历史总是惊人的相似！三板做市“连阴”之问早在5年前便有了解答？【安信新三板·诸海滨团队】

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对比创业板2012-2013年历史，和当前新三板或有些相似

2017年初至今，新三板市场开始了漫长的下跌趋势。回顾创业板，从其2009年10月开板到2012年10月，创业板刚好满三周年，对比新三板也处在这样一个类似的时点。创业板在成立三周年之际，于2012年12月创下历史最低点，进入2013年之后，创业板迎来了第一春。历史总是惊人的相似，对比创业板，其当时的市场环境和公司情况都和现在的新三板较为相像。

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创业板历史下跌两大因素：公司业绩下滑和限售股解禁压力

回顾创业板2012-2013年那段历史，市场低迷的主要原因之一为创业板公司盈利增速的阶段性下滑。2011年到2012年创业板各季度营业收入增速持续下滑，直到2012年第四季度营收增速才转为上升。净利润方面，创业板2011-2012年归母净利润增速持续下降，2012年归母净利润甚至呈负增长，直到2013年第二季度归母净利润增速才转正。除了盈利因素以外，另一个重要原因是创业板当时正值成立三周年之际，面临强大的限售股解禁压力，解禁潮的来袭给市场情绪也造成影响。2012年底到2013年初正是首批创业板上市公司大股东限售股解禁的密集期，正是在一方面创业板公司质量下滑，另一方面解禁潮即将来临的恐慌中，创业板在2012年底跌至了历史最低点。我们在报告《20101101-安信证券-增持与减持：另一面镜子—写在创业板解禁之时》中提到，产业资本往往在市场估值较低时选择增持，而在市场估值较高时选择减持。统计创业板2010-2014年重要股东增减持情况，进入2012年，产业资本减持高峰也随之来临。伴随着2013年解禁潮的来临，大股东减持行为加剧。但是，由于2012年创业板公司整体盈利能力下降，加之产业资本持续减持，使得创业板指数连续下跌至历史低点，2013年虽然产业资本仍持续减持，但是，随着企业盈利能力的改善以及市场流动性好转，产业资本减持相反在减小。

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对比历史，新三板当下面临相同境遇，寻找高增长低估值优质“白马股”或为“王道”

新三板当前阶段仿佛正在重演创业板2012-2013年的历史。2016年新三板整体净利润为1006亿元，净利润同比增速为13.92%，较上年同期下降。做市板块、协议板块和创新层净利润同比增速分别为-16.62%、25.77%、6.83%，净利润增速均有不同程度的下滑。当前时点处于新三板限售股解禁期的第三个小高峰，解禁压力直到2018年初才会有所缓解。和创业板2012-2013年的历史相似，当前新三板正是在做市板块公司质量整体下滑、市场流动性欠佳的情况下，叠加强大的限售股解禁压力，使得做市指数接连下跌。当下三板面临投资人结构逐渐改变，政策预期仍未落地，在这种情况下，我们更应该在三板中着力寻找高增长、低估值个股，详情请见正文。

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风险提示

盈利能力持续下滑、政策预期未能落地、系统性风险

回顾创业板，从其2009年10月开板到2012年10月，创业板刚好满三周年，对比新三板也处在这样一个类似的时点。创业板在成立三周年之际，于2012年12月创下历史最低点，进入2013年之后，创业板迎来了第一春。历史总是有所相似，对比创业板，其当时的市场环境和公司情况都和现在的新三板较为相像。

回顾创业板2012-2013年那段历史，市场低迷的主要原因之一为创业板公司营收和利润增速的下滑。2011年到2012年创业板各季度营业收入增速持续下滑，直到2012年第四季度营收增速才转为上升。净利润方面，创业板2011-2012年归母净利润增速持续下降，2012年归母净利润甚至呈负增长，直到2013年第二季度归母净利润增速才转正。

对比新三板，当前也面临相似的境况。2016年新三板整体净利润为1006亿元，净利润同比增速为13.92%，较上年同期下降。做市板块、协议板块和创新层净利润同比增速分别为-16.62%、25.77%、6.83%，净利润增速均有不同程度的下滑，其中做市板块的净利润较2015年下降。

当时创业板市场的下跌除了公司质量的下滑以外，还有一个重要原因是创业板当时正值成立三周年之际，面临心里上的强大限售股解禁压力。“解禁潮”的来袭给市场情绪也造成影响。2012年底到2013年初正是首批创业板上市公司大股东限售股解禁的密集期，正是在一方面创业板公司质量下滑，另一方面解禁潮即将来临的恐慌中，创业板在2012年底跌至了历史最低点。

我们在报告《20101101-安信证券-增持与减持：另一面镜子—写在创业板解禁之时》中提到，产业资本往往在市场估值较低时选择增持，而在市场估值较高时选择减持。统计创业板2010-2014年重要股东增减持情况可以发现，进入2012年，产业资本减持高峰也随之来临。伴随着2013年解禁潮的来临，大股东减持行为加剧。但是，由于2012年创业板公司整体盈利能力下降，加之产业资本持续减持，使得创业板指数连续下跌至历史低点，2013年虽然产业资本仍持续减持，但是，随着企业盈利能力的改善以及市场流动性好转，产业资本减持并不是最终确定市场走势的核心因素，而随着企业盈利的减缓，解禁压力也得以缓解。

对比新三板，当前时点处于新三板限售股解禁期的第三个小高峰，解禁压力直到2018年初才会有所缓解。和创业板2012-2013年的历史相似，当前新三板正是在做市板块公司质量整体下滑、市场流动性欠佳的情况下，叠加强大的限售股解禁压力，使得做市指数接连下跌。

前文所述，新三板当前阶段仿佛正在重演创业板2012-2013年的历史，同样面临着公司业绩整体下降、限售股解禁压力增强的局面，三板和创业板的市场环境又有所不同。当下三板面临投资人结构逐渐改变，政策预期仍未落地，在这种情况下，我们更应该在三板中着力寻找优质个股。值得庆幸的是，从新三板挂牌公司目前的净利润复合增速以及静态市盈率来看，PEG<1的高增长、低估值个股仍然比较集中，红色区域内为三板当前静态市盈率小于25X，PEG<1的区域，应当从其中寻找优质“白马股”。