本周值得关注的变
化有：1、乘联会数据，6月第4周乘用车零售销量同比上涨11%，相较6月第3周的-1%有所回升；2、国内工业品价格涨跌互现，本周钢材、煤炭和铁矿石价格继续上涨，水泥价格则继续回落；3、国际大宗品本周跌幅明显，油价、LME金属价格、BDI指数均下跌；4、本周央行未进行公开市场操作，实现净回笼（含国库现金）2500亿元资金；5、中国6月末外汇储备为30,567.89亿美元，较上月增加32.22亿美元。
5月底我们对市场的判断是“6月不悲观”（《6月可能没那么差（周末五分钟全知道（5月第5期））》），进入7月之后市场整体表现仍然强势，尤其本周的周期股（有色、钢铁、煤炭、造纸等）表现超出市场预期。周期股走强背后的逻辑主要是什么？未来周期股走势将如何演绎？
就此问题，我们参考了2010年下半年的周期股走势，基本看法如下：
1、从基本面来看，“需求下滑比想象的慢”和“供给调整比预期的快”造成了近期部分周期品的供需失衡，产品价格上涨使得周期股的“不确定性折价”趋于消失。
市场此前对二季度以后的宏观经济形势争议极大，一些强周期行业始终面临“不确定性折价”；而进入6月份以后，工业企业利润增速和PMI等数据超预期表明2季度经济增长并不悲观，同时地产链在三四线城市去库存的背景下体现出较强的“韧性”，使得周期品需求端的悲观预期有所修复。
供给端的调整则视不同品种体现出差异，供给受限的周期品（稀土、钢铁、小金属等）股价涨幅更高，这体现出供给因素对本轮周期品股价弹性的影响。
2、本轮周期品行情比较容易让人联想到2010年，同样是地产调控加码，同样是对需求的预期由乐观到悲观再到修复，并且股价上涨的“推手”都是供需结构阶段性改善后带来的产品价格快速上涨。
今年1-2月份部分周期品的量价数据很好，市场对于“新周期”的呼声很高但股价反而“涨不动”；2010年周期品一季度量价和企业盈利数据非常靓丽，但股价同样表现平淡。而造成周期品股价下跌的催化剂均是地产调控加码，今年是3月17日央行出手控制房贷总量，2010年则是4月份相继出台了“新国四条”和“新国十一条”。但
接近年中时点后，投资者的直观感受是经济下行的速度并没有想象中的快，尤其是地产链条的调整慢于预期，使得市场对周期品需求的预期从悲观逐渐修复。
3、通过和2010年下半年的周期品行情比较，我们认为本轮周期品需求端修复的程度略强于2010年，但供给收缩的速度显著弱于2010年，并且少了一个QE2的影响，使得本轮周期品行情可能会明显弱于2010年。
2010年下半年，建材、有色、化工、煤炭等强周期行业涨幅较大，除了需求端预期修复的影响之外，更关键的驱动因素来自于“拉闸限电”带来的供给收紧和QE2预期下的全球流动性宽松，而周期品股价见顶的标志即是QE2的最终落地实施和“拉闸限电”政策的终结。
今年的周期品缺乏2010年的流动性和供给政策环境，很难达到当年的反弹高度：第一，需求没有更强只是“下滑速度变慢了”，在“看长做短”的背景下行情的持续性更短；第二，供给端更多是以自发调整为主（例如钢材厂商在3.17地产调控加码后主动去库存），仅有部分产品供给因政策原因明显受限，如稀土（打黑影响）、造纸（环保政策）、电解铝（供给侧改革）等；第三，在“稳健中性”的货币政策导向下，流动性整体难言宽松。
4、对未来周期股的趋势推演——需求的悲观预期修复在股价上已有反映，反弹持续性取决于供给端的边际变化；另外，经济没有大问题时，流动性会影响市场，周期品反弹后续会受到流动性环境和金融监管的制约。
2010年周期品反弹的持续性更多依赖于供给收缩政策和货币宽松预期，需求并不是主导因素；今年5月下旬以来周期品超跌反弹已接近2个月，本周表现强势的板块更多是供给受限的涨价品种，假设没有更多供给收缩的因素支持，未来仅靠“需求下滑比想象的慢”已很难支撑周期品继续上涨。因此，
我们判断后续周期品反弹更多是结构性的，供需失衡的品种相对更好，多数周期品将面临“慢熊”市场环境下“双二法则”（反弹不超过20%，幅度不超过20%）的制约。
另外，和2010年最大不同的地方在于，今年“中性偏紧”的货币环境和从严执行的金融监管始终对周期品估值产生压制。5月份以来的流动性好于预期，加上金融监管进入难得的一段“喘息期”，也有利于周期股的短期表现。但
进入7月中下旬，随着公开市场货币回笼压力加大、金融工作会议（
预计于7月中旬召开
）结束后金融监管因素加强，届时会对周期股反弹产生制约。
5
、关于市场趋势，
5
月底我们判断
6
月不悲观（该
“
紧
”
不
“
紧
”
），而
7-8
月份面临的风险是
“
资金
+
监管
”
（该
“
松
”
不“松”），存量资金博弈下周期品反弹一旦成为投资
“
主线
”
，反而要开始警惕由此产生的“一致性乐观预期”。
本轮市场反弹主因在于经济失速风险下降、流动性压力缓解及监管节奏略缓，而
进入三季度后市场面临的格局是经济温和放缓和政策“错峰”调控的组合，在基本面下行压力暂缓的背景下，流动性和金融监管逐渐成为决定市场的重要变量。
总体上看，
6月份政策的整体基调是“该紧不紧”，7-8月份由于金融去杠杆继续自查及核查的影响可能是“该松不松”
，
对市场流动性的考验依然很大。
对于周期品而言，若近期的反弹形成市场抱团的新“主线”，反而要警惕由于政策“错峰”调控带来的流动性边际收紧对市场走势的影响。
而在此背景下，对于周期品需要选择能够
“看长做长”
的品种，我们建议从以下几条主线优选：其一是需求较旺、供给受限的品种，继续推荐
与新能源汽车产业链相关的小金属如钴、锂、铜箔
等，另外关注打黑影响的
稀土
；其次是供给侧改革存在增量逻辑的品种，如
电解铝、火电
等；再次是从配置“性价比”角度，优选
估值与盈利存在匹配的周期品龙头（汽车、地产等）
，长期结构配置关注
制造业全球化背景下的高铁、工程机械龙头（参考《
2017年中期策略报告：精选“性价比”，寻找“长跑冠军”》）。
2.1
中观行业
下游需求
房地产：
Wind30
大中城市成交数据显示，截至
2017
年
07
月
07
日，
30
个大中城市房地产成交面积累计同比下跌
33.36%
，相比上周的
-33.49%
有所上升，
30
个大中城市房地产成交面积月环比下降
8.50%
，月同比下降
29.55%
，周环比下降
19.78%
。
汽车：乘联会数据，6月第4周乘用车零售销量同比上涨11%，相较6月第3周的-1%有所回升。
中游制造
钢铁：本周钢价小幅上涨，预计短期钢价震荡运行。本周钢材价格均上涨，螺纹钢含税均价本周涨
0.43%
至
3708.00
元，冷轧含税均价涨
3.25%
至
4134.00
元。本周钢材总社会库存下降
1.25%
至
939.29
万吨，螺纹钢社会库存增加
0.63%
至
390.18
万吨，冷轧库存跌
2.04%
至
109.08
万吨。本周钢铁毛利率均上涨，螺纹钢涨
0.16%
至
18.31%
，冷轧涨
2.52%
至
3.82%
。截至
7
月
7
日，螺纹钢期货收盘价为
3428
元
/
吨，较上周的
3347
元
/
吨上涨
2.42%
。钢铁网数据显示，
6
月中旬重点企业粗钢日均产量为
186.1
万吨，较
6
月上旬上升
0.09%
。
水泥：本周全国水泥市场价格环比继续回落，跌幅为0.3%。全国高标42.5水泥均价环比上周下跌0.29%至342.5元。其中华东地区均价环比上周跌1.67%至336.43元，中南地区跌1.95%至335.83元，华北地区保持不变为363.0元。
化工：化工品价格和价差涨跌相当。国内尿素涨0.54%至1602.86元，轻质纯碱（华东）保持不变为1615.00元，PVC(乙炔法)涨4.44%至6307.14元，涤纶长丝（POY）涨2.34%至8114.29元，丁苯橡胶涨0.06%至12200.00元，纯MDI跌1.09%至22600.00元，国际化工品价格方面，国际乙烯跌1.27%至856.00美元，国际纯苯跌0.95%至730.00美元，国际尿素跌1.84%至182.57美元。
上游资源
煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存下降，煤炭价格上涨，煤炭库存增加。国内铁矿石均价涨
1.31%
至
564.53
元，太原古交车板含税价跌
3.03%
至
1280.00
元，秦皇岛山西混优平仓
5500
价格本周涨
2.65%
至
604.00
元；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加
9.68%
至
578.00
万吨，港口铁矿石库存减少
1.28%
至
14229.00
万吨。
国际大宗：WTI本周跌3.93%至44.23美元，Brent跌3.52%至46.53美元，LME金属价格指数跌1.11%至2821.70，大宗商品CRB指数本周跌1.27%至172.56；BDI指数本周跌8.77%至822.00。
2.2
股市特征
股市涨跌幅：上证综指本周涨
0.80%
，行业涨幅前三为有色金属
(7.58%)
、钢铁
(5.61%)
和采掘
(3.83%)
；涨幅后三为医药生物
(-1.17%)
、家用电器
(-3.24%)
和食品饮料
(-3.64%
）。
动态估值：本周A股总体PE(TTM)从上周20.00倍上升到本周20.17倍，PB（LF）从上周2.00倍上升到本周2.02倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周32.98倍上升到本周33.44倍，PB（LF）从上周2.59倍上升到本周2.61倍；创业板本周PE（TTM）从上周50.83倍上升到本周56.63倍，PB（LF）从上周4.44倍上升到本周4.51倍；中小板本周PE（TTM）从上周42.12倍上升到本周42.44倍，PB（LF）从上周3.80倍上升到本周3.83倍；A股总体总市值较上周上升0.48%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周上升0.61%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.74下降到本周1.69；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周3.73上升到本周4.16；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周2.84上升到本周2.88；本周股权风险溢价从上周的-0.54%下降到本周-0.60%，股市收益率从上周的3.03%下降到本周2.99%。
基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为47.27亿份，上周为19.57亿份；本周基金市场累计份额净增加28.29亿份。
融资融券余额：截至7月6日周四，融资融券余额8858.94亿，较上周上升0.69%。
新增A股开户数：中登公司数据显示，截至6月16日，当周新增投资者数量30.05万，相比上周的31.25万有所下降。
证券市场交易结算资金：截至6月16日，证券市场交易结算资金余额1.22万亿，相比前一周减少3.28%。
限售股解禁：本周限售股解禁845.41亿元，预计下周解禁294.78亿元。
大小非减持：本周A股整体大小非减持0.31亿，本周减持最多的行业是非银金融(-3.89亿)、化工(-2.31亿)、公用事业(-2.1亿)，本周增持最多的行业是建筑装饰(3.33亿)、商业贸易(2.87亿)、通信(1.1亿)。
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数上升为128.62，上周A/H股溢价指数为127.38。
2.3
流动性
央行本周未进行逆回购操作；有
5
笔逆回购到期，回笼总额为
2500
亿元；公开市场操作净回笼（含国库现金）
2500
亿元资金。截至
2017
年
7
月
7
日，
R007
本周下跌
112.58BP
至
2.84%
，
SHIB0R
隔夜利率下跌
8.50BP
至
2.533%
；长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降，长三角下跌
15.00BP
至
4.15%
，珠三角下跌
15.00BP
至
4.20%
；期限利差本周涨
2.39BP
至
0.13%
；信用利差涨
0.92BP
至
1.11%
。
2.4
海外
美国：周一公布美国
6
月
Markit
制造业
PMI
终值为
52.00
，低于预期值和前值
52.10
；美国
6
月
ISM
制造业指数为
57.80
，高于预期值
55.20
和前值
54.90
；美国
5
月营建支出环比为
0.00%
，低于预期值
0.30%
，高于前值
-1.40%
；周三公布美国
5
月工厂订单环比为
-0.80%
，低于预期值
-0.50%
和前值
-0.20%
；美国
5
月耐用品订单环比终值为
-0.80%
，高于预期值
-1.00%
和前值
-1.10%
；周四公布美国
6
月
ADP
就业人数变动为
15.80
，低于预期值
18.50
和前值
25.30
；美国
5
月贸易帐
(
亿美元
)
为
-465.00
，低于预期值
-463.00
，高于前值
-476.00
；美国
6
月
Markit
服务业
PMI
终值为
54.20
，高于预期值和前值
53.00
；美国
6
月
Markit
综合
PMI
终值为
53.00
，与前值
53.00
持平；美国
6
月
ISM
非制造业指数为
57.40
，高于预期值
56.50
和前值
56.90
；周五公布美国
6
月非农就业人口变动
(
万人
)
为
22.20
，高于预期值
17.80
和前值
13.80
；美国
6
月失业率为
4.40%
，高于预期值和前值
4.30%
。
欧元区：周一公布法国6月制造业PMI终值为54.80，低于预期值和前值55.00；德国6月制造业PMI终值为59.60，高于预期值和前值59.30；欧元区6月制造业PMI终值为57.40，高于预期值和前值57.30；英国6月制造业PMI为54.30，低于预期值56.30和前值56.70；欧元区5月失业率为9.30%，与预期值和前值持平；周三公布意大利6月服务业PMI为53.60，低于预期值54.60和前值55.10；意大利6月综合PMI为54.50，低于预期值54.90和前值55.20；法国6月服务业PMI终值为56.90，高于预期值和前值55.30；法国6月综合PMI终值为56.60，高于预期值和前值55.30；德国6月服务业PMI终值为54.00，高于预期值和前值53.70；德国6月综合PMI终值为56.40，高于预期值和前值56.10；欧元区6月服务业PMI终值为55.40，高于预期值和前值54.70；欧元区6月综合PMI终值为56.30，高于预期值和前值55.70；英国6月服务业PMI为53.40，低于预期值53.50和前值53.80；英国6月综合PMI为53.80，低于预期值53.90和前值54.40；欧元区5月零售销售环比为0.40%，与预期值持平，高于前值0.10%；周四公布德国5月季调后工厂订单环比为1.00%，低于预期值1.90%，高于前值-2.10%；周五公布德国5月工业产出环比为1.20%，高于预期值0.20%和前值0.80%；法国5月工业产出环比为1.90%，高于预期值0.60%和前值-0.50%；法国5月制造业产出环比为2.00%，高于预期值0.60%和前值-1.20%；意大利5月零售销售环比为-0.10%，低于预期值0.30%，和前值持平；英国5月工业产出环比为-0.10%，低于预期值0.40%和前值0.20%；英国5月制造业产出环比为-0.20%，低于预期值0.50%和前值0.20%；英国5月整体商品和服务贸易帐(亿英镑)为-30.73，低于预期值-25.00和前值-20.50。
日本：周一公布日本二季度短观大型制造业景气判断指数为17.00，高于预期值15.00和前值12.00；日本6月制造业PMI终值为52.40，高于前值52.00；周二公布日本6月基础货币同比为17.00%，低于预期值19.20%和前值19.40%；周三公布日本6月服务业PMI为53.30，高于前值53.00；日本6月综合PMI为52.90，低于前值53.40。
本周海外股市：标普500本周涨0.07%收于2425.18点；伦敦富时涨0.52%收于7350.92点；德国DAX涨0.52%收于12388.68点；日经225跌0.52%收于19929.09点；恒生跌1.64%收于25340.85。
2.5 宏观
财新
PMI
指数：
2017
年
6
月份，财新中国制造业
PMI
指数为
50.4%
