环保督察进展最新解读——工业环保&周期
天风策略 刘晨明、徐彪 联系人：许向真
天风环保 钟帅
天风农业 吴立
天风轻工 姜浩
天风有色 杨诚笑、孙亮
天风建材 盛昌盛、黄顺卿
天风基础化工 李辉 联系人：吴頔
天风生物医药 杨烨辉 联系人：王金成
天风钢铁团队
2017年
8
月
7
日至
9
月
15
日，第四批中央环境保护督察组分别对吉林、浙江、山东、海南、四川、西藏、青海、新疆（含兵团）等
8
省（区）开展了环境保护督察。截止
2018
年
1
月
3
日，各督察组陆续向相关省（区）反馈督察意见。对比前三批的中央环保督察，第四批督察民众参与程度更高、处罚企业力度更大、问责官员数量更多。天风策略此次联合八大行业，针对环保督查新进展及相关投资机会进行解读。
短期关注周期股在流动性改善下的交易性机会，中期重视工业环保的行业拐点
。
第一，短期关注周期股在流动性改善下的交易性机会
关于排污许可证的问题，是环保部公布的15个细分行业，要求2017年之前完成核发排污许可证。火电跟造纸是17年年中完成，其余13个行业包括钢铁、有色、焦化、石油、化工、原料药、农药、氮肥、纺织印染、平板玻璃等等这些是要求17年年底核发完成，相关行业也是在年底的时候出现一波涨价，不能完全确定是因为没有拿到排污许可证造成大量关停引发的价格上涨，但是的确在这个时间点上看到很多企业面临的这样一个比原来更严格的要求，你必须拿到排污许可证才能在2018年继续生产，这个时间点比较关键，看到很多企业拿不到许可证在年底就被关停或者是整改，比如典型的是河北陆续关停的玻璃生产线。所以这个可能是对周期股的涨价是一个促发因素。
对于周期股来说，我们回顾了整个过去几轮大的行情，也包括16年以来小的周期行情的几个波段，核心结论是什么？除了基本面包括这一轮的供给侧因素之外，决定周期股的关键因素还在于流动性。可以简单回顾一下，17年或者16年以来的每一轮周期股的涨跌，可以看到4、5月份比较剧烈的调整，伴随着国债收益率从3.2到3.6的快速上行，包括银行间利率的快速上行，导致资金面紧张的部分原因在于金融监管的突然加强，包括期货、股票价格，这一阶段都是跌得蛮多的。再到6—9月周期股经历了比较超预期的反弹，背后是央行不断地续作回购释放MLF，国债收益率也稳定在3.5—3.6的位置，同时包括短端的银行间质押回购利率也很稳定，从政策面来讲，十九大之前央行对于资金面是要维稳的。所以相对大幅改善的流动性环境，导致6—9月周期股的反弹相对比较超预期。相反，到11、12月，从微观数据来看，钢企库存很低，吨钢毛利创新高，期货价格反弹，但周期股包括钢铁这边的表现一直都很弱，没有弹起来，核心因素还是在于流动性的限制，因为从11月开始国债收益率从3.6跌到4，又上了40个BP，同时短端的利率也有往上走，结合11月份的金融监管再次加强的情况，其实又是流动性制约了周期股的表现。
展望一季度，进入一二月份最大特点是什么？大家不必再担心流动性了，央行的态度非常明确，临时降准+定向降准基本表达了对春节前流动性的呵护，大家一旦不再担心春节前流动性的问题，就会迎来一个流动性缓解、风险偏好提升的阶段。再叠加一个需求不能证伪的窗口期，周期股是具有不错的交易性机会的。
但是我们觉得再往后看，下半年或者明年更中长期的逻辑是有待验证的。比如包括供给端会不会有产能出来？发改委的态度会不会边际放松？需求会不会超预期？这些东西是目前一季度悬而未决的。但对于这一波周期股的交易性机会，这些并不不需要太多关注，因为一季度是流动性非常配合的时间点，再有叠加排污许可证的催化剂，以及环保督察的持续发力，所以周期股在一二月确实有看短做短的交易性机会。
第二，中期重视工业环保的行业拐点
上周第四轮环保督察，包括吉林、浙江、山东、四川、新疆这些地方已经进入了反馈督察意见的时间，通过此前三轮环保督查从入场检查到反馈督察意见再到整改方案出炉，我们看到比较明显的特点，大概是在督察结束的两个月左右，会公布反馈意见的情况，这次也不例外。同时在反馈结束之后大概四个月左右的时间里面会公布最终的整改方案。从现在到一季度末三个月左右可能会出来具体的第四轮环保督察的最后整改方案情况。也就是说四轮环保督查，全部省份的问题企业都将进入整改阶段，意味着其实我们之前讲的工业环保的这些订单可能会在一季度或者是一二季度之间会有加速落地的情况。
关于工业环保这块，我们和环保团队在9月和12月分别推荐过两波，也都有不错的表现。最近这个阶段其实从路演的结果来讲，大家已经并不是特别在意环保大会这个事情了，因为这个是偏主题的机会。从策略行业比较的角度来看，工业环保其实目前行业增速并不快，龙头可能在20%上下，和目前20倍的估值相比并没有什么优势。此前的逻辑是，我们等待这些中小型企业进入环保督查整改阶段以后，订单会放出来，但是可能并没有那么多。因为这些大型国有企业或者央企他们的环保设备比较齐全，如果我们不能寄希望于中小企业的整改释放订单。而另外需要关注的核心在于，17年6月份发布的主要污染物排放标准征求意见稿。
如果新标准最终落地，大型国有钢厂、化工企业原有的设备绝大部分同样也是不合格的，也是要更新环保设备的。这样一来，跟我们之前讲中小企业的整改释放订单的逻辑就不一样了，可能这些工业环保企业在这个文件真的落地后，会迎来行业的拐点。这是为什么要中期重视工业环保板块的原因。
风险提示：需求侧投资不达预期，环保政策落实不及预期。
此次关于环保行业的情况和第四次环保督察的反馈意见主要分三个部分：第一，关于中央环保督察制度，来龙去脉怎么样，后面怎么发展。第二，第四批的反馈意见里面我们也做了数据整理和总结，是有什么点值得我们重点关注的。第三，看好工业环保的逻辑。
第一个关于中央环保督查制度。中国的环保长期以来存在两个相对比较严重的问题，一是环保的问题往往涉及到发改委，国土资源部，水利部，环保部作为跟他们平级的部级单位，很多事情是无能为力的，这是现实情况。第二，我们知道地方环保部门只是在名义上隶属于环保部，实际上它的人事财权都在地方政府。过去几年为什么中国环保搞不好？当利益诉求发生矛盾的时候，地方环保执法部门的利益往往与地方政府相一致。我们看到十九大特别提出生态文明体制改革，就是要解决两个问题。但是长效的制度性变革需要时间，所以从去年开始诞生了中央环保督查组这样一个制度，是一个中短期的，但是非常高效率的解决当下环保问题的安排和制度。中央环保督查组不属于环保部，环保部副部长在中央环保督察组里只能担任副组长，组长都是退下来的原省部级的领导，直接对党中央和国务院负责。地方上中央环保督察组问责的对象由排污企业直转为地方政府，所以既解决了上面的体制问题，也解决了下面的垂直管理问题。
第二，中央环保督察组分四批把全国跑了遍，每一批下来都会有反馈。前不久第四批反馈意见出来，等于17年第一轮一共分四批整体情况全出来了。我们整理了这四批中央环保督察的整体数据情况，各位投资者感兴趣可以看我们的周报。第四批中央环保督察实际上涉及了吉林、浙江、山东、海南、四川、西藏、青海、新疆四省区，无论从办结案件，责令整改案件，还是立案处罚的案件数量来看，每一批都比前一批有持续的政策力度价码，第四批无论是从民众的参与程度，惩罚力度，还是从案件和问责官员的数量来说都是又创新高了。每个指标是一批比一批更严格，越是后面的省份越倒霉，力度是越来越严的。这次的曝光的问题结构上跟前三批差不多，最严重的问题仍然是水污染。我们一直强调水处理，特别是工业水处理是我们看好的长期方向。整个环保督察反馈意见水污染问题仍然是重中之重，除此以外自然保护区问题，政府的作为问题，大气污染问题和固废污染问题是这样一个排序。发生问题的行业分布，这次问题占比较多的行业分别是养殖、建材、石化、环保、钢铁有色、化工和电力，分别是37%、27%、14%、7%、6%和2%，我们看到这里面比较有意思的一个是前三批的行业占比较高的是石化、化工、钢铁、有色和环保，这几行业占比是达到了85%以上，这次明显针对养殖和建材两个行业曝光问题比较多了，后面的养殖行业和建材行业是不是有因环保查的严了，有供给收缩带来的投资机会，投资者可以重点关注一下。
第三，我们会看到整个的第一轮四批结束之后，后面整个环保督察的态势在18年还会持续价码，后面会呈现制度化常态化特征，已经明确表态18年为第二轮将启动。这样一个中央环保督察组制度常态化，叠加供给侧改革以后，几个主要工业行业盈利复苏，会促进工业环需求，既包括设备工程和治理的需求，也包括环保投资需求，这个需求在18年会加速释放。
风险提示：需求侧投资不达预期，环保政策落实不达预期。
环保对于农业的影响主要集中在生猪养殖和肉鸭养殖两个板块。从我们环保的思路来看，也正是因为环保的影响，所以导致了像我们生猪的周期的延长。
从2015年起，国家开始收紧对于养殖的环保政策。2016年推出生猪产业发展规划，并明确禁养区、限养区的划分。在整个2017年，对禁养区内的养殖小区及规模化养殖场进行拆迁。使得大量中小散户退出市场。这也导致即使经历了一轮2016年养殖高盈利，母猪存栏一直没能出现增长。小散户的推出给大型养殖集团带来的产业扩张的机会，一些没受环保影响的猪场都在进行高速扩张。
由于中小散户的市场占比仍然较高，我们对2018年的猪价不悲观，我们认为18年均价在14-14.5元/公斤。所以我们觉得从整体情况来看，猪价盈利周期应该是得到延长。在这个前提下，生猪养殖企业通过产量的快速扩张，18年盈利还将保持增长。板块整体估值并不高。例如，目前温氏就16倍市盈率，正邦科技12倍。所以重点推荐的标的就是温氏股份、牧原股份、正邦科技。
另外一个影响比较大的行业就是肉鸭养殖产业。肉鸭养殖企业在中国比较落后没有达到规范化，且老式养殖场大多临河，在重点整治的范围内。所以环保政策的收紧对行业产能有比较显著的影响。但现代化的肉鸭养殖行业的龙头企业会受益于环保对于中小企业的去除。
总之，环保因素对农业的影响在生猪养殖和肉鸭养殖体现的最为明显。生猪养殖板块重点推荐温氏股份、牧原股份、正邦科技。肉鸭板块建议重点关注华英农业。
风险提示：鸭肉价格上涨不达预期，环保政策落实不及预期。
造纸是受环保督察会比较严厉的行业，这个一直是存在的。但是最近这段时间有一个事件引发了我一个更深层的思考，杭州下面的富阳市，要求2019年底之前所有的造纸企业关停，搬迁，涉及企业大概有200-300家，这个事情给我的比较大的触动是，以前我们认为地方政府基于税收和就业的问题，对污染企业是睁一只眼闭一只眼，但现在情况已然发生了改变，现在发达区域的政府已经开始积极主动地清理污染企业。
所以我们有理由相信未来造纸行业产能扩张的速度一定是低于市场预期的，也就是新增产能的量不会有市场预期的那么多。
对于造纸，我们其实是在2017年9月就全面翻多的，虽然10月周期跌了一波，但其实我们对造纸行业的基本面判断是没有出错的，因为2017年四季度大部分细分纸种的吨纸盈利是上行的，也就是基本面向上。而这也构成了目前我们推荐造纸板块的逻辑之一，就是基本面的预期差。
我们在前期发布了报告《2017年5月的轮回？坚定看好造纸板块！》，我们在这篇报告中提出目前的情况和2017年5月很像，其一2017年3月周期也是跌了一波，但是二季度吨纸盈利是上行的，股价和基本面出现了背离，构成了预期差，这和目前的情况是一样的。其二就是估值便宜，目前造纸板块2018年的估值在7-9倍之间。
此外，我们认为会超市场预期的地方就是产能扩张，这也对造纸后续长时间产生行情会发挥更大的作用，我们之前在路演的过程中，市场对2018年产能的扩张预期是比较悲观的，认为会有很多新增产能出来，但其实通过富阳这个事件，以及造纸行业固定资产投资增速来看，2018年造纸行业的新增产能不会很多，一方面发达区域政府在土地批复政策上，对污染行业有限制，另一方面就是火电的政策严控。
我们认为短期来看，造纸行业2017年四季度的业绩是超市场预期的，中长期看，产能扩张也会超市场预期。我们看好造纸行业的第三点原因是基于分红的逻辑。在我们2017年底的策略报告中，我们详细研究了欧美国家造纸龙头企业，欧美造纸企业非常重视对股东分红，每个季度分红一次，而且近几年分红率是在不断上升的，那么结果是欧美造纸企业以市盈率或者EV/EBITDA来看，估值都是随着分红率的提升而上升。我们认为在目前低估值的状态之下，如果国内造纸企业加大分红力度，会带来很高的股息率，这在A股即将正式加入MSCI的大背景下，是能提升造纸企业投资价值的，因为海外的投资机构看中企业的分红。目前造纸行业投资标的上，毫无疑问我们选择各个细分行业的龙头，晨鸣纸业、太阳纸业、山鹰纸业、华泰股份和博汇，我们重点推这五个公司。
风险提示：四季度消费需求低于预期，房地产投资增速低于预期，环保监管政策执行力度不达预期，新增产能等。
12月26日中央环保第三督查组向山东反馈情况：滨州、聊城等地违反国家要求大力发展电解铝等过剩产能项目，电解铝总产能严重超过控制目标。滨州市于2014年将尚未建成的244万吨电解铝产能虚报为建成产能，并出具虚假证明，骗取合法手续，同时瞒报部分电解铝违规在建产能。2014年5月，聊城市多个部门提供虚假材料，将刚刚动工的茌平信源铝业有限公司年产45万吨电解铝项目虚报为建成项目 。2013年以来，滨州市魏桥创业集团违规建成45台机组，滨州市始终未采取有效措施制止；聊城市信发集团违规建设9台机组，聊城市通过领导帮包协调、按月调度等措施推进违规项目建设。天风有色团队邀请行业专家召开“环保巡查反馈电解铝行情再起”电话会议。
电解铝行业有望出现预期反转。
市场因山东地区电解铝供给侧改革执行不到位，国内库存高企，而对电解铝行业预期降低。本次反馈超出市场预期，对于滨州、聊城等地的违规行为措辞严厉，山东地区的电解铝产能有望得到控制。国内电解铝价格有望在山东地区控制产能，电解铝库存逐步下降中再次上涨，市场对于电解铝行业的预期也有望出现反转。
合规产能有望降低。
本次反馈中所提出的289万吨虚报产能之前被认定为合规产能，因为虚报瞒报问题被认定为不合规产能是大概率事件。全国（不加广西）电解铝合规产能有望从3600万吨下降到3300万吨左右。非合规产能有望从根本上得到控制，未来新增合规产能放量较为有序，总产能增量有限。
电解铝有望出现缺口。
16年全国电解铝的需求量就达到3200万吨，再未来几年有望继续保持5-7%的增速，18年电解铝行业有望出现供给缺口。高企的电解铝库存有望不断下降，电解铝价格有望重新上行。
继续推荐电解铝板块。继续推荐电解铝板块龙头中国铝业和云铝股份。
环保要求提高，电子铝箔产量受影响：电子铝箔在生产过程中需要用到酸，容易对环境造成影响。国内环保要求日趋严格，部分厂家因此关停了产能，造成电子铝箔供应较为紧张，价格随之小幅上涨。中小厂因长期微利运营，复产积极性较低，增加环保设备周期较长，下游需求稳步增长，电子铝箔供应紧张的情况有望持续。价格继续上涨是大概率事件。
绕不开的环保要求。指制作铝电容器用的阳极化成箔和阴极腐蚀箔。电容的电容量与阳极和阴极的表面积成正相关关系。铝电容器所用的电子铝箔都采用了腐蚀工艺来增加表面积从而增加电容量。腐蚀工艺中不可避免要使用盐酸、硝酸等酸性物质，容易对环境造成影响。电子铝箔生产势必增加环保设备才有望减少对环境的影响。
电子铝箔产业复产积极性不高。电子铝箔行业在2012年以前因行业发展较快，供不应求，毛利率较低，厂家进行大量扩产。2013年后，因产能过剩，利润下降，增加环保设备可能抬高产品成本，部分厂商原本开工率就较低，对于环保投入的积极性不高。环保要求日趋严格，在目前电子铝箔价格小幅上涨的情况下，企业通过环保改造复产的积极性不高；环保改造的周期较长，即便筹集资金进行改造，短期内也很难复产。
下游需求稳步增长，价格继续上涨是大概率事件。电子铝箔的主要下游铝电容广泛应用于电子领域。新兴应用市场与汽车电子有望持续推动率电容市场稳步增长。电子铝箔供不应求的趋势有望延续，价格继续上涨是大概率事件。
推荐新疆众和：新疆众和拥有电解铝-高纯铝-光箔-腐蚀箔-化成箔全电子铝箔产业链产能，目前高纯铝产能4.2万吨，电子铝箔产能3.5万吨，电极箔产能1600万平米，17年1-6月电子铝箔和电极箔收入占公司收入的32.3%，在16年销量和销售均价的基础上，电子铝箔和电极箔每上涨10%，公司的毛利有望增加1.21亿元。同时建议关注以电子铝箔为主业的华峰股份。
风险提示：铝电容需求不及预期的风险，电子铝箔企业复产超预期的风险，铝价波动较大的风险。
建材方面，重点关注行业内目前发生的积极因素。
此次环保第四次督察存在问题较多的行业依次是养殖行业、建材行业、石化行业、环保行业等，问题企业数量占比分别是37.54%、27.84%、14.10%、6.94%。这些行业将是未来环保治理的重点行业。值得注意的是，养殖、建材两个行业是前三批环保督察没有被重点提及的行业。
我们认为环保是持续性的。2016-2017年环保其实对供给的约束就非常大，目前来看，未来会继续加码，这个是非常有利于行业的。排污证和环保税影响将继续扩散， 2018年排污证、环保税的征收将进一步淘汰落后和高成本产能，供给2018年还有边际改善。供给端不要担心。环保督查未来趋势将呈现力度加码、制度化、常态化的特征。我们目前对水泥的判断是业绩为王，在价格高位中枢基础上，2017年、2018一季度行业盈利，特别是龙头企业盈利依然非常可观，同时一季度正值年报、一季报发布窗口期，预计龙头企业业绩、分红、股息率等指标表现出色；如海螺水泥已公告了2017年业绩盈利区间，同比增长70-90%，在数据上进行了对市场预期的确认；春节后季节性旺季效应依然存在，我们判断目前价格走势为，春节前小幅回调，春节后大概率启动涨价模式，且大概率高于前期高点；从市场策略角度，我们判断今年春季躁动依然存在，新年第一周已经充分体现，同时多地房地产限购政策松动，地产预期偏乐观叠加环保督查利好行业，周期股风险偏好随之提升。
主要推荐标的：海螺水泥、上峰水泥、华新水泥，关注天山股份、祁连山，玻璃继续。多地房地产限购政策松动，地产预期回升，建议关注地产后周期品种北新建材。继续推荐北新建材，主要逻辑：公司对价格的控制权越来越强，今年提价成功后未来对行使价格的控制权的积极性会越来越高；产能稳步扩张，目前国内市占率达60%左右，打破对市占率提升有限认识的误区，中长期预计达80%左右；短期环保因素落后产能的真正退出未来存在空间；短期虽然对地产投资存在分歧，但深入研究后公司二次装修（即存量房需求）的占比达到70%左右，因此我们认为可以对需求从而业绩保持乐观态度，预计2018年需求增速依然在10%以上。
另外继续关注我们推荐的中材科技。玻纤行业全年看好，中材科技弹性品种，公司玻纤业务随着行业景气度提升而量价提升增厚业绩；风电叶片市场随着下游需求回暖以及市占率、毛利率提升等因素带动业绩；隔膜业绩期待一季度后放量；总体来说，三项主要业务业绩和估值都有向上弹性。
风险提示：环保力度下降，玻璃冷修生产线大量复产。
扬农+利尔双龙头持续坚定推荐，看好农药板块18年大行情
我们认为由供需推动的农药行业复苏将在18年持续体现，坚定看好农药18年行情。
受益于农产品种植面积回升及全球农化巨头补库存，原药需求持续复苏。2017H1，全球玉米、大豆播种面积同比增速4%以上，全球作物播种面积1%以上。农产品价格处于历史低位，未来向上概率大。此外，海外农药制剂厂商库存处于低位，未来补库存将持续推进。
环保高压之下，供给继续收缩。随着企业入园和小企业落后产能的淘汰，我们预计农药原药企业将从2016年的692个减少至2020年的500个，未入园原药企业数量将会从374家剧减到100家左右，减幅高达73%。
三个维度选品种：环保受益+全产业链+快速增长品种，继续推荐麦草畏龙头扬农化工，草铵膦龙头利尔化学。
扬农化工：随着如东二期2万吨麦草畏负荷提高，扬农化工打开成长空间。此外公司是国内菊酯龙头企业，受益于菊酯涨价，盈利持续改善；草甘膦涨价预期大，为公司提供业绩弹性。我们预计公司2017-2019年净利润为6.0/8.7/9.9亿元，现价对应2018年PE 20X。
利尔化学：利尔化学是草铵膦、氯代吡啶类除草剂等多个细分子行业龙头。公司17年绵阳基地草铵膦产能由3000吨扩产至5000吨，供需趋紧，草铵膦17年均价大幅提升24%，全年净利润有望同比增长64%。18-19年广安基地10000吨草铵膦、1000吨氟环唑、1000吨丙炔氟草胺陆续投产，公司进一步打开成长空间。我们测算公司2017-2019年净利润为3.4/4.6/5.7亿元，现价对应2018年PE 16.9X，“买入”评级。
出自报告：化工年度策略报告-坚守周期白马，布局成长龙头1212
详情垂询：李辉/陈宏亮(13818130654)/吴頔(15800854046)/赵宗原
风险提示：油价下跌，重大安全事故，环保政策的不确定性。
【生物医药】杨烨辉，联系人：王金成
环保督查持续推进，我们认为涨价持续性超预期。原料药板块筛选的标准：
1.下游是否能够接受上游的涨价，或者说是原料药否能够传导到下游终端；
2.下游产品的市场规模是否稳定或者稳步增长；
3.竞争格局是否良好，竞争集中度高更具涨价弹性。
推荐的细分板块：
一、VA价格持续上涨并创历史新高，重点推荐新和成和金达威。VA价格从11月底840元/kg上涨至1350元/kg，符合我们的预判，预计2018年上半年VA价格都将维持在高位。10月底BASF柠檬醛工厂失火，柠檬醛是VA的关键中间体，短期原料短缺进一步加剧了VA供给紧张的局面。国内主要的VA粉（折合50万单位）生产企业为新和成（10000t）、金达威（2800t）和浙江医药（2000t），国际生产企业主要为DSM（8000t）、BASF（6300t）和安迪苏（4500t），竞争格局相对稳定。预计BASF柠檬醛最快于2018年3月底复产，VA价格高位仍将持续半年以上。重点推荐：新和成-国际维生素龙头，VA涨价业绩弹性大，VA涨价100元/公斤，EPS增厚0.67元；金达威-VA、VD3生产企业，VA涨价100元/公斤，EPS增厚0.26元。
二、VE价格触底反弹后高位震荡，推荐新和成，关注浙江医药。BASF柠檬醛事件影响了BASF维生素E的生产，国外VE价格持续走高。从生产工艺路径来看，仅BASF的VE采用柠檬醛工艺，国内VE生产企业不需要使用柠檬醛原料，因此呈现国外价格高而国内相对较低的情况。国内价格跟随国外价格持续上涨，供给偏紧。从竞争格局来看，2017年新和成VE粉（36000t）、浙江医药（25000t）、冠福股份（20000t），其他企业如吉林北沙等产能近1万吨。能特科技作为新进入者对市场的冲击已经逐步消化，预计未来竞争格局趋于稳定。从受益标的看，推荐新和成，VE价格每上涨10元/kg，EPS增厚0.27元。建议关注浙江医药。
三、VD3价格继续上涨至540元/kg，已经冲破历史高位，重点推荐花园生物。VD3价格自从69元/kg(6月6日)迅速上涨至435元/kg(6月27日)，涨幅超过500%，超出了市场预期，此后该价格维持近5个月，12月VD3继续提价，Wind公开价格显示12月底VD3价格已上涨至540元/kg，符合我们的预判。我们预计VD3高价位仍将维持半年以上，过去涨价周期时间持续短，主因维生素D3供给充足，市场整体供需平衡。2017年6月以来，由于受环保和供给侧改革等因素影响，部分小厂出清，市场集中度进一步提升，在持续的环保压力下，新进入者壁垒高。原料药板块首推VD3龙头花园生物，VD3价格每上涨100元/kg，EPS增厚0.61元。
风险提示：部分品种涨价周期低于预期，产能扩张导致产品价格下调，公司业绩不及预期，环保政策落实不及预期。
