“资管新规”是短期市场和机构持续关注的焦点。
在前期报告中我们多次指出，预计资管新规（意见征求稿，以下简称“新规”）对A股的中长期影响偏正面：新规正式实施后，将使得以前很多与股市竞争资金的资管产品，在风险重估后收益率空间受限，股市相对配置价值提升。但是，在近期与机构交流的过程中，我们发现新规带来的市场预期依旧紊乱，投资者特别关心新规预期引发的短期波动，特别是叠加流动性“年关”后的影响。本报告再论“资管新规”，从机构与政策博弈，以及对A股影响机制两个角度出发展开分析。
机构与政策“博弈”，新规落地预期紊乱，但市场担忧趋于缓和。
预计新规政策落地前仍有调整空间。
与2月媒体报道的《内审稿》相比，11月公布的《征求意见稿》内容范围上没有太大变动，只是明确和升级了部分规则的要求。但是，对于受新规影响，调整压力比较大的银行等机构，仍旧处在与政策“博弈”的阶段，机构会争取更宽松的空间和更长的缓冲期。市场预期紊乱的主要原因，在于新规最终稿正式发布之前可能还会有调整。
政策最终会在规范原则和衍生风险之间取得平衡。
对于资管行业，新规整体趋严的方向不变，稳中求进的风格下，其节奏和力度的调整会考虑以下三个方面：1）不能因为金融监管而触发新的金融风险；2）刚兑打破的过程不能影响社会稳定，这是个长期的过程；3）不能对实体经济融资规模和成本造成较大负面影响。
考虑到机构和市场的接受程度，新规最终会更有弹性。
以银行理财为例，截至2017年6月，产品余额中有20.9万亿（73.4%）投向实体经济，且多以非标形式；全部理财中4.6万亿（16.1%）投向非标准化债权类资产。银行理财产品到期以3M~12M为主，而非标期限一般至少在2年以上。且非标大部分投向于实体经济，而且很大一部分是在2019年6月（过渡期结束）之后到期，这会引发非标到期后实体经济的融资问题。另外，由于新规对资金池业务和期限匹配的限制，理财产品兑付上也可能面临资金池“水落石出”的流动性风险。我们认为，考虑到潜在冲击，特别是考虑到对非标的影响和流动性风险，意见征求后的新规会宽松一些。
新规提升A股长期配置价值的同时，带来的风险是短期和结构上的。
流动性趋紧和刚兑打破提升利率，影响估值。
除了流动性因素推升无风险利率，市场还担忧，随着刚兑打破，信用利差拾级而上。我们认为：1）就估值而言，无风险利率缺乏长期处于高位的支撑因素，因为这一轮利率上行更多是监管预期导致的“看短做短”行为。虽然随着刚兑打破，信用利差会上行，但考虑到节奏，这也是个长期的过程。2）配置节奏上，12月份依然是“看长做长”布局2018年A股的难得时点，特别是对于最近的一些超跌龙头；而债的配置时点要等到明年3、4月根据CPI趋势再做研判。
结构风险主要源于定增产品的资金关联。
在过去几年A股定增大发展的环境下，不少存量的理财产品通过定增优先级进入权益市场（2015~2016A股定增规模3.18万亿），定增到期后，由于减持新规的束缚，无法完全退出兑现。存量的堰塞湖+减持新规+资管新规=定增股份兑现动机更强。随着理财产品关联的资金池业务也受到限制，定增股份在减持时会越来越少考虑股价因素。因此，有定增减持“包袱”和业绩承诺压力的个股，我们建议谨慎对待。
风险因素：
利率水平进一步抬升；资管新规最终稿的严格程度超出市场预期；2019年之后到期的非标规模超出市场预期；定增退出难度超出预期。
