核心观点
17年业绩符合预期，18年客流增长、治理改善有望提升盈利
公司发布
17
年年报，基本符合我们预期：上市公司实现营收
10.79
亿元
/ +3.59 %
；归母净利
1.97
亿元
/+2.83%
；扣非归母净利
1.99
亿元
/+28.94%
。
17Q4
实现营收
2.20
亿元
/+0.51%
，实现归母净利
4511
万元
/-2.98%
；扣非归母净利
4407
万元
/+676%
。扣非业绩大幅增长主要是因为治理改善带来期间费用率下降。我们认为受益于
17
年
12
月西成高铁开通和九寨沟地震带来低基数效应，
18
年客流有望迎来恢复增长；公司经营效率持续提升，
18
年业绩将继续高增长，目标价
12.88~13.80
元，维持“买入”评级。
受地震影响客流小幅下滑，18年客流有望实现10%恢复性增长
17
年受九寨沟地震影响，公司实现购票人数
319.14
万人次
/
同比下降
3.26%
；实现营收
10.79
亿元
/+3.59%
。公司收入提升主要得益于：
1
）
17
年门票收入
4.58
亿元
/+4.32%
；
16
年猴年门票优惠活动导致门票客单价较低，
17
年同比提升
7.8%
；
2
）
17
年加强营销实现酒店业务收入同比增长
18.93%
。
17
年
12
月西成高铁开通，大幅降低陕西游客前往峨眉山的综合交通成本。根据乐山市旅游委数据，
18
年元旦假期峨眉山接待客流同比增长
15.98%
，门票收入同比增长
31.18%
。考虑到高铁主要利好周末及节假日休闲游，叠加
17
年下半年低基数，我们预计
18
年全年客流增速约
10%
。
17Q4费用控制初现成效，18年销售费用率仍有2-3 pct改善空间
17
年公司毛利率
48.89%/
同比下降
0.84pct
；扣非归母净利率
18.4%/+3.66 pct
。
17
年领导层换届后公司严格控费提效，期间费用率同比下降
2.97pct
，其中销售
/
管理
/
财务费用率下降
2.01/0.30/0.66 pct
。由于传统渠道广告费减少及严格控制各类管理费用，
Q4
单季度销售
/
管理
/
财务费用率同比下降
5.14/14.17/0.39 pct
。
17
年扣非净利增速（
28.94%
）显著高于归母净利（
2.83%
），主要因为：
1
）
17Q4
期间费用率下降大幅提升盈利；
2
）
16Q4
公司转让万年实业股权产生
4980
万元的投资收益。参考黄山旅游
16
年销售费用率（
1.17%
），我们认为公司当前（
4.02%
）仍有
2-3pct
的下降空间。
客流提振、治理改善，18年业绩释放弹性较大，维持“买入”
2017年上半年董事长及部分高管履新，公司管理机制改善、区域资源整合预期较强；对标黄山旅游自15年下半年领导层换届以来盈利能力和估值同步攀升，17Q4公司费用率下降趋势显著，18年业绩释放空间同样值得期待。峨眉山景区自然禀赋独特，17年12月西成高铁开通，未来客流恢复性增长。考虑元旦客流增速低于我们之前预期，下调盈利预测，18-19年EPS从0.51/0/63元下调至0.46 /0.54元，对应PE 22.36/19.00倍。参考景区类上市公司18年PE均值28.80倍，给予公司18年目标PE 28-30倍，下调目标价至12.88-13.80元，维持“买入”评级。
风险提示：客流不达预期，资源整合不达预期，改革不达预期。
17
年业绩符合预期，
18
年客流增长、治理改善有望提升盈利。
公司发布
17
年年报，符合我们预期：上市公司实现营收
10.79
亿元，同比增长
3.59%
；归母净利
1.97
亿元，同比增长
2.83%
；扣非归母净利
1.99
亿元，同比增长
28.94%
。
Q4
单季度实现营收
2.20
亿元，同比增长
0.51%
，实现归母净利
4511
万元，同比下降
2.98%
；扣非归母净利
4407
万元，同比增长
676%
。公司扣非业绩大幅增长主要是因为治理改善带来期间费用率下降。我们认为受益于
17
年
12
月西成高铁开通改善交通条件和九寨沟地震带来低基数效应，
18
年客流有望迎来恢复性高增长；公司经营效率持续提升，
18
年业绩有望迎来拐点，目标价
12.88~13.80
元，维持“买入”评级。
地震拖累客流小幅下滑，西成高铁开通有望提振
18
年客流。
17
年受九寨沟地震影响，公司实现购票人数
319.14
万人次，同比下降
3.26%
；实现营收
10.79
亿元，同比增长
3.59%
。公司收入提升主要得益于：
1
）
17
年门票收入
4.58
亿元，同比增长
4.32%
；
16
年猴年门票优惠而
17
年优惠取消，导致门票平均客单价同比提升
7.8%
；
2
）发力酒店产品营销，实现酒店业务收入
2
亿元，同比增长
18.93%
。
17
年
12
月西成高铁开通，大幅降低陕西游客前往峨眉山的综合交通成本。根据乐山市旅游委数据，
18
年元旦假期峨眉山接待客流同比增长
15.98%
，门票收入同比增长
31.18%
。考虑到高铁主要利好周末及节假日休闲游，叠加
17
年下半年低基数，我们预计
18
年全年客流增速约
10%
。
17Q4
费用控制初现成效。
17
年公司毛利率
48.89%
（同比
-0.84pct
）；扣非归母净利率
18.4%
（
+3.66 pct
）。盈利水平提升主要得益于于
17
年领导层换届后控费提效，期间费用率
18.4%
，同比下降
2.97pct
，其中销售
/
管理
/
财务费用率
4.02%/14.03%/ 0.35%
，同比下降
2.01/0.30/0.66 pct
。由于传统渠道广告费投入减少以及严格控制管理费用支出，
Q4
单季度销售
/
管理
/
财务费用率同比下降
5.14/ 14.17/0.39pct
。
我们预计
18
年销售费用率仍有
2-3 pct
改善空间。
公司
17
年扣非净利同比增长
28.94%
，而归母净利仅增长
2.83%
，主要因为：
1
）
17Q4
期间费用率大幅下降
,
导致盈利水平明显改善；
2
）
16Q4
公司转让万年实业股权产生投资收益
4980
万元贡献较多非经常性收益。参考黄山旅游
2015
年管理层换届后治理改善，
2016
年实现销售费用率（
1.17%
），我们认为公司当前（
4.02%
）仍有
2-3pct
的下降空间，
18
年业绩释放同样值得期待。
客流提振、治理改善，18年业绩释放弹性较大，维持“买入”。
2017
年上半年董事长及部分高管履新，公司管理机制改善、区域资源整合预期较强；对标黄山旅游自
15
年下半年领导层换届以来盈利能力和估值同步攀升，
17Q4
公司费用率下降、盈利改善趋势显著，
18
年业绩释放空间同样值得期待。峨眉山景区自然禀赋独特，
17
年
12
月西成高铁开通，未来客流恢复性增长。考虑元旦客流增速低于我们之前预期，下调盈利预测，
18-19
年
EPS
从
0.51/0/63
元下调至
0.46 /0.54
元，对应
PE 22.36/19.00
倍。参考景区类上市公司
18
年
PE
均值
28.80
倍，给予公司
18
年目标
PE 28-30
倍，下调目标价至
12.88-13.80
元，维持“买入”评级。
风险提示
：自然灾害风险，客流不达预期风险，改革进程不达预期风险。
