从广告视角看腾讯：短期承压，流量优势仍存| 英博前瞻

市场关注：腾讯广告变现能力、长期潜在空间等。 2019Q1，公司广告业务收入 133.80亿元 ，同比增速回落至25%，其中社交及其他广告收入为 99亿元 （ 同比+34% ），媒体广告收入 35亿元 （ 同比+5% ）。公司将一季度广告业务疲软归因于宏观经济的逆风，但我们亦看到，国内广告主需求偏好、媒体资源竞争格局等亦在发生根本性变化。广告业务能否成为公司成长性的主要支撑，公司潜在的广告业务增速应在什么区间等，是当前资本市场极为关心的问题。我们预计公司2019年媒体广告、社交广告增速分别为 10%、35%~40% 左右，大概率为中期业绩低谷，长期潜在空间、成长性依然突出。

国内在线广告市场：供需阶段性失衡。1）需求端 ，2018年国内在线广告市场规模 4914亿元 ，占当期国内广告市场比重提升至 66% ，和宏观经济相关性持续提升。艾瑞咨询预计，2019年国内在线广告市场增速将从2018年 31% 回落至 20% 附近。广告主对ROI追逐加剧，推动广告预算进一步向效果广告倾斜，艾瑞咨询预计，到2020年，国内信息流广告收入占比将从2018年 24% 提升至 35% 左右； 2）供给端 ，国内在线互联网用户规模增长基本停滞，用户在线时长虽存在阶段性红利，但行业流量存量博弈特征明显。2018年，国内在线用户流量增量的 36.6% 为短视频所占据。2019Q1，字节跳动的国内在线流量占比提升至 11.3% （同比提升 3.1pcts ），旗下抖音等产品广告货币化力度加强，亦带来在线广告库存的大幅增加，并造成在线广告市场阶段性供给过剩，使得全行业承压。

公司广告业务现状：流量地位稳固，但广告变现能力亟需提升。 据Quest mobile数据统计，按用户累计在线时长计算，目前腾讯旗下产品占据国内 43.8% 用户流量份额，稳居国内第一。2019Q1，MAU（月活跃用户）在500万以上应用数量，独立APP为 434个 ，而同期微信小程序为 237个 ，且分别较去年Q3增加 28 、 72 个，微信小程序增长动能极为强劲。今年5月，腾讯亦再次提高针对微信小程序开发者、微信公众号内容作者的广告分成比例，凸显公司进一步培育、强化自身微信内容&应用生态的决心；腾讯在2018年10月第三次组织架构时，才基本实现内部广告业务组织架构统一。我们判断，历史沿革因素，使得当前腾讯在广告主资源、代理渠道、投放策略等层面仍有待提升，并需要相应的时间实现上述能力短板的补齐，广告变现能力改善进度须密切关注。

公司广告业务展望：长期潜力巨大，2019年料为低谷。 目前微信用户朋友圈日均广告数大约 2~3 条 ，5月份首次尝试在部分用户朋友圈中加载第三条广告，字节跳动旗下产品信息流广告加载率已达到5%~10%左右。腾讯占据国内超过 40% 的用户流量，而2018年在线市场份额占比仅为 13% ，较不匹配。我们判断，广告填充率提升、新广告位拓展等，均是公司中短期提升广告货币化能力的可能举措。媒体广告，我们预计营收增速在2019H2有望回升至 10%~15% 左右，全年增速有望在 10% 附近；社交广告，考虑到公司广告能力改善可期，广告加载率提升，叠加后续可能新广告位拓展，我们预计2019H2增速有望回升至 40% 左右，叠加季节性因素，全年有望落在 35%~40% 区间。

风险因素： 互联网行业监管政策持续收紧风险；品牌广告主支出受经济不确定影响风险；效果广告行业竞争持续加剧风险；新互联网产品&服务用户分流风险；国际贸易摩擦持续加剧风险等。