中金 • 全球研究 | 2024年日本自民党总裁选举#5：候选人小泉进次郎

泉进次郎本身作为政治家在多个领域有着自身的观点，但是本文着眼于分析其经济金融相关领域的政策主张。此前我们分析过高市早苗与石破茂的经济金融相关政策(详情参考《 24年日本自民党总裁选举#3：候选人高市早苗 》、《 24年日本自民党总裁选举#4：候选人石破茂 》)，高市与石破二者就“安倍经济学”观点形成了明显的对立，二位当选后对市场的波动也可能较为明显。 但小泉与高市、石破不同，小泉的经济金融政策的重心集中于结构性改革领域，而非货币财政政策等。 这点类似于其父亲小泉纯一郎，小泉纯一郎在位时期以“没有结构性改革就没有景气复苏”为口号对众多国有机构进行了民营化、私有化的改革，小泉纯一郎信奉“小政府主义(Minarchism)”，主张“缩小政府职能、提高民间活力”、“缩小中央政府能力、扩大地方政府能力”。 小泉纯一郎的上述“小政府主义”政策得到了众多外国投资者的青睐， 小泉纯一郎在位时期外国投资者对日股的累计净买入额高于“安倍经济学”时期的水平 (图表1)。但是小泉纯一郎政策的弊端之一是经济自由化带来的“非正式编制劳动者”的增加，进而带来了日本社会贫富差距的扩大。彼时(2000年代初)日本企业苦于“资产负债表衰退”的调整，在降本增效的背景下，企业不愿雇佣正式员工(日本的劳动法对正式员工有很强的保护，难以裁员)，从而出现了大量雇佣非正式编制劳动者的趋势。非正式编制员工的工资低于正式员工，且在衰退时期随时面临被解雇的风险。有关经济金融领域，小泉进次郎的政策主张如下。

我们认为小泉进次郎的政策有助于提高日本劳动力市场的流动性。 在本次选举中小泉的主打政策之一为“解雇管制的放松(即让日本公司更容易解雇员工)”。参考过去的诉讼案例，日本企业在解雇正式员工时需要满足四大条件[1]：1)是否真有必要裁员、2)为避免裁员是否进行过努力、3)选定的被裁人员是否合理、4)最终裁员手续是否妥当。这四大条件十分苛刻，因此小泉进次郎提出有必要放松上述条件。 我们认为小泉的上述政策是一把双刃剑，有助于提高劳动力市场的流动性，优胜劣汰、新陈代谢的机制得以体现；但相反上述政策或边际扩大日本的贫富差距。资本市场或对小泉的该政策持有欢迎态度， 资本市场的本质是追求效率化、合理性，优胜劣汰有助于提高效率化、合理性。

我们认为小泉进次郎的政策或能一定程度推升日本的创新能力。 小泉进次郎在“劳动力市场改革”之外的另一个政策重心为“支持初创企业”，24年9月小泉表示[2]“日本经济低迷的原因之一在于人才并没有流入增长领域，需要建立一个支持初创企业的社会。具体措施在于免除初创企业卖出或上市之后的课税(目前税率约20%)”。

我们认为小泉进次郎对货币政策并无特别偏好。 2024年9月11日小泉进次郎表示[3]“尊重日本央行的独立性。安倍晋三、菅义伟、岸田文雄各政权期间都注重了政府与日本央行的沟通与对话，我也会同样继承”。我们认为上述表述意味着小泉基本认同目前日本央行的政策方向，无需在边际上做出更为鸽派或鹰派的调整。小泉进次郎作为政治家的专业领域并非是金融，因此小泉当选背景下货币政策更多是交给专业人士判断，进而其当选后短期内对市场的波动或有限。

我们认为小泉进次郎对日元汇率也无特别偏好。 2024年9月11日小泉进次郎表示[4]“汇率的过度波动是不好的”，2024年7月2日(此时小泉并未表示参选自民党总裁选举)美日汇率为161.50的背景下小泉在演讲中表示“日元如此贬值并非仅仅是危机，也是机会。日本的各个行业可以以此为契机将海外的进口逐步转为国内商品的替代。弱日元背景下国内的面粉价格相较海外面粉更为便宜，可以使用更多国内面粉；能源方面日本的产品更加节约能源，可以借此契机更多导入日本产品”。2024年7月美日汇率160附近的背景下，多位其他日本政治家对弱日元持有了反对态度，并出现了催促日本央行加息的相关发言，但在此背景下小泉能够发表出“弱日元有利论”的观点，间接反映出小泉对弱日元接受或容忍程度更高。

我们认为小泉对“财政扩张”持有拥护的态度。 2024年9月16日小泉就财政运营表示[5]“国家与地方不能过度追求实现基础财政收支(primary balance)的平衡而降低了经济增速。当选日本首相后将立刻实施财政措施(给低收入者发钱等方式)来应对物价上涨给居民带来的生活压力”，我们认为相关发言明显是倾向于财政扩张或赤字财政。

日经QUICK于9月9日发布的9月股票月度调查显示[6]“围绕事实上决定下任日本首相的自民党总裁选举，当向股市相关人士询问心中期待的新自民党总裁人选时，回答小泉进次郎的人占15%，低于高市早苗(29％)、小林鹰之(17％)，但高于石破茂(10％)，位列第三(图表2)”。

由于小泉的政策更多是着眼于中长期的结构性改革，因此我们认为若小泉当选，短期市场波动或不会犹如高市、石破当选一般明显。长期的市场影响来看，更多取决于小泉进次郎的政策实施， 目前来看劳动力市场改革在日本社会存在明显阻力，结构性改革最终结果如何还存在较大不确定。但是小泉进次郎的当选一定程度会让投资者联想其父小泉纯一郎执政时期(2001年4月26日-2006年9月26日)的市场走势。小泉执政时期的日本资产市场基本呈现“前低后高(前三分之一的时期市场表现较差；后三分之二的时期市场表现出色)”的特征，背后既有美国市场周期的影响，又有日本坏债问题出清、结构化改革成功等影响。小泉执政期间日元汇率走势相对缺乏主体性(图表3、图表4)，日本一侧利率可调整幅度有限，更多受美国政策利率的涨跌所影响，美日汇率区间基本在105-125之间。日本股市方面2001-2002年期间主要受美国互联网泡沫的崩溃而有所低迷，但此后在美股复苏、外国资金看好日本结构化改革而大幅买入的背景下日股出现了3年以上的上涨(图表5、图表6)。日本利率方面也更多是跟随美国利率的走势(图表7)。

9月26日中午的日本媒体TBS表示[7]“本台最新的调查显示本次自民党总裁选举中石破茂、高市早苗、小泉进次郎三位候选人明显领先，这三位中的两位进入第二轮投票(决胜局)的可能性较大”。 目前尚未有日本媒体报导哪位候选人能最终获胜， 我们认为原因在于自民党总裁选举中比起普通党员，自民党国会议员的投票更加左右局势，目前自民党国会议员的投票去向依旧带有较大不确定性(详情参考《 24年日本自民党总裁选举#2：选举流程与规则 》)。我们提醒投资者留意、管控好相关风险。

9月27日(周五)北京时间12：00开始对党员投票进行计票并同时开始自民党国会议员的投票与计票，第一轮投票的结果或将于北京时间13：20左右公布(2021年选举时北京时间13：08日本媒体发出速报)。本次选举中候选人数量高达9人，很难有单个候选人在第一轮投票中单独过半数胜出。大概率或是得票率前二的两名候选人进入第二轮(最终)投票， 大约在北京时间14：30左右最终结果出炉 (2021年选举时北京时间14：03日本媒体发出速报)。当天北京时间17：00开始新任的自民党总裁还将召开记者招待会。