【东吴固收】7月金融数据点评：持续扩张的M2、社融增速裂口

固收

数据观察：M2同比创历史新低，社融继续高增。7月社会融资规模增量为12200亿元，前值修正为17762亿元，市场预期10000亿元，同比增长7409亿元。7月新增人民币贷款8255亿，前值15400亿元，市场预期8000亿元。7月末M2同比增长9.2%，预期9.5%，前值9.4%，继续创下纪录新低。

除了财政存款激增，M2新低也是“脱虚入实”的体现。本月的M2同比创新低很大程度上是财政存款激增所致。抛去季节性因素，今年以来M2增速依旧屡创新低，人行在《货币政策执行报告》中给出了“标准答案”：当前加强金融监管、缩短资金链条、减少多层嵌套导致了M2增速屡创新低。但M2增速同比与社融累计同比的裂口需要解释。我们来做个排除法：该同比数据裂口从今年开始一直张口向上，几乎排除了所有外生性因素的可能（外占和财政收支节奏）；而当下趋势是表外活动重新回归表内，所以不可能是表内表外资产转移所致。排除了这些可能选项，那么剩下的那个选项可能是正解：原先计入M2的表内负债项未必完全对应着实体融资，金融体系内相互负债情形普遍；近期金融严监管情形下，这种相互负债情形减少使得M2增速显著走低，但社融指标所受影响不大。我们认为，这也是监管层一直强调“脱虚入实”的真正用意，减少金融体系内相互负债的消耗。

债市融资功能恢复。债市的融资功能终于有所恢复，我们认为6月份的债市情绪缓和使得部分发行主体在7月发行信用债。未来我们将继续关注信用融资状况；如果信用债融资在利率稍低位置存在比较旺盛的融资需求，那么在货币政策维持现状的前提下，信用利差、利率将均呈现“下有底”的状态。

利率策略：做多机会确定，但对做多空间保持谨慎。7月经济数据超预期下滑点燃了市场的做多情绪，实际上我们在“新周期”恐慌之时就已经提示了利率机会（参见《不必为了“新周期”而看空利率》）。接下来，我们对向下空间保持谨慎：1）持续超预期的社融、信贷数据预示，未来的经济不存在趋势性回落的基础；2）交易结构始终没有改变，预计交易头寸从广义基金转向银行表内的过程不会平滑，未来波动仍然不低。

风险提示：经济超预期下滑，汇率出现大幅波动

（东吴固收团队）