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概 述
近年来我们发现铁合金面临着三个基本面变化。需求层面：终端用钢需求和结构的变化，导致锰硅需求出现明显颓势，而硅铁由于其需求端的多元化，颓势虽弱但前景悲观。原料层面：内蒙新能源电价试点打破了大工业电价主导的铁合金成本，致使锰硅成本支撑遭到削弱，而硅铁得益于内蒙的供应结构特色，成本支撑削弱程度有限。原料层面：通过调研数据及分析发现，当前铁合金厂通过配矿和富锰渣替代氧化矿的模式性价比并不高，随着2025年第一季
度
South32
澳洲GEMCO锰矿恢复发运，进口矿性价比优势将吸引合金厂，短时间的供应增量将显著削弱成本支撑，成为价格爆点。在这三个变化的驱动下，锰硅将遭受比硅铁更大需求颓势和价格下行压力，或将存在做扩锰硅硅铁价差的可能性。
本文将分为三个部分描述：第一部分将分析终端用钢需求和结构变化对铁合金需求影响；第二部分将分析绿电对铁合金成本的影响；第三部分将探讨
铁合金厂对进口氧化矿替代模式性价比。
近年来终端用钢需求的变化体现在两方面，一方面是地产和制造业的用钢比例转换，另一方面是整体用钢总量的下降。终端用钢结构的转换上，地产用钢占比从2018年的43.8%下降至2023年的18.6%，制造业从2018年33.1%上升至56.9%。这一终端用钢行业变化代表着其背后钢种的消费变化（地产的螺纹消费减少，制造业的热卷消费增加）。这些变化也反馈到了钢材供应结构变化上，从下图铁水流向图可知，较为明显的钢种生产变化即为螺纹占比从2021年9月的24%下降至2024年8月的16%，热卷占比的从21年9月的23%上升到2024年8月的28%。大体上螺纹钢材供应比例下降8%，热卷上升了5%，其余3%左右由中厚板、镀层板、冷轧等其他板材吸收。
资料来源：Wind、Mysteel、中财期货投资咨询总部
除供应结构变化外，供应总量也在下降，我们发现制造业的热卷用钢供应占比增加，并不代表热卷产量增加，热卷产量实际有微跌，主要是螺纹产量的大幅下降，带动传统五大钢材在粗钢占比也在5年间下降到了43%左右（下降3-5%）
资料来源：Wind、Mysteel、中财期货投资咨询总部
以上钢材供应结构变化也影响着铁合金的需求变化，因为不同钢种消费的铁合金量是不一样的。基于平均每吨粗钢消费锰硅10kg和硅铁4kg，每吨螺纹消耗锰硅22kg和硅铁4kg，平均每吨热卷耗硅铁1kg但不消耗锰硅。我们可用计算得到
从计算结果，我们发现原本在钢材供应结构变化下，锰硅和硅铁的需求是受到了相似程度的冲击，但是硅铁由于炼镁需求的增长，缓解了这一冲击，使得硅铁因这个趋势造成的消费总量降幅仅不到锰硅的一半，年均降幅仅为锰硅的三分之一多一点。
长此以往消费量降幅的差异，将导致锰硅和硅铁间需求差的扩大。
铁合金北方产区绿电
(
风电和光伏
)
比例逐年上升
,
理论上对铁合金生产成本有降低效果。这个降低效果主要是从电价层面降低，因为绿电由于运行低成本，价格是低于火电的，随着绿电装机容量上升，对电价有下降压力。但是实际观察下来随着装机容量比例上升，实际上合金的工业电价并没有明确的下降姿态。这主要是因为影响电价涨跌的不确定因素很多，例如夏季用电高峰，动力煤长协政策，水电的旱季和雨季等等。因此简单的绿电装机容量上升只能作为一个合金厂用电成本下降的理论性因素，其并未真正明显反馈在工业电价上。所以实际上绿电对铁合金的成本影响并没有想象中那么容易。
资料来源：
Mysteel
、中财期货投资咨询总部
但实际产业中绿电的效果还是在内蒙以另一种形式表现出来了。因为风电光伏为代表的绿电发电不稳定，直接并网造成调峰压力，所以趋势上是在试行绿电直接供给合金厂，内蒙是唯一试行单独新能源电价的铁合金产区，2024年也成为了新能源电价交易试点地区，有单独的绿电价格反馈这一成本下降趋势。
不
过当我们分析内蒙地区绿电对合金成本下降的效果时，我们需要注意一个事实，新能源的储能装机容量在西北仅占新能源装机量的4%，缺乏储能应对调峰，限制了当前绿电的上限，虽然储能装机量在快速上升，但也需要以年为单位产生影响，短期无法改变绿电不稳定带来的调峰问题。因此存在约30%的上限，即为铁合金厂通常可以30%的电力采购用绿电电价,但出于调峰压力其余70%的电力还是得使用工业电价。具体成本降低效果，我们以当前内蒙最新工业电价0.43元/度，内蒙新能源电力上网价格0.3元/度为例，锰硅耗4000度电/吨，硅铁耗8000度电/吨为例进行计算。
经过计算我们发现绿色电对铁合金的成本降低效果是存在的。由于内蒙占锰硅全国46%产量，锰硅的成本降低效果最为明显，这9%折合约156元的成本降低，对整体锰硅生产成本水平减少是有带动效果。但是内蒙硅铁受新能源电价试点成本降低效果较小，因为内蒙硅铁产业格局特殊，以至于虽然内蒙硅铁占全国占了32%，但其中85%产能由鄂尔多斯冶金和君正能
源化工两家控制，因为两家头部企业长期以来自备电厂供电为主，电力成本一直较低。外部无论是工业电价还是新能源电价整体对其成本影响相对较小。所以在绿电趋势影响下，看似电力成本下降程度相同，但实际锰硅受其影响较大，硅铁相对影响较小。
2024年4月South32 澳洲GEMCO锰矿设施因台风影响受损而停止发运，导致当时影响了国内进口锰矿的10%，当时造成了2024年锰硅的一波大行情。在那次影响后，澳洲高品氧化矿的替代品加蓬矿价格高升，合金厂利润亏损，不得不改用采取了富锰渣模式替代高品氧化矿。当前替代模式已经稳定运行了较长时间，适应了缺少澳矿的运作。因此我们将分析这个模式的性价比
从成本分析上看，为了追述最新的成本情况，同时避免季节性差异，我们采取2023年11月澳矿事故发生前的价格，代表澳矿发运恢复后的市场情况，2024年11月价格代表澳矿事故后及锰硅厂最新替代模式情况。此外替代模式下，由于富锰渣用量大增并替代了大量高品氧化矿比例，锰矿和富锰渣用量分开计算的通用公式不再适用，所以采取富锰渣和锰矿合并计算。
通过计算对比得出，当前替代模式下锰硅厂的锰矿成本比澳矿发运恢复后依赖进口矿的成本高13.86%。这主要是因为技术层面上，当前的替代模式仍有局限性，首先富锰渣无法完全替代澳矿和加蓬矿为代表的高品氧化矿，因为高品氧化矿和低品半碳酸矿共为骨架矿，如果低于10%，存在塌炉风险，这意味着最后反馈到替代模式的配矿比例上，仅仅是增加了10%的富锰渣，还是需要一定比例的高价进口氧化矿，这导致富锰渣的成本节约效果没想象中那么好。其次能替代高品氧化矿的富锰渣需要精炼到接近40%的品味，往往需求更贵的Mn38%富锰渣。因此相对于海外矿，当前替代模式的性价比仍然不足。2025年1季度澳矿恢复发运后，海外矿的性价比优势将再度影响锰矿供应进而对锰矿价格形成较大影响。
综上所述，我们对当前铁合金的三个基本面变化进行了分析并得出了三个结论，第一，在钢材供应结构的变化下，用锰量大的螺纹产量减少，几乎不用锰的热卷产量增加，导致锰硅需求萎缩严重，相比之下由于硅铁有来自镁生产的需求弥补来自炼钢的需求减量，实际需求减量相对少很多。第二，绿电当前仅在内蒙新能源电价试点地区影响较大，对锰硅的电力成本削减明显，但由于硅铁在内蒙以自备电为主的巨头公司主导的生产特点，实际硅铁受到的电力成本影响远小于锰硅。第三，当前合金厂的替代模式存在技术局限，实际性价比不如依赖进口矿，待2025年1季度澳矿恢复发运后，澳矿的性价比优势仍然能通过供应增量造成较大的锰矿价格波动。
这三个基本面变化代表着一个事实，即锰硅和硅铁的需求都受到下行压力，但相比于锰硅需求的明显萎缩，硅铁需求得益于需求结构和产区特点，受到的下行压力的小于锰硅的，这意味着锰硅和硅铁的需求差正在不断拉大，为二者价差不断积累矛盾。因此我们认为存在做扩锰硅硅铁价差的可能性，并且做扩价差的爆点应该在2025年第一季度澳矿恢复发运的时候，届时更具性价比的澳矿供应将吸引锰硅厂为降低成本而采购，锰硅成本支撑将明显松动，结合之前锰硅和硅铁需求差拉大积累的矛盾，锰硅价格或将大幅走弱，硅铁价格小幅下跌，锰硅和硅铁价差随即走扩。
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