【行业深度重点推荐，截止目前涨幅57.8%】我们前期在7月11月发布的行业深度《狼人杀，社交的下一个风口，集“社交+游戏+直播+综艺”于一体》中重点推荐YY后，http://dwz.cn/6hEgvr
【1-2017/8/12】2Q17分析：欢乐狼人杀、虎牙直播与短视频三驾马车，重塑YY泛娱乐版图，填补低县级城市的娱乐需求 http://dwz.cn/6qSW1O
【2-2017/5/10】欢聚时代1Q17分析-规模效应和虎牙亏损收窄驱动利润率持续改善，欢乐狼人杀及BIGO LIVE表现突出 http://dwz.cn/6ntoDV
【3-2017/3/15】欢聚时代（YY US）4Q16分析-虎牙发展超预期，户外、旅游以及移动游戏直播带动整体付费用户同比91.9%增长 http://dwz.cn/6nreah
【4-2016/11/23】欢聚时代3Q16分析：付费用户增加驱动收入增长，利润率改善帮助利润同比增长83.7%，静待业务转型落地 http://dwz.cn/6nttf9
【5-2016/8/19】欢聚时代2Q16点评：泛娱乐内容生态+多元化产品矩阵铸就粉丝经济龙头 http://dwz.cn/6ntv1w
创新的互动功能和应用场景带动移动端MAU加快增长；虎牙高增长推动整体营收增速创七个季度新高
。3Q17实现总收入30.9亿元, 同比增长48%（近7个季度同比增速最快），环比增加18.5%，高于指引上限8.5%，超市场预期9.7%。公司提高对新晋主播的内容分成力度，以发展一个更为健康和平衡的生态系统，使得毛利率环比下滑1.2百分点至38.9%。带宽成本、研发费用率和管理费用率的节省，一定程度抵消销售费用率的同比大幅上升。3Q17经调整后净利润为RMB6.39亿，同比增长46.7%，环比增长7%，超市场预期16.5%。利润率为20.7%，同比下滑0.1个百分点，环比下滑2.2百分点。管理层预计公司预计4Q17总营收规模在RMB34亿-35亿之间，同比增长36.9%-40.9%，环比增长10%-13.2%，好于市场预期7%。
虎牙直播表现出色，继《王者荣耀》后敏锐抓住《PUBG》流量红利，营收同比增长180.6%，接近盈亏平衡
。平台整体付费用户同比增长46.5%达到630万，较上个季度570万环比增长10.5%；ARPPU本季度达到RMB455.8，同比增长17.1%，环比增长9.5%。移动端占流媒体业务的收入比重本季度达到61.1%，即移动端收入同比增长85.6%，环比增长26.6%至17.5亿元。分别来看，YY Live收入同比增45.5%至RMB23.2亿；虎牙直播收入同比增长180.6%至RMB5.52亿。参考Quest Mobile数据（下称ＱＭ），截止17年10月，虎牙移动端MAU达到2,192.3万，同比增长38.3%，自16年11月超过斗鱼后，优势持续扩大（斗鱼移动端MAU为1,916万，同比增长20.3%）；从DAU日均使用时长来，虎牙（65.4分钟，同比增长1.6%）已经超过斗鱼（43.4分钟，同比下滑22.6%）。公司在前瞻性地签约绑定热门游戏的Top主播外，还计划培育腰部主播，有望进一步巩固平台优势。
强调互动和陪伴的创新层出不穷，欢乐狼人杀演变为互动休闲游戏平台，短视频流量环比翻倍，为平台转型社交奠定了坚实基础。
在我们此前7月11日发布的行业深度《狼人杀，社交的下一个风口？集“社交+游戏+直播+综艺”于一体》提到，凭借娱乐化和社交化特性，狼人杀吸引了大量女性玩家（占比超过40%）、年轻化特征明显（24岁以下占50%以上，30岁以下接近85%以上）以及二三四线城市渗透率高，迅速成为社交类公司产品迭代的重要领域。公司的“欢乐狼人杀”后来居上，已是国内用户规模最大的狼人杀平台；并在此基础上，陆续推出包括“欢乐猜词”“召唤XXX”等轻度社交产品，希望通过丰富的应用场景吸引用户停留更多时间，并将线下的社交关系链转移到线上。本季度陆续上线“陪我”等一对一直播、“欢乐篮球”等AR游戏、“欢乐抓娃娃”等机器直播等功能使得平台用户的互动行为得到增强，并吸引了更多年轻用户的加入，共同推动Q3移动端MAU同比增长36.7%至7,300万（vs. 27.1% in 2Q17 vs. 11.8% in 1Q17），产品创新在推动用户增长方面取得了良好的效果。
估值
：当前股价对应FY17/18的P/E为14.9x/12.3x，继“欢乐狼人杀”的成功推出后，“陪我”、“欢乐篮球”、“欢乐抓娃娃”等一系列的创新产品，证明了公司有能力切入年轻人社区，结合短视频内容平台有望吸引更多的用户加入，在打破用户增长天花板的同时，带来新的盈利模式，推动整体估值中枢的上移。考虑账面仍有76亿人民币类现金资产，提高目标价至$108，对应FY18的15x P/E。
风险提示
：活跃用户增速放缓。
创新的互动功能和应用场景带动移动端MAU加快增长；虎牙高增长推动整体营收增速创七个季度新高
。3Q17实现总收入30.9亿元, 同比增长48%（近7个季度同比增速最快），环比增加18.5%，高于指引上限8.5%，超市场预期9.7%。公司提高对新晋主播的内容分成力度，以发展一个更为健康和平衡的生态系统，使得毛利率环比下滑1.2百分点至38.9%。带宽成本、研发费用率和管理费用率的节省，一定程度抵消销售费用率的同比大幅上升。3Q17经调整后净利润为RMB6.39亿，同比增长46.7%，环比增长7%，超市场预期16.5%。利润率为20.7%，同比下滑0.1个百分点，环比下滑2.2百分点。管理层预计公司预计4Q17总营收规模在RMB34亿-35亿之间，同比增长36.9%-40.9%，环比增长10%-13.2%，好于市场预期7%。
虎牙直播表现出色，继《王者荣耀》后敏锐抓住《PUBG》流量红利，营收同比增长180.6%，接近盈亏平衡
。平台整体付费用户同比增长46.5%达到630万，较上个季度570万环比增长10.5%；ARPPU本季度达到RMB455.8，同比增长17.1%，环比增长9.5%。移动端占流媒体业务的收入比重本季度达到61.1%，即移动端收入同比增长85.6%，环比增长26.6%至17.5亿元。分别来看，YYLive收入同比增45.5%至RMB23.2亿；虎牙直播收入同比增长180.6%至RMB5.52亿。
参考Quest Mobile数据（下称ＱＭ），截止17年10月，虎牙移动端MAU达到2,192.3万，同比增长38.3%，自16年11月超过斗鱼后，优势持续扩大（斗鱼移动端MAU为1,916万，同比增长20.3%）；从DAU日均使用时长来，虎牙（65.4分钟，同比增长1.6%）已经超过斗鱼（43.4分钟，同比下滑22.6%）。公司在前瞻性地签约绑定热门游戏的Top主播外，还计划培育腰部主播，有望进一步巩固平台优势。
强调互动和陪伴的创新层出不穷，欢乐狼人杀演变为互动休闲游戏平台，短视频流量环比翻倍，为平台转型社交奠定了坚实基础
。在我们此前7月11日发布的行业深度《狼人杀，社交的下一个风口？集“社交+游戏+直播+综艺”于一体》提到，凭借娱乐化和社交化特性，狼人杀吸引了大量女性玩家（占比超过40%）、年轻化特征明显（24岁以下占50%以上，30岁以下接近85%以上）以及二三四线城市渗透率高，迅速成为社交类公司产品迭代的重要领域。公司的“欢乐狼人杀”后来居上，已是国内用户规模最大的狼人杀平台；并在此基础上，陆续推出包括“欢乐猜词”“召唤XXX”等轻度社交产品，希望通过丰富的应用场景吸引用户停留更多时间，并将线下的社交关系链转移到线上。本季度陆续上线 “陪我”等一对一直播、“欢乐篮球”等AR游戏、“欢乐抓娃娃”等机器直播等功能使得平台用户的互动行为得到增强，并吸引了更多年轻用户的加入，共同推动Q3移动端MAU同比增长36.7%至7,300万（vs. 27.1% in 2Q17 vs. 11.8% in 1Q17），产品创新在推动用户增长方面取得了良好的效果。
估值：
当前股价对应FY17/18的P/E为14.9x/12.3x，继“欢乐狼人杀”的成功推出后，“陪我”、“欢乐篮球”、“欢乐抓娃娃”等一系列的创新产品，证明了公司有能力切入年轻人社区，结合短视频内容平台有望吸引更多的用户加入，在打破用户增长天花板的同时，带来新的盈利模式，推动整体估值中枢的上移。考虑账面仍有76亿人民币类现金资产，提高目标价至$108，对应FY18的15x P/E。
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注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
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证券研究报告
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《欢聚时代3Q17业绩点评：类“陪我、欢乐篮球”等创新拉动用户加速增长，虎牙获益“吃鸡”流量推动整体营收加速》
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对外发布时间
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2017年11月15日
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