【海通策略】市场已在好转（荀玉根、姚佩）

股市荀策 · 公众号 · 财经 · 2017-06-18 19:02

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（转载请注明出处：微信公众号“荀玉根-策略研究”）

核心结论：①维持6月4日《再次开启多头思维》来乐观观点，金融监管政策在微妙变化，市场情绪正在回暖，中报将确认盈利保持较高增长、改革推进。②A股若纳入MSCI增量资金约607亿元，不入影响也不大，北上资金流入稳定，博弈成分不大，资金集中于一线龙头源于中长期配置。③保持多头思维，一九向三七扩散，持有一线蓝筹价值，看好二线价值成长和国改主题。

市场已在好转

自我们6月4日月报《再次开启多头思维》将观点由谨慎转向乐观以来，过去两周市场情绪在逐步回暖，政策微变也在印证我们看多的逻辑，目前我们继续维持乐观观点。

1. 政策在微变，情绪在改善

维持看多逻辑，保持多头思维。年初以来我们一直强调上证综指2638点以来市场实际上是非牛非熊的震荡市。震荡市本质上源于资金面和盈利面整体势均力敌，市场阶段性的涨、阶段性的跌源于两个变量的力量对比阶段性失衡，正面变量略占优时涨，负面变量略占优时跌。就阶段性而言，我们6月4日月报《再次开启多头思维》将观点由谨慎转向乐观，6月10日《雨后彩虹——2017年中期A股投资策略》重申看多逻辑。从金融监管和资金层面看，我们认为引致4-5月市场调整的主要因素金融监管后续可能相对缓和，5月底IPO节奏开始放缓，核发IPO批文家数从之前每周平均10家降至6月以来每周平均6家，5月27日证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，减持新规和IPO规模减小，有利于改善股市资金微观供求关系，历史上资金年内走势显示，6月是非常典型的阶段性紧张，之后利率有所回落。从基本面看，固定资产投资增速2016年下半年已有筑底迹象，消费升级支撑整体需求平稳，中报确认盈利保持较高增长，国企改革近期加速迹象明显，下半年将迎来十九大，国企改革尤其是混改有望有突破，市场风险偏好有望提升。

政策在微变，情绪在改善。从过去两周看，我们看多的逻辑正在逐渐兑现。我们之前提出6月可能是金融监管和资金紧张的否极泰来的转折期，就金融监管而言，在证监会最近政策已彰显监管有度的政策底后，银监会政策导向也出现了微妙变化，6月17日银监会业务创新监管协作部主任李文红表示，在银行理财新旧规则转换过程中，一行三会将会继续密切协调配合，加强与市场的沟通交流，促进形成稳定的市场预期；财新网报道银行本应于6月12日前递交的“三三四”自查报告可以延期提交，延期时间由各地方银监局视工作进度自行酌定，旨在给出时间查实风险底数。资金面也出现短期改善，央行近期加大货币投放，上周央行逆回购6200亿元，6月以来公开市场净投放4000亿元，资金利率小幅回落，R007、R001均值分别下行4BP、1BP。而在6月14日美联储加息靴子落地后，美国10年期国债收益率触及2.122%，创去年16年11月以来新低，目前中美十年期国债利差为1.41%，过去5年均值1.36%，过去10年均值0.89%，10年期国债收益率月平均减去CPI当月同比为2.1%，过去5年均值1.5%，过去10年均值0.7%，往后看资金紧张局面有望得到缓解。同时国企改革也在加速推进，6月14日上海公布第一批员工持股试点名单，6月17日证监会主席刘士余称证券公司要为国企国资改革、化解过剩产能等方面提供更加专业化的服务。从市场情绪看也在逐步回暖，全部A股成交量由5月底以来低点241亿股升至6月15日325亿股，全部A股换手率从5月底以来低点0.61%升至6月15日0.81%，全部A股上涨家数占比（五日移动平均）由5月底以来低点25%升至6月15日52%。

2. MSCI入则锦上添花，不入影响也不大

如果中国A股纳入MSCI，增量资金约607亿人民币。下周三（6月21日）MSCI将公布年度审议结果，A股能否被纳入新兴市场指数也即将揭晓，这是中国A股加入MSCI的第四次大考。2017年3月23日，明晟公司官网披露关于将A股纳入新兴市场指数的新方案，基于深港通及沪港通的背景，新方案以互联互通为渠道取代以往提案中基于QFII/RQFII渠道，新兴市场指数中A股标的包括沪股通及深股通下交易的169只大盘股，通过缩小标的范围，降低权重配置，绕道解决了之前QFII相关问题，使得方案的可行性更高。目前跟踪MSCI新兴市场指数、全球指数的资产规模为1.7万亿、2.8万亿美元，如果全额纳入A股，A股的权重分别为8.7%、1.1%，则新增资金为1787亿美元。按照期初5%的比例折算，总规模为90亿美元，即约有607亿人民币初始金额流入A股市场，占目前A股总市值比重0.13%。从规模看如果A股此次成功纳入MSCI，会对短期内的国际资金流入带来积极影响，但与A股体量相比新增资金有限。

北上资金集中于一线龙头，不必过虑资金短期博弈。由于接近A股是否纳入MSCI的年度审议结果公布时间，有观点认为陆港通北上资金会加速涌入参与博弈，如结果落空可能造成后续流出压力。为此我们首先统计发现5月至今，北上资金平均周净流入额10.68亿元，与1-4月平均周净流入9.85亿元相比，未出现短时间内大幅增加。若将时间拉长至16年8月沪港通总额度上限取消及16年12月深港通开通，我们看到北上资金保持在周净买入额10亿元左右的相对稳定区间，短期看北上资金未出现博弈式涌入，从长期看深港通开通、总额度取消等制度性变化使得海外资金对A股的配置需求逐渐增强，今年以来陆港通北上资金累计净流入852亿元。由于北上资金仅披露前十大活跃个股，统计今年以来每日前十大活跃个股净买入额总计588亿元，买入占比前十个股集中于一线龙头，包括海康威视（买入额113亿元、占比19.1%）、美的集团（104亿元、17.6%）、方正证券（67亿元、11.3%）、格力电器（49亿元、8.3%）、中国平安（37亿元、6.3%）、五粮液（32亿元、5.5%）、恒瑞医药（25亿元、4.2%）、云南白药（24亿元、4.2%）、伊利股份（19亿元、3.2%）、洋河股份（17亿元、2.9%）。这些自主品牌龙头公司可以跟国际上相关公司对标，海外投资者更易估值、定价，美股走牛市、港股走牛市，A股的漂亮50也是牛市，这是国际化的过程。

3. 应对策略：保持多头思维

雨后彩虹，保持多头思维。市场中期格局是非牛非熊的震荡市，资金面和盈利面整体势均力敌。参考2010年、12年、13年、16年震荡市的经验，一年一般会有两波机会，上半年一次，下半年一次，年中出现波折。今年股市在1月下旬至4月迎来第一波上涨，4月-5月随着金融监管不断加强，流动性有所恶化，股市遭遇年中调整。6月4日月报《再次开启多头思维》观点由谨慎转向乐观，6月10日《雨后彩虹——2017年中期A股投资策略》重申看多逻辑，未来一段时间我们觉得市场可能会进入雨后彩虹阶段。从过于两周看监管态势相对趋缓，市场情绪逐步回暖，热点扩散。资金和盈利对比力量将逐步改变，目前十年期国债收益率为3.57%，处于历史中等偏高水平。历史上资金年内走势显示，6月是非常典型的阶段性紧张，之后利率有所回落。2季度盈利数据7-8月公布，预计中报净利润同比18%、全年14%，盈利保持高增长有望确认。此外，随着十九大临近，国企改革尤其是混改有望有突破，市场风险偏好有望提升。

从一线蓝筹价值向二线价值成长扩散，重视国改主题。震荡市业绩为王，市场抱团消费龙头与白马成长，核心在于相关个股业绩持续较好，且盈利与估值匹配度高，市场环境与投资者结构变化决定了市场风格偏向价值。我们认为随着市场环境转暖，市场结构有望从“一九”回到“三七”，从一线蓝筹价值向二线价值成长扩散。二线价值成长集中于市值100-500亿元公司，占所有A股数量的29%，虽然这些公司估值较一线蓝筹价值高（一线价值蓝筹和二线价值成长PE中位数分别为20.9倍、36.6倍），但是这些公司净利润增速更高（一线价值蓝筹和二线价值成长17Q1净利润增速分别为14.5%、23.6%），所以从估值和盈利匹配度来看，两者大体相当（一线价值蓝筹和二线价值成长PEG分别为1.44倍、1.55倍）。从行业角度看，第一类股票集中在白酒、家电、金融行业，第二类股票分布在医药、机械、通信、电子、汽车等行业。策略联合行业构建价值成长组合，详见下表。此外国企改革进入政策再次加速推进期，国资委、发改委近期国改动作频繁，神华、国电等央企停牌预示改革加速落地。6月14日上海公布第一批员工持股试点名单，6月17日证监会主席刘士余称证券公司要为国企国资改革、化解过剩产能等方面提供更加专业化的服务。上半年市场对国改预期较低，下半年迎来十九大，国改尤其混改有望实现突破。