5个月暴涨50%，市值超过2000亿，这家公司的背后哪些东西更有价值？

文   |   谁是谁飞

在2017年前5个月的时间里，500亿级别的福耀玻璃涨了24%，5000亿级别的贵州茅台涨了25%，2000亿级别的格力电器涨了33%，一同跨入2000亿俱乐部的海康威视竟然涨了55.12%！

以上列举的公司都有一个共性——世俗定义里的好公司，收入利润增长稳定，行业优势明显，现金分红比例高，更为重要的一点是他们都是制造业企业，符合国家脱虚向实的政策方针，他们股价的上涨某种程度上也可以说是政治正确。

其实已有不少的专业投资者对目前大盘蓝筹股的过快上涨表示怀疑，认为这是以价值投资之名行概念投资之实，而这个概念是国家政策对实体经济的大力支持。

就我个人而言，我不反对大家对茅台股价虚高的质疑，也不认同有人对国家政策干预市场行为的指责。

我们必须承认部分蓝筹股股价虚高与政策鼓励存在一定关联性的事实，也要意识到脱虚向实的政策方针在资本市场发展的大方向上是没有错误的。

当局者希望A股市场的投资者在选择投资标的之前，能首先想到看公司的财务报表，看收入与利润的增长，看公司实际价值而不是盲目的随波逐流，亲信谣言与故事，成为一波又一波的韭菜。

这种投资逻辑的转变是需要政策来引导的，而“脱虚向实”就是政策的引导的纲要，的确在开始阶段会造成部分股票价格虚高，这是公众投资意识转变的必然结果。

但硬是把这说成披着价值投资外衣的概念炒作我就觉得很目光短浅，茅台价格也许未来有大概率的回调，但与茅台一同涨起来的优质价值投资标的都会回调吗？

我不这么认为，今天就给大家来介绍一下从年初至今，股价涨幅超过55%的安防龙头——海康威视。

海康威视在2017年4月14日公布2016年年报，2016年全年营业收入319亿，同比增长26.32%，归属于上市公司股东净利润为74亿，同比增长26.46%

从2008年至今，营业收入复合增长率达到43.84%，远高于行业平均增速，股价也伴随优异的业绩表现进一步上涨，在4月18日达到历史新高——每股34.34元，总市值来到2106亿。

海康威视是一家集研发，生产，销售视频监控设备为一体的的安防产业巨头，主要产品为视频监控设备与解决方案，国内市场占有率为33%，国际市场占有率超过9%，与博世与霍尼韦尔并称为世界安防三大巨头。

判断一家公司的优劣，我们需要回答几个问题

而海康对这些问题的答案，可以告诉我们他是否是一个优质投资标。

安防市场主要由三部分构成，分别是安防工程，安防产品，报警运营服务及其他产品，他们在2016年产值占比如下图所示

整个安防产品规模在2016年达到1900亿，在这1900亿中，视频监控类产品占比50.6%，为962亿。半壁江山的份额可见视频监控产品在安防行业中的核心地位。

海康威视2016营收319亿，占视频监控细分行业产值的33.16%，相比行业第二的大华股份11.4%（预计大华2016年营入110亿）高出22%的市场占比，行业优势十分明显。

同时我们也发现视频监控细分行业市场集中度在不断提高，市场前两名的份额在2016年占比就达到44.56%，并且伴随的行业需求增长，公司自身的规模优势，技术优势会进一步推动行业集中度的提高。

没有技术优势与成本优势的小公司会相继倒下，未来的视频监控领域将会是寡头之间的战场，这一天迟早会到来，对于处于领先位置的海康来说无疑最为有利。

海康所处的市场地位是独一无二的，但我们能确保整个安防行业与视频监控细分行业能长久的保持稳定增长吗？

在回答这个问题之前，我们需要理解一点——人类对视频监控设备的需求是刚需，并且伴随技术革新，视频监控设备会拥有更为广泛应用前景。

数据来源：CPS中安网

视频监控是公共治安的重要组成部分，政府也自然成为视频监控设备提供商的大客户，近年来，倡导智慧城市，平安城市的政策文件相继出台，城市治安，智能交通领域成为视频监控设备最大的采购与应用方。

政府的需求显然是刚需，但受制于每年财政状况，对监控设备的采购支出存在波动性，这也自然会影响行业的整体增速，但从近四年的行业增速数据来看，未来维持10%的行业整体增速不存在大的问题。

整个民用市场的占比不到5%，这与视屏监控设备的公共治安检查特性相关，民用市场更多的需求还是只在于防盗，看小孩和老人。

需求特性决定了民用市场监控设备渗透率低的状况短期内难以改变，但民用市场基数大，增长潜力诱人，智能化的监控设备具备成为智能家居大领域的重要入口。

这些潜在的增长空间不仅海康，大华等传统公共监控设备提供商在布局投入，小米，百度，360等互联网企业也推出了民用版的视频监控产品。

总的来看，安防市场尤其是视频监控细分市场将维持一个稳定的增长速度。

我们可以简单的把海康威视理解为一个视频监控设备的生产商，但海康这个生产者角色远没有想象的那么简单。

海康能有如今行业霸主地位，与其特有的优势密不可分，我们可以海康的核心优势归为以下几类：技术优势，行业经验，渠道优势，规模优势，人才优势

显著的技术优势

客观来看，即使是行业第二的大华股份，2016年的净利润也没有24亿，其他的企业就更不用说了，同业之间的技术差距存在进一步拉大的可能。

伴随技术的进步，视频监控行业不再是只生产传统的摄像机，简单的记录和传输视频信息就行了。新一代的摄像机清晰成像只是最基本的要求，除此之外，机器自动识别，处理，判断视频信息将成为新的趋势，不仅要看得见，还要看的懂。

海康最新的产品所实现的功能预示着这种变化正逐渐来临。

“深眸”，“神捕”摄像机能对人脸，人体和车辆进行自动识别，捕捉记录人物及车辆特征

“刀锋”车辆特征结构化服务器、“猎鹰”视频云结构化服务器、“神捕”交通事件检测服务器，可以就拍摄的图片信息进行结构化处理，大大提高车辆查询及事故处理的效率

以上功能的实现都是人工智能在视频监控领域的实际应用，深度学习算法，大数据分析，依托GPU海量运算能力是未来主导视屏监控产品的核心技术。

任何一项技术的都不是靠短期投资可以轻易获取的，大额的研发投入会自然提升未来视频监控行业的竞争门槛，产品的革新与规模化会让小型设备厂商越来越难以过日。

资本密集型与技术密集型行业只适合寡头之间的竞争，在行业日益集中化的今天，只有前几名设备商才能拥有未来竞争的门票。

从人员构成上看，从2012年开始，研发人员占比首次超过生产人员，技术驱动产品的战略似乎也在4年前就已经开始布局实施了，历年来看，视频监控从模拟化到数字化，数字化到网络化的变革海康都率先把握住了机会。

我也有理由相信，持续的高研发投入，领先的发展策略能让海康继续把握住视频监控从网络化到智能化的变革机会。

全球化的销售网络

在介绍自己强势的营销网络时，海康在财报中如是写道：公司在中国大陆，拥有35家分公司和以分公司为基点向下延伸的200多个业务联络处，形成了业内覆盖最广最深的营销体系，保证公司能够快速响应客户、用户及合作伙伴的需求。

在境外，公司建立了28个销售公司，形成覆盖全球100多个国家和地区并不断完善的营销网络，自主品牌产品销往150多个国家和地区。

简单来看就是在说：我国内的销售网络业界最佳，国外覆盖100多个国家(全球一共196个国家），全世界的用户只要想买海康的产品都能买到。

一家对员工好，愿意与员工分享发展成果的公司一定是一家受员工尊敬，凝聚力很强的公司，也必将收获员工辛勤工作的回报。

国企改革一直以来都是社会的热点话题，国有企业占用了大量的社会资源，但由于体制原因，管理团队缺乏市场化的经营策略，无法高效利用手头的社会资源。

短期来看不会出什么问题，但低效的发展最终会阻碍国家经济的稳定增长，越在经济困难时期，这种问题越明显。

所以如何向国企注入活力，成为摆在政府面前的难题。海康作为国企改革的排头兵，做出了自己的尝试——与员工分享创新业务的股权。

海康在2016年新成立了海康机器人技术有限公司，海康汽车技术有限公司，海康微影传感科技有限公司，三家新的创新业务公司，加上萤石网络技术有限公司，持股比例均为60%，另外的40%均由海康股权投资合伙企业持有，而这个股权投资合伙企业的权益全部由核心员工按公允价值认购。

虽然整个创新业务在2016年的营收仅为6.47亿，营收占比仅为2%，但需要注意的是2016年是创新业务第一次写进财务报表，三家创新子公司均是2016年新成立，在子公司估值最低时与员工分享40%的股权无疑就是给了员工未来价值巨大的期权。

这显示出海康的大气与勇气（并不是每个国有企业都敢这么分享国有资产），依据海康持有0.0017%股权合伙企业的股权成本是1万元，可以推算出股权合伙企业总的权益价值为5.88亿。

再看创新业务的四家子公司，萤石是海康面向民用市场的视频监控设备子品牌，机器人技术公司推出的“阡陌”智能仓储系统可以实现物流仓库无人化，汽车技术公司提供汽车专用的行车记录仪、智能后视镜、车载监控像机及相关配件；

微影传感公司致力于研发非制冷传感器，固态硬盘存储技术等。这些业务属性无一例外都决定了创新业务巨大的发展空间。选好的子公司，分享大比例的股权，这样的公司并不多见。

除去分享创新业务股权，海康也拥有大比例的股权激励计划

海康具体的股权激励计划如下

授予日后的2年内为锁定期，锁定期内本计划持有的股票不得以任何形式进行转让。授予日后的2年到5年内为解锁期，若达到本股权激励计划规定的解锁条件，授予的限制性股票将分三次解锁，分别为第3年解锁40%，第4年解锁30%，第5年解锁30%。

解锁条件为：公司业绩达标（净资产收益率和营业收入增长率两个指标），个人业绩达标。

对于员工来说，股权激励的收益在于股票行权价格与市场价格的价差。以2016年末的复权价格为基准，也就是每股23.81元作为2016年股权激励市场价格。我们再分别来看三个股权激励计划的员工行权收益。

2012年股权激励计划的价差（市场价格-行权价格）为每股18.48（23.81-5.33）元，行权总数为7,620,714股，预计2012年股权激励计划在2016年的行权收益为1.4亿元。

2016年股权激励计划的价差为每股17.64（23.81-6.17）元，行权总数为30,687,650股，预计2014年股权激励计划在2016年行权收益为5.41亿。

2016年的股权激励计划还没过解锁期，所以当期没有行权，但就目前的行权价格与授予总股数来推算的话，截止2016年，潜在的行权收益为5.85亿，这还是不考虑未来股价进一步上涨的情况下得出的保守数据，以2017年4月21日的每股36.3元来计算，这个收益数字为12.38亿。

看到这些每年行权轻松过亿的收益数字，是不是要感慨作为海康的主要员工，能一同分享公司成长的果实是不是太幸福了！

一个对员工好的公司，员工也会把公司当作另一个家，心甘情愿地努力工作，为公司创造更好的业绩。一个企业的成败可以从他对员工的态度中找到答案，海康愿意与员工分享的态度，让我们相信，他的未来不会差。

海康从2011年到2016年连续6年时间里，现金分红占归属于上市公司普通股股东的净利润的比重不断上升，在2016年达到49.74%，相当于把上市公司全年一半的净利润分配给股东。海康这种连续大笔分红行为至少说明了几点问题：

每年海康都会在其财报中披露当期的风险因素有哪些，根据这些风险因素的变化，我们可以发现哪些风险是棘手的，哪些是已经解决的。

根据上图我们可以作出以下几个判断

技术更新换代的风险可以说是海康的命门，历史上任何一家霸主企业的衰亡都是由技术革新所导致了，比如柯达，诺基亚…… 为了避免错失技术更新换代的机会，被同行企业反超，海康一直以来都在提前布局着未来，不断加大研发投入。

生于忧患，死于安乐，一家如此有忧患意识的企业，还能对他有更高的要求吗？技术风险上，作为投资者，相信海康是没有任何问题的。

作为一个喜欢怀疑的财务分析者，海康的股权激励计划中的公司业绩标准是我很感兴趣的怀疑对象，如果还记得的话，限制性股权解锁条件是净资产收益率，营业收入增长率达标。

海康的管理层是否会为了丰厚的股权奖励而有意做高业绩？为了探究这个答案，我做了以下几份表格。

2014年股权激励计划中加权净资产收益率的业绩标准为：2015—2017年加权净资产收益率达20%以上，从近7年的数据来看，海康都超额完成了业绩要求，也有极大可能在2017同样达到业绩要求。

2014年股权激励计划的收入增速要求标准分别为2015年35%，2016年30%，2017年26%。

就收入增长速度的变化而言，2010-2012年呈现一个增速下滑的趋势，2012-2014年有一个显著的提升，这个期间也正是2012年股权激励计划的锁定期及第一个行权期，2014-2016年收入增速又有一个显著的下滑。

依据2014年激励计划的收入要求，可知2015的收入增速达到了业绩要求（46.64%＞35%），但2016年却没有（26.32%＜30%），这也就意味着管理层在2017年将失去他们的行权收益。

如果业绩能达标，为什么不达标，而白白丧失了一次收益机会？

有两种可能，正常收入增速无法实现业绩要求，管理层想增收却不能做到。

第二种则是能做却不这么做。我认为是第二种，把收入增速从26.32%变成30%，只需要稍微放宽一点信用标准，或者打折促销一下就可以实现的事为什么不做？

判断管理层是否有意做高业绩的另一个线索就是看应收账款的增长率与应收账款的质量是否在合理范围之内。

应收账款增长率在2013年与2015年有一个增长小高峰，都是在2012年与2014年股权激励计划的第一个锁定期出现的，按照这种规律，是不是可以猜想2017年的应收账款也会出现一个增长小高峰？

这需要年后的数据来证明，抛开这些不谈，总的来看应收账款余额增长的有点快，但依旧在合理范围之内。

应收账款坏账准备的计提比例来到历年最高的7.11%，海康所有的应收账款都是按照信用风险组合来计提的，计提标准如下，且最近几年都没有变化：

2011-2013年坏账准备计提比例接近5%，可以看出这几年的应收账款账龄都在1年以内，或绝大部分接近一年以内。2014-2016年这个比例逐渐上升，2016年为7.11%。

从近几年的数据来看，总的账龄虽然增加了，但总体在合理范围内，计提比例与标准并没有发生重大变动，这也间接说明了管理层没有靠放宽信用额度来实现收入的快速增长，这也和我们之前的判断相符。

另外值得关注的是应收账款的账龄虽然增加了，但主要客户的集中度却在不断下降，从2012-2016年，前五名客户应收账款占比从14.36%下降到4.79%，如此大比例的下降说明了海康的产品销路越来越广，这是一种产品实力的体现。

综合来看，应收账款质量不存在大的问题，股权激励潜在的负面影响也比较有限，主要客户集中度不断降低，从侧面印证了海康实际的产品实力与营销实力。

海康所处的安防市场依旧有保持长期稳定的增长的潜力，伴随着技术革新，产品更新换代，世界范围内恐怖势力崛起与治安管理问题的凸显。海康作为拥有核心技术与领导地位的安防产业巨头，在这次监控设备更新换代的变革中占据绝对的优势。

一家在业内竞争优势明显，乐于向股东分享收益，愿意与员工分享发展成果的优质公司，作为价值投资者，似乎我们只需要考虑在什么价位入场来长期持有这只优质标的。

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