【中泰钢铁新材料|研究简报】方大炭素-石墨电极回暖，盈利持续改善

钢涨矿涨利润涨

兼并重组确立龙头地位：公司于 2006 年改制重组后，通过收购抚顺炭素、蓉光炭素和合肥炭素等企业，产销规模迅速扩大，目前处于炭素行业产能亚洲第一、世界第三的国内龙头地位，仅次于德国SGL、美国UCAR。公司主要从事石墨及炭素制品、铁矿粉的生产与销售，产品包括石墨电极、炭砖、特种石墨、锂电负极材料、碳纤维等；

产品结构布局合理：经过多年整合，公司已形成兰州本部为核心，抚顺、成都、合肥为辅的产能布局，拥有20万吨石墨电极和3万吨炭砖生产能力。石墨电极方面，本部为13万吨，主要以超高功率和高功率产品为主，其他三个子公司以高功率和普通功率产品为主。炭素制品为公司主要营业收入来源，以2016年为例，营收贡献比例为72%，铁精粉其次；

行业长期低迷：近年来由于下游需求市场如钢铁行业景气度下滑，电炉钢占粗钢比例逐年下降，导致石墨电极需求量减少。同时炭素行业内石墨电极产能严重过剩，低端产品占比较大，供需失衡造成行业产能利用率长期低位徘徊，产品盈利不断下滑，炭素制品毛利率自2011年的27%递减至2016年的15%。2016年受益于宏观经济企稳，叠加供给端之前几年调整充分，钢铁行业复苏带动铁精粉价格回升，盈利触底回升，虽然铁精粉仅占营收的22%，但去年利润贡献却接近一半；

业绩迎来拐点：2017年一季度实现营业收入6.9亿元，同比增长46.36%；实现归属上市公司股东净利润0.74亿元，同比增长566.34%；毛利率33.28%，同比增加13.56%。营收的增长主要归于石墨电极量价齐升，盈利的大幅上涨得益于整个行业基本面已经产生了实质性变化。

需求走出低谷

传统市场需求稳中有升：石墨电极传统需求主要由电炉炼钢和炼钢精炼两部分构成。电炉炼钢（短流程）是利用电能做热源进行冶炼，一般所说电炉即指电弧炉。去年10月以来由于煤炭行业供给侧改革，导致高炉-转炉炼钢（长流程）主要原材料焦煤、焦炭价格大幅上涨，相比之下废钢为主的电炉钢生产企业成本优势开始凸显，电炉钢盈利超出高炉钢，电炉钢厂产量迅速攀升，电炉法占粗钢比例相应提高；炼钢精炼，指的是将电弧炉后期精炼功能移到钢包中进行，对初炼炉（电弧炉或转炉）所熔钢水进行精炼，通过有机结合提高初炼炉生产效率的同时，提升产品质量，钢水炉外精炼比例约为30%。目前宏观经济依然稳健，今年1-4月粗钢表观消费量同比增长9.8%，电炉炼钢成本优势凸显产量提高，带动石墨电极传统市场需求稳中有升；

电弧炉取代中频炉带来增量需求：去年年底以来取缔中频炉事件席卷全国，今年年初政府层面明确6月底之前彻底取缔所有地条钢产能，相应增加了电弧炉取代需求。我们预计2017年实际取代需求约为3500万吨，带来石墨电极需求增量约为10.5万吨。由于中频炉产能不在国家统计数据范围之内，因此表外这部分需求未来将被替代转化为表内需求（粗钢产量）。

供给偏紧态势短期难改变

环保限产导致供给难释放：国内石墨电极产能主要分布于华北、华中、东北、西北等地，今年初以来，受国家环保政策影响，河北、河南、山东、山西、辽宁等省的部分中小炭素企业限产减排。2月下旬国家环保部等四部委和6省市联合印发了《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，该方案涵盖北京、天津及河北、山西、山东、河南等省的24个城市，要求达不到特别排放限值的炭素企业全部停产，达到特别排放限值的，限产50%以上。截止目前，河南部分地区石墨电极企业仍处于限产20%，山东地区部分企业限产30%，全国因环保因素涉及停产或减产的产能达20-30万吨。后续随着环保组逐渐进驻各地方监察，企业复产阻力短期仍然较大；

生产+原材料因素进一步加剧供给偏紧态势：石墨电极产品生产周期至少要4个月以上，叠加备货周期，大概需要半年左右，因此虽然今年4月份以来价格开始大幅上涨，但短期很难放量。原材料方面，针状焦、石油焦、煤沥青占了总成本的70%以上，其中超高功率石墨电极原料完全是由针状焦组成，电极的最终性能在很大程度上取决于针状焦的性能。目前我国的针状焦主要依赖进口，美国和日本相关企业掌控全球针状焦产量及价格。由于原材料受限，导致国内很多公司产量不能有效释放，在未来相当长的时间内，进口针状焦将成为国内石墨电极企业向超高功率产品进军的瓶颈。

供需格局产生实质性变化

供需面收紧价格持续上涨：年初以来由于供需面收紧产业链顺势提价，考虑到调价信息发布时间有一定滞后性，确切来讲是从4月份以来公司石墨电极产品价格开始大幅上调。目前价格相比于年初，普通功率产品上调比例达80%-100%，高功率产品上调比例达85%-115%，超高功率产品上调比例达120%-135%；

涨价趋势确立，盈利短期持续向好：根据生产规划公司2017年石墨电极产量预计为16万吨，其中超高功率石墨电极占比50%以上，超高功率和高功率两者合计占比约为80%。超高功率主要用于电弧炉冶炼，高功率主要用于炼钢精炼，受益于淘汰地条钢所带来的增量替代需求，从价格涨幅来看超高功率产品要超出高功率产品。短期内供需偏紧格局不会改变，涨价趋势确立，产能利用率有望维持高位。

行业供需偏紧格局带来石墨电极价格持续攀升，公司盈利显著提升。基于此对公司主要产品销量、单价、成本进行假设，预计公司2017/18年归母净利润为10.8亿元、11.0亿元，EPS为0.63元、0.64元，对应PE分别为17倍、16倍，给予“增持”评级。

环保限产不达预期，石墨电极价格回落。