招商石化•王强/李舜：东华能源（002221）—高景气+放量驱动PDH龙头业绩展翅释放

招商研究 · 公众号 · 财经 · 2017-06-01 17:44

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进军全球最大的LPG贸易商。公司2016年液化石油气（LPG）总销售量约600万吨，进口量连续4年全国第一。公司凭借宁波库区在华东唯一具备“第一港”整船装卸码头条件，整合资源、物流、仓储、生产、金融等要素，成为全球最大的LPG贸易商指日可待；通过贸易、金融、深加工深度融合的综合运营优势，从容应对原料国际诉讼，逐步增强对丙烷、丁烷资源定价的话语权，正从“国际俱乐部”的参与者向影响者转变。

目标成为全球最大的聚烯烃新材料生产商。公司以张家港和宁波烷烃深加工项目为核心，同时规划连云港和曹妃甸基地，推进改性聚烯烃类新材料产业，已形成丙烷-丙烯-聚丙烯全产业链格局，并成为国内石化双雄之外最大的丙烯厂商；作为丙烷脱氢龙头，具有氢气和聚丙烯配套优势和原料采购优势，上游原料资源的深度掌握和成本控制能力是公司成为PDH龙头的核心竞争力。

油价45-60美元是PDH最佳盈利区间。丙烷脱氢制烯烃（PDH）比石油基、煤（甲醇）制烯烃有明显的成本和环保优势。我们维持未来1年Brent油价主要在50-60美元中油价区间的判断不变，传统炼厂丙烯投放很少，煤制烯烃在中油价下投放放缓；而丙烯作为全球近亿吨大体量的基础原材料，国内下游需求仍有约7%增长是少有的；美国乙烷裂解新产能开始集中释放，可能将冲击石脑油乙烯开工从而影响副产的丙烯，丙烯供需还将相对偏紧。PDH路线受益美国页岩气副产的廉价丙烷原料出口量大增，盈利景气度将持续维持。

PDH高景气+放量将驱动公司业绩高增长。宁波福基石化66万吨PDH配套40万吨聚丙烯项目已于4月转固，开始贡献业绩，宁波二期预计于2019年投产。公司2016年贸易长约问题已基本解决，吃亏已翻页，今年LPG贸易量将达800万吨左右，有望贡献盈利2-3亿元。公司业绩开始由LPG贸易、张家港扬子江石化和宁波福基石化3块业务驱动，17Q2开始展翅释放。

维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2017-2019年归属于上市公司股东净利润分别为15.5亿元、20.5亿元和24.9亿元，EPS分别为0.96元、1.26元和1.54元，对应当前股价的动态PE分别为11.7倍、8.9倍和7.3倍。公司当前股价被错杀，具备很强的安全边际，较去年定增价格12.7元存在15%左右折价。风险提示：装置运行不稳定；国际油价大幅下跌。

以上内容均为报告摘要。