8月7日，Glencore公布2019年中报，大幅下修KCC产量指引，Mutanda将在2020-2021年修缮停产，嘉能可停产及5G需求带来了长远而深刻的变化。本篇报告将主要回答以下8个问题：
1、Glencore钴产出指引有什么变化？
Mutanda停产，Katanga下修指引。
2、Mutanda为何停产？
“经济性”缺失或是直接原因。
3、Mutanda停产影响供给几何？
短期供给库存补，但中期供给或将收缩16%。
4、其他主要原料供给增量项目如何？
增量项目有限且有序释放
。
5、当前原料 & 冶炼厂商整体盈利如何？
几无利润空间。
6、下游正极 & 电池需求如何？
当前钴下游市场需求仍较为疲软，但未来增长可期。
7、未来钴供需结构如何？
20-21年或将发生趋势性扭转。
8、未来价格驱动主要矛盾？
关键还是看5G“换机潮”需求拉动消费电池需求。
事件：
8月7日，Glencore公布2019年中报，大幅下修KCC产量指引，Mutanda将在2020-2021年修缮停产。
我们认为，这成为引发钴供需“扭转”的核心变量之一
。
1、Glencore钴产出指引变化？
Mutanda停产，Katanga下修指引。
Glencore今年钴产出指引5.7万吨→4.3万吨，其中，KCC产量指引2.6万吨→1.4万吨，Mutanda产量指引2.7万吨→2.5万吨。
1）Glencore表示将对Mutanda进行维护修缮，并将在2019年年底之前逐步停止生产，2020年-2021年将对其维护和修缮；
2）由于上半年Katanga产量6100吨，产能释放不及预期，Katanga 19年产出指引2.6万吨→1.4万吨，20-21年产出同样下滑，分别是3.2万吨→2.7万吨、3.8万吨→3.1万吨
。
2、Mutanda为何停产？
“经济性”缺失或是直接原因。
1）钴价持续下滑，成本不断上升，Mutanda盈利能力恶化，失去“经济性”，产生3.5亿美元非现金损失。首先是钴价持续下滑：
近一年来，钴价以单边下跌为主，MB钴（标准级）、钴精矿、SMM电解钴、钴粉、硫酸钴与四氧化三钴分别下跌67.6%、57.3%、53.5%、64.5%、69.2%与66%，特别是粗制氢氧化钴中间品价格，由18年8月25.5美元/磅下跌70%至7.65美元/磅；
其次成本不断上升：
Mutanda矿处理氧化矿的过程中需要消耗掉大量的硫酸，而公司硫酸部分外采自赞比亚，硫酸环节成本存在压力，此外2018年底刚果（金）将矿税调高至10%，进一步提升了公司的开采成本；这导致已经失去“经济性”：刚果成熟铜钴矿山，中间品成本或在7-8美元/磅，已经失去“经济性”；
更进一步高库存，已然产生3.5亿美元非现金损失：
2018-2019年嘉能可实际销售量或大幅低于产量，或形成大量原料库存，因此2019年上半年嘉能可由于钴价下滑导致的非现金损失高达3.5亿美元；
2）另外，氧化矿→硫化矿工艺切换也可能是原因之一，
2019年开始，Mutanda所开采的氧化矿品位逐步降低，因此公司考虑通过开发投入硫化矿的处理，通过工艺路线逐步切换，来实现挖潜矿山的生命周期，延长20年
；
3、Mutanda停产影响供给几何？
短期供给库存补，但中期供给或将收缩16%。
1）短期来看，对2019年实际供给影响不大：
主要有以下两点原因：
一是Mutanda停产将主要发生在2020-2021年，2019年总体产量仍会保持平稳；
二是嘉能可目前有充足的库存，Katanga实际销售量很少，2018年实现1430吨销售，2019年也并未实现销售，意味着自去年一季度至今，Katanga产出的合计1.72万吨钴产出，形成至少1.5万吨以上的库存，实际有效供给短期可以由“去库存”来完成。
2）中期来看，供给收缩约16%：
Mutanda矿山2018年钴产量为2.73万吨，2019年产量指引为2.5万吨，2020年Mutanda停产或大幅收缩供给约16%。
4、其他主要原料供给增量项目如何？
增量项目有限且有序释放
。
2019年-2021年增量项目主要来自，除Glencore旗下KCC以外
，
还有ERG旗下RTR、Shalina/Chemaf旗下Etoile以及中色集团旗下Deziwa：
1）Glencore的KCC项目产量指引下调，19-21年分别为1.4万吨、2.7万吨以及3.1万吨；
2）ERG旗下RTR项目一期1.4万吨，上半年处于试生产当中，预估19全年5000吨；
3）Chemaf方面，直到2020年的产出被托克承购，2017年设计产能3800吨的工厂投产，使得公司粗钴产能达到6200吨，其扩建Mutoshi1.6万吨产能将在2019-2020年或更晚释放；
4）中色集团旗下Deziwa，8000吨粗钴产能，预估2020年竣工投产，逐步释放产能。
5、当前原料 & 冶炼厂商整体盈利如何？
几无利润空间。
1）原料环节：
由于当前民采矿多为低品位矿，处理成中间品的成本根据各企业差异，成本区间或为7-10美元/磅，成熟矿山中间品成本或为7-8美元/磅，当前中间品价格回落至当前7.65美元/磅，跌破部分民采矿成本，成熟矿山也几无利润空间（仅考虑钴部分），因此今年以来，民采矿产量或大幅减少40%-50%，并且中间品原料厂家更倾向于处理铜钴比更高的矿源。
2）冶炼环节：
根据安泰科统计，按照目前企业拿到的钴矿成本来看，国内金属钴成本在18万元/吨左右，硫酸钴成本约为17万元/吨左右（折算成钴金属），而根据我们模型测算，硫酸钴成本同样约为16.7万，金属钴成本约17.6万吨，金属钴与钴盐生产商基本处于盈亏线附近，所以生产商不愿意继续降价，挺价意愿强烈。
6、下游正极 & 电池需求如何？
当前钴下游市场需求仍较为疲软，但未来增长可期。
新能源汽车方面，根据中汽协预测，2019年全年新能源汽车预计销售150万辆左右，同比增长约19.4%，略低于此前160万辆的预测。
动力电池方面，动力电池产量6月份减产35%左右，目前库存较高，短期内以去库和产品升级为主，此外，“国五”车型去库效应影响深远，大量新能源乘用车短期需求已被替换，后市需求仍有被挤压空间。
此外，消费电池方面，全球智能手机与PC产量同比仍在负增长区间内，由于当前5G处于布局初期，消费者换机需求较弱。
但未来增长可期，随着2020年5G手机的推广，智能手机出货量有望由负转正，正是受益于此，3C电池需求或将显著拉动消费电池钴消费量。
7、未来钴供需结构如何？
20-21年或将发生趋势性扭转。
在全球新能源汽车35%增速、消费电池需求稳定的基准假设下，根据我们供需模型梳理，考虑到Glencore最新的产量指引变化以及未来三年主要的供给增量项目的投产释放，2019年仍然处于过剩状态，但是，进入到20年，由于Mutanda停产计划的施行，供需格局大幅或将大幅改善，20-21年供需结构或将趋势性扭转。
8、未来价格驱动主要矛盾？
关键还是看5G“换机潮”需求拉动消费电池需求。
