【投顾观点】2021年经济能否超预期，关键看两点

回顾2020年，强劲的出口带动工业生产高景气，同时基建、地产韧性托底，经济复苏逐季强化。从一季度经济数据来看，工业、出口仍保持了较高的景气，同时以消费为代表的内需端也已经开始呈现边际走强趋势。

往后看，我们认为今年经济能否超预期，关键点在于消费和制造业投资。

消费端，3月社零出现超预期修复、消费价格也初步见底。由于消费的复苏节奏滞后于经济复苏，预计今年随着居民收入预期改善和疫情限制解除，消费复苏有望加快，尤其是线下场景的可选消费。

制造业投资去年全年负增长，目前供给缺口仍然存在。随着需求端边际改善，供不应求的基本面、大幅改善的盈利以及高增长的融资有望助力制造业投资上行。

虽然目前市场仍处于反复磨底当中，但经济基本面仍在优化、结构性亮点不少，同时资金面也尚未明显收紧，我们认为市场仍有值得挖掘的投资机会，关注受益于经济复苏、议价能力强、同时估值业绩匹配度好的“高资产壁垒”公司。

今年以来消费稳步恢复，3月进一步呈现边际走强趋势。 3月我国社会零售总额同比增长34.2%，比2019年同期增长12.9%，增速比1-2月分别加快了0.4和6.5个百分点。

从价格端来看，非食品消费的价格也在修复，核心CPI、服务分项从2020年的低于季节性，回归至略强于季节性的水平。消费者信心也持续增强，2月消费者信心指数录得127，再创新高，成为消费复苏的重要支撑。

往后看，我们预计 随着疫苗的接种，消费有望继续积极恢复，且潜在恢复势头较强。

首先，居民收入增长将带来消费能力稳步提升。 一季度，我国居民人均可支配收入实际同比13.7%，两年平均增长为4.5%，延续了增速逐季走高的趋势。

一季度居民消费支出两年平均实际增速为1.4%，呈现恢复性增长，虽扭转了连续四个季度下降的局面，但还未追上居民消费的增长速度，因此1季度居民储蓄率仍然比正常年份高6%左右。预计随着就业和居民收入预期好转，居民消费潜力将加快释放。

2020Q1居民收入与消费支出增速差距收敛（%）

数据来源：wind

第二，服务类消费加快修复，随着疫苗接种率的上升，可能会迎来补偿性增长。

从景气指标来看， 3月服务业业务活动预期指数录得62.9%，经营活动指数录得54.3%，均显示出服务业在加速修复。

3月消费数据也显示餐饮和线下商业在快速修复。 3月餐饮收入自2020年以来首次高于2019年同期；一季度限额以上零售业实体店商品零售额两年平均增长4.5%，较1-2月加快0.4个百分点。

从假期数据观察，居民受疫情压抑的服务消费需求也在快速释放。 相比2020年的假期出行，2021年清明节日均旅游人数恢复程度数据有了一个较大的跃升，国内旅游出游人次达到2019年同期的94.5%。

今年五一居民的出游热情更加高涨，有望迎来“爆发式出游”。根据携程发布的预测报告，当前五一机票、酒店、门票、租车订单较2019年分别增加了23%、43%、114%、126%，今年五一出游人数或达2亿人次，将超过2019年五一1.95亿的出游人次。

往后看，疫苗接种的推进将带来线下服务场景进一步打开，此前受疫情影响最为严重的服务类消费可能会出现集中增长， 我们认为线下服务类消费会出现短期增速十分亮眼的一段高速增长期。

数据来源：广发证券发展研究中心

今年一季度制造业投资累计同比29.8%，两年同比下降2%，虽然整体还未恢复至疫情前水平，但3月份制造业投资两年复合增速为-0.35%，较1-2月的两年复合增速（仅为-3%）提高了2.65个百分点，从边际来看制造业投资趋于修复。 向后看，我们认为制造业投资有望加快改善。

首先， 虽然制造业投资去年下半年开始快速修复，但是目前产能利用率仍在77.2%的高位（同期最高点），同时PPI仍在加速上行，意味着供给缺口依然存在，企业仍然有增加资本开支的诉求。