【正文】

本文聚焦美联储 3 月议息会议。

一、 美联储 3 月议息会议简评

（一）利率决议政策保持观望：连续三次降息后，连续两次按兵不动

2025 年 3 月 18-19 日，美联储召开 2025 年内第二次议息会议，继续维持 4.25-4.50% 的目标利率区间不变，这是自 2025 年以来连续两次暂停降息。目前美联储分别于 2024 年 9 月、 11 月与 12 月月连续三次降息（幅度分别为 50BP 、 25BP 和 25BP ），累计降幅达 100BP 。

这意味着，美联储已经在连续三次降息后，选择连续两次按兵不动，使得目标利率区间目前仍为 4.25-4.50% ，相当于 2022 年 12 月的水平。

（二）超预期放慢缩表步伐，释放积极信号

和利率方面的按兵不动相比，本次议息会议比较超预期的是美联储决定自4月1日起放缓缩表步伐，将每月国国债的缩表规模上限250亿美元减少至50亿美元，并维持MBS每月350亿美元的缩表规模，这一调整可被解读为防范市场的流动性冲击。

（三）不确定性增强：下调经济增速预期值的同时，上调通胀预期值

本次美联储将2025-2026年的经济增速预测值分别由2.1%、2.0%和1.9%下调了0.4个百分点、0.2个百分点和0.1个百分点至1.7%、1.8%和1.8%，同时将2025-2026年的通胀率分别上升0.2和0.1个百分点至2.7%和和2.2%、将2025-2026年的核心通胀率分别上调0.3和0.1个百分点至2.8%和和2.2%。这一预测上的变化表明美联储对接下来美国经济基本面走势的不确定性明显上升。

（四）降息态度更趋谨慎（预测不降息和仅降息1次的人数上升）

两个数据可以说明美联储对后续一段时期的降息态度更趋谨慎。

1、将2025-2026年的目标利率中枢区间分别上调至3.9-4.4%和和3.1-3.9%。

2、认为2025年降息幅度达75BP和50BP的人数均下降1位，预测2025年降息25BP的人数上升1位、预测不降息的人数增加3位。

二、本次美联储议息会议释放的信号较为紊乱，不过市场是往鸽的方向解读

（一）前面的分析告诉我们，本次美联储议息会议释放的信号较为紊乱，如其放缓缩表步伐及下调经济增速预期值可被理解为鸽，而上调通胀预期值和预测降息人数减少可被理解为鹰，而其按兵不动又可理解为中性。这说明，当前美联储的态度是极为模糊的，对美国经济基本面后续走势的不确定性显著增强。

（二）即便如此，市场还是将本次议息会议的基调朝着往“鸽”的方向理解，如10年期美债利率由4.3%以上回落至4.23%以下，美元指数由103.9的高位回落至103.4附近。这可能是因为，对市场而言，当前对经济基本面的预期比通胀预期更为重要。

三、市场陷入静观期（等待更为清晰的信号）

美联储之所以按兵不动，原因是认为后续经济走势还存在很大的不确定性，特朗普冲击带来的影响还需要进一步观察。实际上，除美联储外，其余经济体也是基于此做决策。

例如，在2025年3月19日的议息会议上，虽然日本央行预计日本经济将继续以高于潜在增长率的速度增长（Japan's economy is likely to keep growing at a pace above its potential growth rate）以及潜在CPI通胀率将逐步上升（underlying CPI inflation is expected to increase gradually），但其仍选择按兵不动（明确提出需要关注近期企业积极调整工资和价格的行为），很重要的一个原因便是全球贸易及其他政策的变化使得日本经济活动和物价面临高度不确定性，为此需要密切关注外围环境变化对日本经济活动的物价影响。

再比如，2025年3月20，人行同样维持1年期与5年期LPR在3.1%和3.6%的位置上不变，而人行的降息降准也进入真正的“择机”阶段，这里的“择机”主要是指内外环境及其对中国的影响（特别是外围环境）更为明朗一些。

四、结语

（一）虽然美联储本次按兵不动且姿态仍较为模糊，但是能够看得出来其对经济基本面的担忧有所上升，对降息的态度更趋谨慎，对风险更加关注。这表明，当前美联储与特朗普团队之间的关注点存在一定差异，后者更关注经济基本面与就业，前者更关注风险与通胀。

从这个角度来说，后续美联储与特朗普政府团队之间的博弈还会持续下去。

（二）有人将本次美联储放缓缩表步伐理解为一次暂时性行动，不过笔者认为这一变化可能具有更中期的意义，它意味着美联储的态度已经开始出现了一些动摇。也就是说，站在当前来看，笔者对美联储朝鸽的方向走比之前更加有信心了。这主要是因为，经济基本面和和预期的变化以及美股调整对美联储决策的影响是客观存在的，美联储一直担心的通胀预期最终大概率会随着美国经济和股市的变化而有所弱化。