海通石化：通源石油（300164）——北美工作量提升，2018年归母净利润大幅增长

公司发布2018年报。 2018 年，公司实现营业收入 15.93 亿元，同比 +95.09% ；实现归母净利润 1.04 亿元，同比 +134.83% ，上市以来归母净利润首次突破 1 亿元。公司业绩大幅增长主要由于 2018 年国际原油均价抬升，美国页岩油产量高速增长，公司美国子公司 TWG 工作量大幅增加。公司预计 1Q19 实现归母净利润 1000-1400 万元，同比增长 178.16%-289.43% 。

北美业务工作量大幅增长，收入同比+192%。 公司控股子公司TWG作为北美射孔分段领域的行业龙头，拥有世界领先的页岩油气开发最核心的射孔分段技术以及电缆测井技术，旗下经营实体APS、Cutters业务覆盖美国Permian、Eagle Ford、DJ Basin等页岩油气主要开发热点区域，稳定客户超过200个。根据公司年报援引的EIA数据，2018年美国原油产量大幅增长，全年平均产量1095万桶/天，同比增长160万桶/天，增量基本都来自页岩油；美国页岩气产量7560亿立方米，同比+22%。美国页岩油气产量快速增长推动公司北美工作量大幅提升，2018年北美业务实现营业收入11.93亿元，同比+192.46%，占2018年公司总收入75%。

国内业务盈利能力提升，毛利率同比增加9.74%。 公司缩减毛利率低、账期长、盈利能力差的业务，重点开发分段射孔、爆燃压裂等高毛利项目。同时，国内勘探开发力度加大，公司在长庆油田、四川页岩气田、塔里木油田、延长油田、吉林油田、大庆油田等市场连续中标。

其他海外市场不断扩大，协同发展通源北美、通源中国、通源海外三条主线。 公司参股子公司一龙恒业在阿尔及利亚、伊拉克、乌克兰、哈萨克斯坦、墨西哥、秘鲁等地的中标项目稳步推进，未来将在此基础上继续扩大海外周边市场，加快建立以钻井为核心、后期改造项目以修井为核心的服务能力。

完成收购合创源100%股权，TWG持股比例进一步提高。 2018年10月23日，公司发布非公开发行A股股票预案，拟增发不超过9024万股，募集资金不超过6亿元，其中4.5亿元用于收购合创源100%股权，从而间接获得TWG33.96%的少数股东股权。此次收购不以非公开发行为前提。2019年3月，公司发布公告，合创源已完成工商变更登记，公司对合创源持股比例变更为100%，从而对TWG的持股比例由55.26%提升至89.22%。我们认为未来公司将能更好获得TWG业务量增长带来的收益，同时进一步巩固公司射孔全球化的战略布局，为后续公司在北美地区乃至全球发展奠定基础

并购基金投资上下游，完善产业链布局。 公司与万融时代、西创投资以及张春龙共同设立万融基金，总规模10亿元人民币。2017年12月，基金出资3000万元投资信维源，其产品技术主要应用于油气田的三次采油，是油气田后期开发主力服务技术。2018年，基金投资大庆宝日花石油技术有限公司，其全资子公司西安中油石油有限公司与中石化中原油田签订油田合作开发协议，合作开发内蒙古自治区二连盆地苏尼特右旗萨如勒庙石油天然气区块，合同期限为30年，预计可探明储量为6505万吨，可采储量1301万吨。

我们预计2019年上游资本开支继续回升，油服市场有望继续复苏。 2018年，美国Anadarko、EOG、Devon、Apache和国内中石油是公司前五大客户。随着原油均价抬升，我们预计上游资本开支也将随之继续增长。从国内三桶油2019年资本开支计划看，2019年三桶油上游勘探开发计划资本支出3578-3678亿元，同比增长19.12%-22.45%；其中，中石油计划支出2282亿元，同比+16%。2019年以来美国页岩油产量继续增长，1Q19平均产量1196万桶/天，较2018年进一步增加。我们认为上游资本支出回升以及美国页岩油产量增长，油服市场有望继续复苏。

盈利预测与投资评级： 我们预计通源石油2019~2021年EPS分别为0.38、0.54、0.78元，维持“优于大市”投资评级。

风险提示： 原油价格下行；上游资本支出不及预期等。