一单退出，回报超200亿

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KKR这次也可以算是抄底了。

7月25日，美国教育科技公司Instructure宣布已与KKR达成最终协议，将以约为48亿美元（约350亿人民币）的价格被收购，交易对价以全现金的形式支付。

这也是今年以来KKR最大的一单并购。

Instructure的上一任控股股东是另一家知名美国PE机构Thoma Bravo。2020年，Thoma Bravo将Instructure从纽交所私有化的价格是20亿美元，因此这一单退出将为其带来巨额回报——持有四年升值140%，净回报近30亿美元（超过200亿人民币）。Thoma Bravo曾在2021将Instructure在纽交所重新上市，但一直没有找到机会减持，最终还是由KKR接盘。

实际上，不光中国的VC/PE们的退出现在要靠并购，美国同行也是如此。

2024年，美股IPO市场虽然有所回暖，但PE基金参与度很低，有限的几单当中还频现估值倒挂。不过，最近黑石、KKR、EQT等海外PE都在积极抄底，大型交易不断。根据安永的数据，2024年一季度全球PE基金的退出中，有26%是卖给了PE同行，比例创下了2023年以来的新高；另外还有65%卖给了战略投资者，只有9%的退出是IPO。

一般来说，PE并购更青睐现金流稳健的成熟企业，不喜欢长期烧钱的科技独角兽，但Instructure是一个大大的例外。财报显示，2017年-2023年的6年时间，Instructure每一年都亏损，累计亏掉了4.6亿美元。

从PS倍数看，KKR的这笔收购估值也相当高。2023年Instructure总收入仅5.3亿美元，48亿美元的估值相当于9倍PS。

那么，KKR为什么会高价接盘这样一家公司？

Instructure是一家专注于教育行业的SaaS公司，它创立于2008年，创始人之一Josh Coates是一位颇有所成的连续创业者，他创立的第一家公司卖给了英特尔，第二家公司则以7600万美元的价格卖给了存储巨头EMC。

Instructure的旗舰产品是2010年推出的Canvas平台，用于进行在线教学的内容创建、管理和交付，学校和老师也可以在这一平台上跟踪学生的学习进度、规划学习方案。Instructure最早从高校市场起家，目前业务已经涵盖了从K12到高等教育、职业教育的全部场景。

在美国，教育科技行业的老大是Blackboard，据称美国75%的高校，一半以上的K-12学区都在使用Blackboard的产品和服务。Instructure则是Blackboard的主要挑战者，其官网声称它的产品被100多个国家/地区的约2亿学习者使用。

像很多科技公司一样，Instructure在创立后也采取亏损扩张的模式。2008年-2015年，Instructure完成了5轮融资，融资总额近9000万美元。2015年Instructure首次在纽交所上市，这一年其营业收入4400万美元，同时净亏损也达到4140万美元。

好消息是，Instructure的扩张的确卓有成效。到2018年，Instructure的营业收入达到了2.1亿美元，三年增长四倍。2019年，Instructure的营业收入继续增长至2.58亿美元。

2020年3月，Thoma Bravo看上了Instructure，出价20亿美元将Instructure私有化退市。在Thoma Bravo管理下，Instructure继续延续着高增长，与此同时亏损则有所收窄。从2020年-2023年，Instructure的营业收入从2.31亿美元增长至5.3亿美元，翻了一倍多，净利润则从-1.78亿美元上升至-3408万美元。

应该说，Instructure虽然持续亏损，但无论是增长势头还是盈利前景都非常乐观，KKR给出的高估值并非没有道理。