长的封装尺寸（针对oS）产生的需求。
根据行业检查，KLIC在过去的一到两年中与英特尔建立了合作，主要用于oS工艺，而ASMPT仍然是英特尔主要的TCB供应商，主导CoW份额。此外，在台积电方面，供应链检查表明，多家供应商（ASMPT、KLIC和Shibaura）正在与台积电合作进行TCB工具的CoW认证，ASMPT在认证过程中领先，供应商的决定可能会在接下来的1到2个月内敲定。JP摩根认为，ASMPT自2024年下半年开始已为台积电CoWoS供应oS步骤的TCB工具。
无助焊剂TCB的采用扩展，HBM（高带宽内存）的采用仍在讨论中
KLIC指出，其无助焊剂TCB的主要客户是IDM，正在与领先的代工厂和OSATs合作进行无助焊剂TCB认证，但预计采用需要时间。JP摩根补充，尽管HBM采用无助焊剂TCB的时间会较长，但其增长潜力依然存在。整体来看，TCB市场将随着更多层数和更高密度的I/O需求而继续增长。
未来展望
总体而言，JP摩根认为，随着AI服务器、逻辑芯片和高带宽内存市场的进一步增长，TCB需求也将持续扩展。此外，关键领域如HBM4等的层数增加和进一步的封装技术需求也将推动市场增长。ASMPT有望在高增长领域占据更多份额，而SK hynix和三星等内存制造商则将在未来几年继续受益于HBM需求的增加。
美光：NDR会议重点及点评
大摩 (24/10/18)
本周我们与美光CFO Mark Murphy进行了多次投资者会议，尽管投资者对内存周期有所担忧，但美光对2025年及其长期竞争地位保持建设性看法。
关键要点：
-
AI仍然是美光的核心驱动力，不仅限于HBM，还包括用于数据中心的LP DRAM、eSSD和高容量DIMMs等。
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公司对其HBM3e的地位充满信心，预计将在现有产品动能的基础上继续前进。
-
总体终端市场评论与几周前的财报电话会议一致，承认PC和智能手机领域的出货量疲软。
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尽管我们对AI驱动的内存需求感到乐观，但认为NAND（WDC）和AI处理器公司（如NVDA、AVGO、MRVL）具有更好的风险回报比。
Micron对其在HBM市场的地位充满信心，预计即便三星获得HBM3e的认证，Micron仍将在2025年实现市场份额目标。即便HBM市场比预期更大，Micron仍能从供应需求趋紧中受益，并通过加速向1beta技术的过渡增加供应。Micron也对其8层叠（8hi）产品在向12层叠（12hi）以及HBM4过渡时的技术优势充满信心，并指出其12hi产品比竞争对手的8hi产品节能20%。
AI需求不仅限于HBM，Micron指出了三个AI相关的重要增长领域：高容量RDIMMs、低功耗DRAM以及企业级SSD，这些领域将在2025财年贡献数十亿美元的收入。Micron认为，AI将是存储行业的长期推动力，存储器在AI系统中的重要性将为Micron带来更多的差异化机会，并有助于提升整体价值。
尽管Micron对AI市场保持乐观，但他们承认PC和智能手机市场的近期需求疲软。Micron预计2025年这些市场将复苏，并预计AI需求的持续强劲将推动整体供应需求的改善。
Micron对2025年充满信心，预计随着HBM的增长以及AI相关产品组合的改善，明年将是一个良好年份。然而，Micron仍认为当前的DRAM市场供应过剩，尤其是在非AI领域。虽然HBM具有较高的长期利润率，但Micron预计其他存储产品的利润率将在时间推移中受到供应和需求动态的压缩。
总的来说，Micron认为HBM市场的总量预测可能过于乐观，但公司依然对明年保持积极展望，预计将受益于AI驱动的需求和锁定的HBM订单。
Netflix: 30%运营利润率创纪录，盈利实力有望持续
Evercore ISI (24/10/20)
Evercore ISI 在Netflix第三季度的“超预期盈利结果”后，将其目标价从750美元上调至775美元，并维持股票的“跑赢大盘”评级。该机构认为，主要的利好因素包括：创纪录的30%运营利润率具有较高的可持续性，第四季度的展望暗示订阅用户数量可能大幅超出市场预期，原因在于强劲的内容阵容以及已经公布的部分价格上涨，未来可能还会有更多价格上调。
Palo Alto Networks(PANW): 25年IT预算预期增长影响较重要
KeyBanc (24/10/20)
KeyBanc将Palo Alto Networks的目标价从400美元上调至435美元，并维持股票的“增持”评级。该机构的第三季度VAR调查结果显示，季度表现和明年IT预算展望均有所回升。分析师指出，2025年IT预算预期增长是一个重要的改善领域，受访者现在预计2025年IT预算将同比增长4.4%，相比90天前的3.2%预测有所上升，较2024年增速加快2.5%。
阿斯麦: 订单低于预期，2025年指引下调
巴克莱 (24/10/16)
巴克莱表示，ASML的订单大幅低于预期，订单积压量下降，主要受到代工客户问题和延长的周期影响，短期内影响大于预期。订单表现不佳，积压的Low NA EUV工具订单从2Q的70多台降至3Q的约70台，部分订单推迟至2025年。ASML预计2025年销售额为300-350亿欧元（此前为300-400亿欧元），毛利率为51-53%（此前为54-56%），反映出新节点增长放缓和存储器产能扩展有限，Low NA工具需求显著减少。
4Q24指引
：ASML预计4Q24收入为88-92亿欧元（市场预期为74亿欧元），全年收入为278-282亿欧元，毛利率为49-50%。预计将确认两台High NA工具，初始毛利率高于预期。
中国市场
：中国占系统销售的比例从2Q的49%降至47%，但3Q的中国销售额环比增长19%，创下新高，占DUV收入的72%。
3Q24业绩
：ASML超过其自身的收入指引上限，收入同比增长4%，毛利率符合预期，运营利润率超预期。
台积电: 第三季度毛利率超预期，上调目标价
大摩 (24/10/17)
大摩表示，台积电（TSMC）第三季度毛利率为57.8%，远超市场预期的约55%，并预计第四季度毛利率将维持在57-59%，这得益于高产能利用率和生产力提升。部分毛利率扩展是结构性的，但也有一些是季节性的因素。展望2025年，管理层提醒投资者，海外工厂的毛利率起初可能会较低，预计会拖累整体毛利率2-3个百分点。此外，台湾的通胀成本（如电费上涨）将带来1个百分点的负面影响。总体来看，大摩预计2025年毛利率为56%-57%，并将其2025年毛利率假设从55.4%上调至56.5%，目标价上调4%至1330新台币。
AI需求推动TSMC收入增长
：台积电预计第四季度收入环比增长13%（市场预期为9%），全年收入同比增长接近30%（此前预期为27%），主要由AI半导体和智能手机的强劲增长推动。台积电表示，2024年云端AI半导体贡献其收入的中双位数百分比。公司相信AI需求是真实的，并指出AI对其晶圆厂运营和研发有显著提升作用。台积电计划在2025年将其CoWoS产能翻倍，预计AI将在2025年带来15个百分点的收入增长。此外，晶圆价格上涨4%-5%以及来自Intel的PC CPU外包业务将带来额外的4个百分点收入增长。总体来看，大摩认为即使没有半导体行业的整体复苏，台积电2025年的收入增长至少可以达到中双位数百分比。
全球半导体影响
：1) 对云端AI半导体有利，包括AI GPU（如NVIDIA）和AI ASIC（云服务提供商和AI创新者的自研设计）。2) 苹果iPhone芯片需求应表现良好，基于智能手机需求的强劲表现。3) 对半导体设备企业略有负面影响，台积电将2024年的资本支出维持在300亿美元的低端。4) Intel的CPU外包业务将继续，台积电将获得来自Intel的显著订单。行业检查表明，Intel的Panther Lake CPU可能在2025年底由台积电2nm工艺生产。
IBM：短期内维持现状，关注3Q业绩表现
大摩 (24/10/17)
大摩表示，尽管将IBM目标价下调至217美元，预计短期内该股将在基本和乐观情境之间波动，因3Q业绩和4Q指引可能符合或略超市场预期。RHT增速放缓是3Q的潜在风险，但总体不影响持平评级。IBM自2Q24财报（7月24日）以来表现强劲，跑赢标普500指数20个百分点，但其CY25预期的EPS和自由现金流仅上调2.5%，意味着估值扩展较大，达到历史高位。
大摩指出，IBM的三大驱动因素为：1）2025年ELA/主机周期和HCP收购带来的增长加速，2）市场认为IBM将受益于AI，3）预期RHT将在VMware波动中获益。大摩预计IBM 3Q24收入和EPS将高于市场预期1-3%，主要由于软件业务的略微增长、QRadar资产出售和外汇影响减弱。大摩预计IBM的股价将在年底前于基本和乐观情境之间波动。
META: Mizuho将Meta Platforms目标价至650美元
Mizuho (24/10/16)
Mizuho将Meta Platforms的目标价从600美元上调至650美元，并维持对该股的“跑赢大盘”评级。Mizuho的广告跟踪数据显示，尽管消费者支出信号不一，第三季度的在线广告支出仍保持强劲。Mizuho预计Meta的第三季度表现将超过市场预期，且对第四季度保持保守预期。该机构认为，Meta有望实现“超预期和上调指引”的季度表现。
广告支出检查显示，Meta的广告收入增速接近公司指引20%的上限，并可能受益于政治广告的推动。尽管资本支出可能从第二季度的37%同比增长预期有所上升，但公司在运营支出方面具备灵活性，能够抵消增加的折旧费用。Mizuho认为，Meta是唯一一家有可能在第三季度超预期并上调指引的大型科技互联网公司。
每日内容既包括今日新增内容，又包括前5日内容回顾，这样方便大家一站式的回顾前几日重点，免去逐一打开每日文章去找的麻烦。
百度: 核心业务具有稳健的运营利润率
Jefferies（24/10/21）
Jefferies调整了百度核心业务的3Q收入预测，考虑了各细分市场的最新趋势。在在线营销方面，考虑到宏观不确定性对广告收入的影响，百度正致力于通过生成式AI提升搜索用户体验。在AI云业务方面，由于组织调整，个人云业务有所放缓，但企业云发展良好。预计百度核心业务的成本控制将保持稳健，调整后的运营利润率将在3Q保持同比稳定。
3Q24业绩前瞻：
Jefferies预计百度核心业务收入同比下降约1%至人民币262亿元。在线营销收入预计同比下降约4.7%，原因包括：(a) 宏观经济对中小企业和线下广告商的影响；(b) 移动生态系统的竞争；(c) 生成式AI搜索升级。AI云收入预计同比增长11%，主要受个人云业务调整影响，但企业云业务发展顺利，收入增长速度超出整体AI云的增速。预计百度核心业务的非GAAP运营利润率将在本季度保持同比稳定在25%左右。
2024年9月百度AI云峰会要点：
百度为开发者提供低门槛的AI应用程序开发能力，并通过百度搜索作为关键分发渠道。Qianfan 3.0和Agent的升级提升了各行业的生产力，同时发布了三款新应用：数字人、客户服务和编码助手，配合强大的GPU基础设施和执行能力。
在线娱乐: 3Q前瞻, 哔哩, 快手, 网易, 腾讯音乐
大摩（24/10/21）
大摩认为，在线娱乐板块的基础业务与中国的宏观经济相关性较低，但由于哔哩哔哩的股价接近盈亏平衡，其股票波动性较高。展望3Q24财报，大摩对哔哩哔哩持乐观态度，但对网易短期表现持谨慎态度。同时，大摩指出，TME的ARPPU提升潜力值得关注。
哔哩哔哩
：大摩表示，3Q24游戏收入和非GAAP运营利润超出指引的可能性已被市场预期，主要基于高频游戏数据。接下来的催化剂将是预计于11月底发布的《三谋》第四季，以及更多货币化点的开放，这将推动ARPU增长。然而，大摩仍担忧哔哩哔哩对单一游戏的依赖，这不足以支撑其30倍2025年预期市盈率，相比行业平均的14倍市盈率有较大溢价。宏观经济复苏可能通过广告业务（占收入约30%，毛利润超过50%）为哔哩哔哩带来适度利好。大摩维持“持平”评级（EW）。
TME
：大摩预计TME的3Q24表现将符合指引，并有来自Super VIP和广告业务的上行风险。目前，TME的估值约为14倍NTM市盈率和0.7倍2025年预期市盈率增长比（PEG），与行业平均水平相当，风险与回报平衡。大摩认为，TME需要明确如何将增长动力从付费用户转向ARPPU提升，特别是如何激励用户进行升级。建议继续观望，维持“持平”评级（EW）。
快手
：大摩预计快手3Q24的GMV增长和广告收入将符合指引。由于快手的电商（占收入的14%）和广告（占收入的57%）双增长引擎，其对宏观经济的弹性较高。市场担忧主要集中在电商和内容平台之间的激烈竞争、保持日活跃用户（DAU）的营销费用支出，以及来自腾讯视频号的威胁。快手目前的估值为10倍2025年预期市盈率，与阿里巴巴和京东持平，但低于拼多多（11倍）。双十一的整体表现将是关键催化剂。
网易
：大摩预计网易3Q24的游戏收入低于市场预期，原因包括《永劫无间》手游表现不佳，《逆水寒》手游和《蛋仔派对》表现衰退，以及《梦幻西游》PC端的全面影响。大摩预计4Q24表现将有所改善，受益于《炉石传说》PC/移动端的回升、《梦幻西游》PC端的稳定表现和12月6日发布的《漫威对决》。然而，2024年下半年每股收益（EPS）同比下降可能扩大至-11%，而上半年为-4%。大摩对2025年产品线的可见性仍不乐观，认为游戏失利可能影响长期投资者的信心。
美团：高盛中东NDR，扩展海外市场
高盛（24/10/18）
美团CFO及资本市场团队在中东与投资者会面，讨论了美团的海外扩展及其核心业务增长前景。重点包括Keeta在中东的扩展、美团外卖订单增长和客单价展望、到店业务的竞争和利润轨迹、Instashopping的扩展以及新业务亏损缩减等。
Keeta在中东的扩展
：美团于9月9日试运行了其国际外卖应用Keeta，并于10月9日在沙特阿拉伯首都利雅得正式推出，旨在通过优惠政策吸引用户并扩大市场。
外卖订单增长与客单价展望
：美团保持领先地位，低客单价场景的“拼好饭”进一步拓展。客单价保持稳定，外卖业务的交叉销售促进其他交易类别的增长。
到店业务的竞争与利润轨迹
：行业格局稳定，数字化有助于推动未来5年本地核心商务板块的GTV增长及利润率提升。
Instashopping的InstaMart扩展
：美团预计到2027年，InstaMart仓库数量将超过10万个，目标为实现人民币2000亿元的GTV。目前有3万个仓库，预计该仓库模式将成为即时零售行业的关键驱动因素。
美团是高盛中国互联网覆盖中的重点推荐标的，预计其2025年市盈率为18倍。高盛认为，美团具备超越同行的收入增长能力，市场前景广阔，且基本面在中国互联网细分领域中最强。维持买入评级，12个月目标价为194港元。
下行风险
：竞争加剧、劳动力成本上升、食品安全问题或更严格的监管可能影响增长或利润回升的速度。
SEA：3Q24业绩预期强劲，但电商利润率增长可能低于预期
大摩 (24/10/16)
大摩表示，其对SEA 3Q调整后EBITDA的预测维持在5.11亿美元，但根据Free Fire的强劲趋势与电商（EC）利润增长放缓的情况进行了细微调整。虽然SEA应能达到或超过市场预期，但投资者可能需要降低对电商利润率的预期。
主要观点
大摩预计SEA 3Q收入为42亿美元，同比增长32%，比市场共识高3%-4%，这得益于Garena和电商业务的强劲势头。大摩的调整后EBITDA预测为5.11亿美元，比彭博预期高5%，但与Visible Alpha（VA）基本一致。Shopee的GMV（商品交易总额）和市场份额增长强劲，支撑了近期股价表现，但电商利润率的提升可能不成比例。
大摩已将电商调整后EBITDA的预测从4Q的6600万美元下调至4400万美元，暗示3Q的GMV利润率为0.2%（管理层指引为3Q盈亏平衡）。因此，大摩认为近期股价上涨可能已经反映了3Q的强劲收入，发布财报时可能会有获利回吐的情况。
以下日期均为美东时间:
24/10/21盘中:
1) 美国股市的防御性操作
在平静的交易日中，美国股市展现出防御性操作，宏观经济因素主导市场，利率走势决定了基调。优质股票引领了上涨，超大市值科技股上涨60个基点，AI相关股票（AI Winners）上涨90个基点，而金融板块下跌90个基点，低质量信用股票大幅下跌2.3%。尽管大宗商品价格上涨且中国降息，周期性股票表现依然落后，大宗商品市场整体上涨，以原油和天然气领涨。与此同时，市场继续反映共和党胜选的预期，尽管金融股下跌（特朗普金融股票组合下跌1.7%），但我们的共和党胜选 vs. 民主党胜选股票组合对冲仍在周一上涨了30个基点。展望未来，第三季度财报将成为未来两周的焦点，预计60-70%的标普500成分股和纳斯达克100指数成分股将发布财报。
标普指数的隐含波动率回吐了早盘的部分涨幅，前端波动率出现较为激烈的下降：11月的看跌期权波动率下跌超过半个波动单位，而看涨期权保持不变或小幅上涨。展望三个月后的市场，波动率普遍下跌10个基点。值得注意的是，6日11月的一日盈亏平衡点继续下降，降至1.6%（此前高点为2.1%）。指数资金流动中，VIX仍是活跃的部分，本周初显示出双向流动（打破了最近11月/12月持续的看跌买盘），而标普500指数的活动明显偏向持有看跌头寸。
