2017年上半年公司营收16.35亿元，同比增长34.46%，归母净利润2.85亿元，同比增长10.97%，基本符合市场预期。一季度营收6.99亿元，同比增长42.53％，净利润1.37亿元，同比增长32.44％；二季度营收9.36亿元，同比增长29.00％，净利润1.48亿元，同比下降3.56％，环比增长8.03%。上半年公司业绩较大上涨，PE管和BOPA薄膜有良好表现：受益北方煤改气建设管路，PE管供不应求，销量大增；BOPA薄膜供给依然偏紧，利润稳步上升。受政策影响商用车至 6 月才开始明显起量，公司干法隔膜表现欠佳，但下半年新能源汽车放量将带动隔膜的需求增长，且今年已新增0.95亿平湿法产能，下半年隔膜业务业绩环比大增可期。公司发布2017年前三季度业绩预告预计前三季度归母净利润4.26-4.84亿元，变动幅度10%-25%，表现较好。
上半年PE管道业务及BOPA业务收入大增，锂电隔膜及BOPA膜毛利率均有所下调。上半年PE管业务营收9.35亿元（占公司营收57.20％），同比增长52.91％，主要受益北方煤改气项目，出货量大幅上升，毛利率上升0.77个百分点至21.67%，业绩表现亮眼，预计下半年高景气度将延续。BOPA薄膜业务营收4.49亿元（占公司营收27.47％），同比增长30.39％，毛利率为34.21％，较去年同期下降4.4个百分点，但利润依然维持平稳增长。锂电隔膜业务营收2.12亿元，同比下降11.54％，毛利率降低11.49个百分点至57.96%，主要原因为干法隔膜上半年需求下滑，且价格降幅超过15%，预计上半年隔膜利润为0.89亿，同比下滑超过35%。预计下半年商用车放量，干法隔膜需求将大幅提升，且公司今年公司已新增0.95亿平湿法隔膜，目前湿法产能超过1.2亿平，预计全年湿法出货量有望达到7000万平，因此下半年公司隔膜业务增长值得期待。
费用率下降，维持较高盈利水平。2017年上半年公司毛利率29.49%，同比下降5.85个百分点，主要系干法隔膜和BOPA膜价格下滑，造成盈利水下降。上半年净利率17.44％，下降3.68个百分点。费用率方面，上半年公司费用同比增长1.17%至1.05亿元，费用率减少2.21百分点至6.44%。其中，由于销售规模扩大，销售同比增长23.25%至0.59亿元，费用率3.63％，同比下降0.33个百分点；管理费用下降2.67%至0.38亿元，费用率下降1.04个百分点至2.35％；财务费用为0.07亿元，同比下降48.94％，主要系汇率损失减少，费用率0.46％，下降0.75个百分点。
上半年公司流动性略有下降。期末公司存货3.69亿，较年初上涨26.8%。报告期末公司应收账款为10.62亿，较年初上涨45.88％，回款期略有增加。预收账款0.36亿，较年初上涨82.64%，说明公司订单增加。现金流方面，公司经营活动净现金流为0.58亿元，同比减少0.64亿元，由于经营性应付项目同比减少；由于公司积极进行湿法隔膜产能建设，资本开支2.30亿，投资活动净现金流为-2.26亿；期内筹资活动净现金流为0.53亿，主要通过借款方式。报告期末公司短期借款额为5.39亿，较年初增加74.43％，账面现金为5.46亿元，较年初减少12%。
湿法隔膜产能逐步释放，增强核心竞争力。下游电池需求旺季来临，受益于商用车销量大幅提升，6月商用车销量1.6万台，环比增长149%，超市场预期，7月走稳，同时由于下游公交客车大规模采购启动，且物流车加速回暖，预计商用车将进一步走强，而乘用车保持良好增速，预计8月销量环比增幅大幅提升，且去年三季度基数低，故而动力电池隔膜需求同比环比都将大幅提升，预计下半年公司干法隔膜出货量将大幅增加，全年销量预期1亿平，且干法价格已企稳为3元/左右，盈利水平保持稳定。另外湿法产能已达1.2亿平，逐步达产，由于今年湿法隔膜加速替代，供不应求，价格坚挺，公司客户拓展顺利，包括中航锂电、比亚迪、沃特玛、CATL等一线电池企业，且下半年公司另有两条线合计0.7亿平湿法产能投产，预计全年湿法隔膜销量将达0.7亿平，且随规模效应显现，毛利率有望稳中有升，全年隔膜利润有望超过2.3亿。
盈利预测与投资评级：我们预计 2017-2019 年归属母公司股东净利润为 6.36亿、7.41 亿、8.39亿元，EPS为0.58/0.68/0.77元，同比增长31/16/13%，对应PE为26x/23x/20x。由于公司湿法隔膜产能逐步释放，市场拓展顺利，业绩稳步提升，因此我们给以目标价20元，对应 2018年29倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：新能源汽车政策支持不达预期，新能源汽车产销不达预期，公司隔膜出货量不达预期，隔膜价格不及预期，BOPA膜价格不及预期。
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20170416 沧州明珠：PE 管材与BOPA 膜高景气，业绩亮眼
