【华泰宏观李超】补库初现端倪，未来关注疫情扰动——2019年1-12月工业企业利润数据点评

华泰宏观李超 · 公众号 · 金融 · 2020-02-03 18:45

正文

文 | 华泰宏观李超 / 张浩

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内容摘要

>> 核心观点

2019年工业企业利润同比-3.3%，较上年下滑13.6个百分点。12月当月工业企业利润同比-6.3%，11月为5.4%。受成本上升、重点行业拖累、基数调高和资产减值计提等因素影响，2019年利润增速明显下滑。12月末规模以上企业产成品存货增速2%，前值0.3%，补库初现端倪，源于企业乐观预期修复带动工业生产适当发力，未来补库切换需关注疫情及逆周期政策影响。借鉴非典经验，我们认为新冠疫情对工业需求、企业生产、工业品价格、利润率和库存切换等均会产生负面影响，预计会拖累企业盈利，但考虑逆周期政策、摩擦修复等因素，维持2020年企业盈利转正判断。

>> 2019年工业企业利润增速-3.3%

2019年1-12月工业企业利润同比-3.3%，1-11月为-2.1%，较2018年下滑13.6个百分点；1-12月制造业利润同比-5.2%。2019年工业企业利润下滑受多重因素影响：1、需求承压导致工业品销售及营收走弱；2、原材料和用工成本上升导致利润空间压缩，；3、制造业利润增速下滑，钢铁、石化、汽车等重点行业利润拖累；4、个别行业及企业大幅计提资产减值损失，根据统计局估计该因素拖累2019年利润增速下降1.2个百分点；5、按可比口径调高2018年盈利增速基数。12月工业企业利润同比-6.3%，前值5.4%，我们认为费用上升、企业计提资产减值损失是当月数据恶化主因。

>> 参考非典疫情经验，2020年新冠疫情或拖累工业企业利润未来走势

2003年非典时期，工业企业利润增速受疫情影响加速下行，工业生产受非典因素扰动导致工业增加值出现回落；PPI同比增速在3月非典疫情加速扩散后也出现回落；营收利润率同比在疫情期加速回落，疫情过后跌幅放缓；此外，2003年非典时期已进入一轮补库周期，但企业补库行为因疫情因素受到压制。借鉴非典经验，我们认为疫情会冲击需求，放假隔离、延迟开工等因素也影响企业生产，公卫开支增加等因素会挤压利润空间，补库切换也受扰动；我们预计新冠疫情或适当拖累企业盈利走势，但考虑政策对冲、中美经贸协议初步落地等逻辑，维持2020年企业盈利转正判断。

>> 12月末产成品库存增速2%，补库初现端倪，新冠疫情或扰动补库切换

12月末规模以上企业产成品存货增速2%，前值0.3%。我们认为，库存底部蓄力，震荡回升，宏观数据修复一定程度上带动了企业对经济的乐观预期，工业生产适当发力促进库存回升。2020年新冠疫情爆发，非典时期企业补库受到一定压制；疫情导致需求受挫，延长休假、居家隔离、推迟复工等措施对企业生产也有影响。我们预计本次疫情可能对补库切换产生扰动。回溯库存周期，需求侧政策刺激往往对库存周期的切换有重要影响，我们预计随着疫情降温，财政货币发挥逆周期作用，政策刺激将推动去库向补库切换。12月末工业企业资产负债率56.6%，同比降0.2个百分点。

>> 利润结构：企业盈利总体下滑，行业利润呈现结构性改善

2019年，在41个工业大类行业中，28个行业利润较上年增加，利润总额下滑，但行业利润呈现结构性改善。其一，重点行业利润下降拉动作用明显。2019年，钢铁、化工、汽车、石油加工行业利润比上年分别下降37.6%、25.6%、15.9%和42.5%，合计影响规模以上工业企业利润增速比上年下降7.4个百分点。其二，高技术制造业和战略性新兴产业利润分别增长4.8%和3.0%。其三，得益于减税降费、金融扶持等政策措施，2019年私营企业和小型企业利润分别增长2.2%和5.0%。其四，多数行业保持利润增长，9个行业利润增速超两位数，建材、医药、专用设备等行业维持较高增速。

风险提示

中美贸易摩擦超预期加剧，美联储超预期加息，全球流动性环境超预期收紧，经济下行超预期拖累企业盈利，政策效果不及预期。疫情进一步超预期恶化，对经济数据产生较大冲击。

风险提示

“新供给价值重估理论”的提出

“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。