【中信策略】今年最后一次再聊周期（数据观天下系列跟踪报告第11期）

 投资要点

对于整个周期板块（尤其是上游周期板块）而言，去年有行情，今年一季度有行情，最近又来了一轮行情，而且市场普遍看好，直观感觉就是已经涨了不少、行情该结束了。不过实际情况是无论是以2017Q1为起点，上游和中游周期行业估值的变化平均而言并不大，最主要的变化是整体ROE的变化。从ROE-PB二维图来看，周期行业的PB范围并没有发生明显变化（从2.93倍下降到2.77倍，还有所缩小），但ROE范围整体出现上升（预估的年化值从2017Q1的2.9%上升到2017H1的8.0%）。

从纵向比较来看，目前这些周期性行业的平均PB是2.77倍，历史上的中位数水平是3.16倍；2017H1的平均ROE水平预计回升到8.9%，历史上中位数水平是7.6%。如果从各个行业的龙头股来看（市值最大的个股），当前的平均PB是3.18倍（剔除沙钢股份后是2.9倍），历史中位数水平是3.45倍（剔除沙钢股份后是3.45倍）；这部分龙头股2017H1的平均ROE水平预计回升到11.9%，历史平均水平是9.7%。

我们还发现部分行业的ROE和PB动态变化有迹可循。我们以铜和铝为例来分析其复苏-衰退过程，基本可以分为4个阶段（见图2和图3，所有周期行业整体的ROE和PB也类似，参见图4）：

1）行业在复苏过程初期，股价都是“稳定速度”上涨，P/B估值保持相对稳定，市值的增长基本上与会计盈余的积累同步，而在这个过程中ROE是持续提升的。这个阶段反映市场的一个典型心态就是“犹豫”，即便景气向好，但始终不愿意抬估值（这和成长股有很大的不同），背后的核心是对价格上涨可持续性的担忧。

2）当复苏达到非常高的水平时，ROE出现反复甚至是拐头向下的同时，估值却快速提升，这个阶段市值积累的速度远快过会计盈余的积累速度，周期行业估值泡沫化。这个时候反映市场的一个典型心态是“狂热”，即便景气已经见顶，但认为即便景气下降利润率也维持在一个很高水平，并且景气还有重新向上的可能，所以拼命地“找理由”抬估值。

3）利润率出现持续回落时快速杀估值。

4）此后利润率在0附近“挣扎”，同时缓慢杀估值。

所以从目前的情况来看，整个周期行情还处于整个基本面-股价轮回的第一阶段，市值的上涨反映实实在在基本面预期的好转，市值的增长速度与会计盈余积累速度相当，所以整体P/B估值仍然相对稳定，且处于历史上合理略便宜的位置。

➤ 右侧策略：对行情持续性乐观，坚持基本面趋势交易

对做右侧的投资者而言，周期板块目前估值相对合理，未来无非就是看两种可能性：1）估值开始快速抬升；2）ROE继续修复。

1）估值抬升存在一定催化剂：跨境资本流动逆转背景下的资产重估

相比于先前对于流动性偏谨慎的判断，我们近几个月观察到的一个正面因素就是因人民币汇率企稳产生的跨境资本流动有回暖的迹象。通常我们用来监测跨境资本流动的指标是“向香港的出口金额/从香港的进口金额”，如果指标出现快速上升，往往意味着部分境外“热钱”通过刻意报高出口金额的方式来实现资金在贸易项下的流入，反之亦然。从历史上来看，人民币升值期间该比值往往持续快速上升，而人民币贬值期间则快速下降。目前我们观测到的情形是，该比值重新上升至40以上，为历史上的高点位置。

这个观察可能与一部分市场预期不一致。市场上最为流行的逻辑是因为美联储有加息的可能，所以利差会缩窄，所以有资本流出压力。但事实并不支持这种理论推演。我们拿1年期的NDF和即期汇率之差作为人民币贬值压力的近似代理指标，可以发现贬值压力与中国“1年期国债利率-1月期美元Libor利率”没有任何关系，但是与中国的PMI高度相关（R2在0.5以上）。说明人民币贬值预期主要取决于对中国经济的预期（而经济预期是在不断好转的），并不取决于纯粹的金融因素（利差）。

在跨境资本持续流入的情况下，未来如果央行不选择主动结汇，那么人民币势必有持续升值的压力，产生“资产重估效应”；如果央行选择主动结汇，那么外汇占款势必增加，等于是新增了一个流动性的投放路径（而且相比于公开市场操作，投放更加均匀）。所以我们整体的结论是流动性预期未来还会有偏正面的改善，有利于形成低估值资产的重估过程。

2）总需求的温和持续温和复苏利于ROE的继续修复

在目前的水平上，ROE如果要继续提升就不能再局限于供给侧的逻辑，必须考虑需求复苏的持续性。

从不少周期品的现货价格来看，目前已经上涨了不少。纯粹从现货价格来看，目前主要周期品价格其实已经抬升至2000年以来的中位数之上，毛利率也回升至相对较高的水平。例如，相较2007年上半年的均价，动力煤是当时的142%、焦煤是67%、螺纹钢是112%。如果看毛利率，考虑2017Q1的水平，工业金属、煤炭和普钢回升到当时的59%、82.8%和84.3%的水平。不过即使在这种情况下我们估算这三个行业的ROE在2017H1分别为4.8%、8.8%和7.6%，仅有2007年水平的24%、63%和52%。

目前的ROE回升更多地由纯粹的涨价因素驱动，毛利率回升非常明显，但量增加有限（也恰恰因为量起不来，价格目前才有上行的基础），所以资产周转率提不上去。这基本上就是供给侧的逻辑。

除了上游的周期（钢铁严格意义上应当归为中游周期）以及有色有色金属，中游的周期行业当中（包括机械、建材、建筑、基础化工、交通运输）2017H1业绩预增幅度较大的公司也多为涨价因素推动（比如农药和水泥），工程机械是少有的靠量的增长推动复苏的行业。

不过考虑到不少大宗的价格以及中下游加工品的价格自2016年以来反弹已经相当多，市场显然会对价格的持续上涨存疑。这种情况下要支撑ROE预期的持续回升，就必须辅以需求的逻辑。而需求回暖的几个推动因素事实上我们先前也已经不断论述过：

（i）基于库存去化的逻辑预测房地产投资增速相比2016年不降反升；

（ii）基建投资增速预计三季度末会企稳反弹（棚改、公路等项目开工持续超预期）。

（iii）资本回报率抬升带来固定资产和设备类投资的回升（朱格拉周期开启）

所以整体的结论是需求回暖接下来会推动资产周转率回升，从而对冲可能的毛利率回调并推动ROE继续回升。

3）周期股的右侧交易策略

右侧交易本质上就是趋势投资（无论是基本面趋势还是市场趋势），去年开始的钢铁、有色、煤炭行业中大多数品类，如果现在还打算继续参与，其实都是趋势投资。既然是趋势，就存在自我强化的正反馈和负反馈过程，就存在“测不准”问题，即便大的需求方向确定了，也很难说清楚目标价格应该是多少。所以周期品的趋势投资反而应当化繁为简，选择好入场点及出场点即可，不必过于苛求“抄底”和“逃顶”。对于这一点，我们先前在”数据观天下“系列当中提到的周期股趋势交易策略仍然是适用的（详见《周期品与周期股的联动交易策略》（2016/11/29）），入场和离场的时机可以参考现货价格的移动平均走势。

这背后的核心逻辑我们在当时的报告中也分析过：周期品现货价格走势拐点少，趋势强是慢变量；期货价格拐点多，是快变量；周期股往往跟随期货价格趋势，且滞后于期货行情，但价格反应剧烈，是滞后的快变量。所以我们完全可以通过跟踪商品现货价格趋势来交易周期股。

以螺纹钢为例，从2009年到现在真正称得上趋势的也就三段（2009-2016、2011-2015、2016至今），如果看50日移动平均（每个品种的移动平均窗口长度不一，螺纹钢最优的窗口就在50天左右），基本短期的噪音就能够“去干净”。相反，在这个过程中股价却有“无数”个小拐点。

我们通过现货价格趋势（一定时间窗口下的移动平均）的拐点来判断入场和离场点，就基本能够过滤掉周期股短期大幅波动产生的影响，作为右侧的基本面趋势投资策略已经足够理想。还是以螺纹钢为例，我们以50天作为移动平均的计算窗口，移动平均现货价格拐头向下时空仓，拐头向上时买入宝钢股份，策略自2009年2月27日至2017年7月21日累计收益率是318%，相对宝钢股份的超额收益率是176%。其它品种的逻辑也是类似，不同的是根据不同品种现货价格的波动属性设定不同的窗口长度，我们下文直接给出了部分品种的测试结果以及当前的投资建议。

➤ 左侧机会：关注煤机和集装箱

对于不愿意继续参与右侧交易的投资者，目前如果还想参与周期行情，左侧品种的选择则偏少。我们根据2017年半年报的业绩预告情况，全面梳理了上游和中游周期行业（包括石油石化、煤炭、有色金属、钢铁、机械、基础化工、建筑、建材和交通运输）当中还处于左侧或是见底不久股价还未明显上涨的子行业（中信三级行业划分，括号中为实际的细分行业），包括：矿山冶金设备（煤炭机械）、起重运输设备（集装箱）、钾肥、橡胶制品（轮胎）、其他运输设备（电梯）、玻璃Ⅲ（玻璃纤维）。后面三个行业周期性要弱一些，所以我们重点从策略角度对煤炭机械、集装箱和钾肥行业的情况做了简要梳理：

1）煤炭机械：可以跟火电一起做一个配对交易

针对煤炭机械行业的具体逻辑可以参见中信证券研究部机械组的报告《四大因素驱动订单持续回暖，龙头公司格局优化充分受益》（2017/07/19）。简单来讲就是煤炭企业利润修复，有望开启一轮资本开支周期，拉动煤机需求（“三机一架”，掘进机、采煤机、刮板机和液压支架）。这一点我们可以通过煤炭企业的招标数据来验证。我们在采购招标导航网搜集了所有跟“三机一架”相关的招标公告，其数量今年以来稳步上升，7月份截至25日就已经超过6月份，环比上升了21%。从具体项目来看，大多是大型煤炭企业的设备采购招标。

严格来说煤机也不算是左侧品种，去年4季度开始市场就在持续关注，但是股价却经历了大幅波动。究其原因，就是投资者对于煤炭价格的可持续性存在担忧，从而对煤炭企业的资本支出意愿存在忧虑。

不过从策略角度出发，煤炭机械这个时点恰好可以和火电做一个配对交易，这个交易下行空间有限，上行的空间和确定性则非常高。逻辑非常简单：

1）买煤炭机械实际上就是看多煤价及其可持续性，买火电就是看空煤价及其可持续性，二者总有一个成立；

2）煤炭机械的龙头股和火电企业的估值都在历史低位（天地科技位于历史PB估值区间的底部1.5%分位，中信火电行业位于6.1%分位），且绝对估值也足够便宜（天地科技1.50倍PB，火电行业1.48倍PB），二者也都隐含着对于煤价走势不确定性的折价。同时建仓二者，任意一方短期内绝对的下行空间也非常有限。

煤机行业可以重点关注天地科技和郑煤机，作为对冲品种的火电公司，全国性的可以关注大唐发电，地方性的可以关注粤电力A、豫能控股及皖能电力。

2）集装箱：集运行业复苏预计持续刺激集装箱需求

集装箱行业严格来说已经进入复苏右侧了。中集集团近期披露的业绩预告显示上半年预计扭亏，归母净利润在7亿元到9亿元，并且提到“本集团集装箱制造业务的销量、收入和盈利均实现大幅回升”。

不过考虑到复苏仍处于初段，业绩还未充分释放，市场关注度不算高，且相关股票（中集集团和中远海发）涨幅不算大，我们仍然将其作为一个具有左侧机会的行业。一季度中集集团干散货集装箱销售了29.19万标箱，这个水平虽然同比远超2016Q1（7.98万标箱），但相较历史并不算一个很高的水平。目前集装箱运输行业刚处于复苏的预期开始逐步达成共识的阶段，加上前2年班轮公司经营状况不佳，减少资本开支导致超龄服役的集装箱增加，未来集装箱其实是新增需求加更新需求共振的局面，有点类似于上文提到的煤机行业。

年初市场对集装箱运输行业的复苏还存在疑虑（春节后班轮公司的股价出现一波上涨，随后持续回落），主要的原因有两个：i）闲置的运力偏多且2017-2018年还有一批新船要交付，ii）对贸易需求增长偏悲观（当时最主要的担忧是特朗普会主导打贸易战）。不过现在来看，我们认为这些疑虑基本上都已经被证伪，市场对于集运行业见底回暖的共识在逐步形成：

a）供给层面，上半年新交付运力减去拆解运力加上闲置运力的释放，供给大约增加了114万标箱，增幅达到5%，大幅超过年初Alphaliner的预测（3.4%），而在这种情况下，运价却没有明显的下降，CCFI和SCFI相对年初分别变化8.1%和-12.0%，同比变化28%和25%。下半年即使交付量上升，由于闲置运力进一步投放的空间降低，供给上的边际压力预计小于上半年。

b）需求层面，全球贸易回暖的趋势超预期，Alphaliner将全年集运需求增速预测提升到5%，同时三季度开始集运又进入传统旺季。

下游集运行业的复苏预计将持续拉动对于集装箱的需求。从历史上来看，中集集团单季（或半年度）干散货集装箱的销售量基本与CCFI季度平均值的走势是同步的，随着旺季到来，CCFI持续向上走是大概率事件。此外，按历史规律，集装箱的服役年限约是12年左右，每年退役的箱量一般近似等于12年前生产的箱量，但是过去两年集装箱退役量相对于12年前的生产量分别只有60%和50%，最可能的解释就是行业不景气，为了减少资本开支，班轮公司提高了集装箱的服役年限。那么随着未来几年集运行业的复苏，这块更新需求也对集装箱需求有很大的拉动。

集装箱相关的标的可以关注A/H股的中集集团和中远海发（全球第四大集装箱制造企业/全球第二大集装箱租赁企业），以及纯H股的胜狮货柜（全球第二大集装箱制造企业）。

3）钾肥：短期利润弹性不足，中长期仍在筑底

目前PB处于1附近的周期龙头股，所属的行业基本上都已经出现了拐点，唯一一个估值还很便宜且基本面还处于底部的是钾肥行业（龙头是盐湖股份）。

近期盐湖股份发布了2017年上半年的业绩预告，预计亏损6.7亿~4.47亿（一季度亏2.65亿），最主要的原因是氯化钾的销量较去年同期下降了62.7万吨。目前盐湖股份1.3倍的PB（按2017Q1净资产计算，按2016A净资产计算的话是1.12倍），基本是历史上最低的水平附近。

我们先梳理一下量的逻辑。

市场对钾肥行业供给端的逻辑较为一致。先前供给端的扩张导致产能过剩和价格下行：1）2013年7月Uralkali（俄罗斯的钾肥生产巨头）为了夺回市场份额退出BPC联盟，抛弃高价策略，采用低价策略增加销量，引发全球钾肥行业价格战；2）全球钾肥产能在2016-2020年间预计大幅增长22%（IFA预测），供给增速超过需求增长。而近期开始阶段性看好钾肥复苏的原因是2017-2018年钾肥新增产能相对较少。

需求端的基本逻辑就是全球的化肥需求稳定增长（人均耕种面积下降），尽管农业部印发的《到2020年化肥使用量零增长行动方案》对国内整体的化肥使用量增长产生限制作用，但是钾肥的施用比例还有提升空间（农业部对氮肥和磷肥大多是“减”和“控”，对钾肥大多是“稳”，东北地区：稳钾、黄淮海地区：稳钾、长江中下游地区：稳钾、华南地区：稳钾、西南地区：补钾、西北地区：稳钾）。

价格的逻辑也非常简单。全球钾肥资源主要分布于北美、俄罗斯和白俄罗斯地区，定价权也在海外巨头手上，每年中国各大买家组成的联合团会与乌拉尔钾肥签一个大的进口合同，国内的钾肥价格也基本跟随这个合同价的趋势。近期与乌拉尔钾肥公司签订的进口大单价格为230美元/吨，比去年上涨11美元/吨，也一定程度上支撑了国内氯化钾的价格。青海盐湖出场的60%纯度氯化钾的价格相比年初小幅上涨了4.2%。

总结一下市场上目前对于钾肥行业看反弹的逻辑：供给增加边际放缓，需求稳定，同时近期进口大合同价格回升带动国内提价。

但这个行业短期的利润弹性非常小。龙头盐湖股份氯化钾的销售毛利率在2017Q1是71%，而且长期维持在高位，但是净利率是负的。所以和其它化工品不同，钾肥靠供给侧逻辑减产提价对利润是没有什么拉动作用的，必须要大幅提升销量。今年上半年盐湖股份氯化钾销量同比增长-25.3%，是有数据披露以来最大幅度的下滑，显然是需求不振的原因。盐湖股份正常情况下一年的营收大约是100亿级别，但是固定资产有366亿，在建工程有284亿（还在继续扩产能），在氯化钾销售没有爆发性增长的情况下，未来几年光是在建工程转固就能把所有营业利润“抹平”，短期是没有什么利润弹性的。

中期来看，指望化肥需求量快速增长或是钾肥占比快速提升都不现实，最可能的一种路径是快速的进口替代（提高钾肥的自给率，2015年约是50%，2016年已经提高到近60%）。但也可能产生的一种结果是进口大合同签的价格越来越低（因为国内自给率提升议价权增强，今年签订大合同价格几乎不涨价就有这方面原因）。此外，由于中国本身钾盐储量有限，这种进口替代的模式长期能不能走下去也存在些疑问。

简而言之，从策略就角度来看，钾肥行业尽管还处于左侧且估值偏低，短期利润弹性不足，参与左侧交易的价值也不大。

➤ 盈利增强型成长组合

“数据观天下”系列的开篇报告《成长的烦恼》（2016/3/8）提出用以下8个指标维度来选择具有一定防御和确定性的成长股（报告中我们详述了每一个指标的选取逻辑；不过考虑到过去几年中小市值公司并购重组潮产生的并表因素，我们在2016年5月23日的报告当中删除了净利润增速的条件）：

1）有分析师覆盖和收入预测；

2）收入增速预测位于所有样本股（指有分析师覆盖的样本股）的前20%；

3）过去3年（2012~2014）的净利润年化复合增速也处于全部A股的前20%；

4）剔除借壳上市的个股；

5）一致预期的营业利润率处于全部A股前30%；

6）前一年度ROA处于全部A股前50%分位；

7）资产周转率变化幅度处于全部A股前20%分位；

8）剔除“（短期净营运资本变化+长期营运资本变化）/总资产”位于全部A股前10%的个股；

发布以来，我们一共更新过6批盈利增强型成长组合（下文简称QAG组合）。

截至7月27日，QAG组合的累计收益率为12.1%，相对沪深300和创业板的累计超额收益率分别为-7.3%和22.1%，相较上月，策略相对沪深300超额负收益缩小6.9ppt，相对创业板超额正收益进一步扩大12.1ppt。从第三批QAG组合开始，相对沪深300的超额收益率不断收敛，这背后隐含着去年4季度以来A股的风格大切换，这个风格分化在2017年1月进一步加剧。究其原因，QAG组合始终对小票有过高的风险暴露，而小票的贝塔因素明显盖过了其它筛选条件。不过近2个月大小盘之间纯粹风格产生的差异逐步在弱化。

基于最新的盈利预测和报表数据，我们更新了第7批QAG组合，符合要求的只有6只个股。

➤ 大小盘择时指标跟踪

我们在2016年一季度发布的《不时不食：基于交易行为的大小盘择时》（2016/3/23）中构建了一个大小盘择时指标。这里再次陈列一下大小盘择时指标的构建逻辑，核心在于，如果投资者手头同时拿着预期波动比较大的股票和预期波动比较小的股票，那么为了迅速降低整个组合的波动，大概率会先卖预期波动比较大的个股，反之亦然。我们就通过捕捉这个买卖顺序产生的市场异动来判断是否有一些投资者集中调仓，大盘还是小盘，其实就是低波动和高波动股票的一种归类方式。

进入7月以来，大小盘择时指标缓慢下行，截至7月27日下降至0.298，20日移动平均拐头下行至0.3514。指标目前没有明显的风格转换信号，基于其所处的位置（小于0.5），我们认为依旧是大票占优，但大小之间的差异弱化。

指标指示的是大小盘风格本身，而不是创业板和主板。这个问题与指标本身的构建有关系。指标在计算时需要界定大票和小票，界定的方式是市值最大的10%的股票和市值最小的10%的股票，而中小板和创业板指数中的公司未必就是市值最小的。过去几年中小创的行情很大程度上受益于小盘股因子的持续推动，尤其是壳价值的提升把所有股票的“安全边际”都抬升了，但现在这样的关系正在逐步脱钩。2017年年初至今，市值最小的10%的公司平均市值跌掉了32.5%，但是创业板指也只下跌了7.3%；最近的1个月里，即便创业板反弹了3.1%，市值最小的10%的公司平均市值仍然下跌了0.5%。所以并不是指标钝化了，而是指标在设计上就是为了捕捉纯粹的市值因素产生的风格变化，而创业板指的走势与纯市值因素的关系在减弱。

➤ 基于公募基金重仓股设计的策略

我们在《同业博弈：A股相对收益投资者的秘密》（2016/8/5）当中利用公募基金的季度重仓股设计了四个组合，含义如下：

上一批四个组合（按照2017Q1持仓数据计算），从2017年4月30日到7月27日收盘累计收益率分别为：17.1%、2.3%、-10.4%和-5.5%，相对沪深300的超额收益率分别为9.2%、-5.6%、-18.3%和-13.4%，继续维持强者恒强的态势（组合1收益最高）。不过组合2在6月份以来也开始录得正收益（6月份以来是4.8%）。

我们根据2017年基金的二季报更新了4个组合，持仓分别如下：

➤ 次新股策略

我们构建的调整期次新股指数在以往都具有非常稳定的周期性运动规律，但这一规律在4月份以来明显被打破。在过去的1个多月时间里，调整期次新股指数20个交易日的累计收益率一直在-20%至-34%之间波动，尽管每次下穿-30%以后都会出现反弹，但持续维持低位，意味着整个调整期次新股指数处于匀速下跌状态，而同期深次新股和创业板等指数都出现了不同程度的反弹。

对比来看，从5月31日至7月27日，调整期次新股指数累计下跌了40.3%，而创业板指和深次新股指数分别上涨了2.8%和0.6%。这意味着即便市场有反弹行情，也基本没有太多“游资”借势去炒作刚开板后的次新。如果这个推断是成立的，由于次新股开板时换手率仍然维持在40%~50%，那么绝大多数介入的资金很可能来源于散户，并且这部分资金基本上很难“全身而退”，因此这些次新股在反弹时抛压会非常重，交投活跃度和流动性大概率持续下行，次新股板块的“弹性”也会渐渐消退。

我们观察到刚上市的新股在7月份的平均连板数已经降至11.1个，接近历史低点。随着整个次新板块杀估值过程进一步推进，我们越来越有希望看到板块内优劣大分化以及优质个股估值逐步进入合理区域。

我们更新了“次新20”组合，大多属于细分行业里的龙头品种，且A股相关上市公司也较为稀缺，供投资者跟踪关注。

➤ 低贝塔价值策略

我们在数据观天下第6期《价值的焦虑：白马龙头何去何从》（2017/4/18）当中提出了一个低贝塔价值策略，构建逻辑如下：

1）把所有股票按行业分类（中信一级行业，剔除银行、非银行金融及综合），每个行业按市值大小分成两组；

2）在每个行业的两个市值组合当中，按照贝塔值进行排序（贝塔的计算采用“个股与市场组合的500个交易日相关性*个股250个交易日波动率/市场组合250个交易日波动率”，其中市场组合采用的是剔除ST个股后全部股票的流通市值加权。），每个市值组合当中各选2只贝塔值最低的个股；

3）在筛选出的全部低贝塔个股当中，做如下进一步筛选：a)一致预期的营业利润率处于全部A股前30%；b)前一年度ROA处于全部A股前50%；c)剔除“（短期净营运资本变化+长期营运资本变化）/总资产”位于全部A股前10%的个股；

策略自4月17日至7月28日累计收益率为4.1%，同期万得全A的收益率为-0.15%（我们选择万得全A作为基准的原因是我们的低贝塔价值组合在构建时近似是行业中性和市值中性的），超额收益率为4.3%。

表11列示了最新的低贝塔价值组合的样本股（根据截至到7月27日的数据进行调整）。

➤ 项目招标数据跟踪

我们在“数据观天下”系列的月度跟踪报告《利好出尽是利空？要看是什么数据！》（2017-3-30）当中介绍了如何通过搜集招标网站上的项目信息来提前预判宏观、行业和个股的景气程度。我们本期对三个广受关注的领域进行了数据跟踪：光伏、棚改和特色小镇。

1）光伏

年初市场因为补贴退潮的原因普遍都下调了对去年光伏装机规模的判断（普遍在20GW以下），但事实是抢装的规模不断超出市场预期，国家可再生能源中心预计上半年新增装机容量达到24GW，仅上半年就超过市场的预测，这里面尤其是分布式光伏，装机量超过去年同期的3倍。相关的个股（美股的晶科能源、A股的隆基股份以及港股的保利协新能源）近期的涨势都非常好。

关于光伏我们在前期的报告里其实也屡次提及，从招标信息数量来看上半年装机容量大概率是超预期的，而且跟踪招标信息可以更加及时地了解整个行业的景气状况。不过经过退补前的抢装潮，装机量环比下滑的比较明显。以分布式光伏为例，7月份我们观察到相关招标信息环比下滑了13.5%，相比3月份的高点下滑了35%，如果8月份延续这样的下滑态势，那么从8月份起招标信息量可能就持平甚至低于去年下半年同期。所以尽管上半年是超预期的，在股价近期充分反映过后，对于这个产能仍然过剩且还有很大降价空间（无论是单晶还是多晶）的行业还是要保持谨慎。

2）棚改

与棚改相关的拟投建项目7月份（截至7月29日）仍然维持高位，同比增长458%。

3）特色小镇

我们在上期的月度跟踪报告《基建回暖》（2017-7-2）当中提示了特色小镇相关的机会，核心的逻辑就是大量特色小镇已经进入实质性的开发阶段。根据我们最新的数据，7月份（截至29日），与特色小镇相关的招标数量环比有明显下降（-49%），不过通常每个月月底还会再上线一批招标公告，所以实际的下滑幅度可能并没有这么大。