(项目融资第208讲，地方政府债务。
第一部分：
财政部：
截至7月末全国地方政府债务余额210653亿。
第二部分：
一文读懂地方政府债务。
第三部分：
154个地级市政府债务全扫描。
本期主要介绍
地方政府债务
。包括政府债务的由来和组成、
全国和各地市的
债务
数字
等。
做政府和城投项目时，离不开对当地经济情况的分析。
就债务方面来说，有时候，
绝对规模高的区域，可能偿债能力也较强，债务负担可能反而比较小；相反，有些区域虽然债务规模小，但这可能不是因为自身扩张意愿不强，而是其本身财政实力较弱，偿债能力差得不到金融机构认可，融资困难所致，债务负担反而会比较大。
。。。所以，还要综合分析。
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中新网8月22日电 据财政部网站消息，财政部8月22日公布2019年7月地方政府债券发行和债务余额情况。
截至2019年7月末，全国地方政府债务余额210653亿元，控制在全国人大批准的限额之内。
其中，一般债务119674亿元，专项债务90979亿元。
2019年7月，全国发行地方政府债券5559亿元。
其中，发行一般债券1620亿元，发行专项债券3939亿元；
按用途划分，发行新增债券3765亿元（包括新增一般债券768亿元、新增专项债券2997亿元），发行置换债券和再融资债券（用于偿还部分到期地方政府债券本金，下同）1794亿元。
2019年7月，地方政府债券平均发行期限10.4年，其中新增债券8.8年，置换债券和再融资债券13.7年。
2019年7月，地方政府债券平均发行利率3.46%，其中新增债券3.41%，置换债券和再融资债券3.57%。
2019年1-7月，全国发行地方政府债券33931亿元。
其中，发行一般债券14478亿元，发行专项债券19453亿元；
按用途划分，发行新增债券25530亿元（包括新增一般债券8667亿元、新增专项债券16863亿元），发行置换债券和再融资债券8401亿元。
2019年1-7月，地方政府债券平均发行期限9.5年，其中一般债券11.4年，专项债券8.0年。
2019年1-7月，地方政府债券平均发行利率3.47%，其中一般债券3.53%，专项债券3.43%。
经第十三届全国人民代表大会第二次会议审议批准，2019年全国地方政府债务限额为240774.3亿元。
其中，一般债务限额133089.22亿元，专项债务限额107685.08亿元。
截至2019年7月末，全国地方政府债务余额210653亿元，控制在全国人大批准的限额之内。
其中，一般债务119674亿元，专项债务90979亿元；
政府债券206745亿元，非政府债券形式存量政府债务3908亿元。
地方政府债券剩余平均年限4.9年，其中一般债券4.9年，专项债券4.9年；
平均利率3.52%，其中一般债券3.52%，专项债券3.53%。
地方政府债务问题的源头最早可追溯至1994年。
当时施行的分税制改革重构了中央与地方政府之间的财政关系，财权向中央政府倾斜，而事权向地方政府下放，对地方财政产生了非对称的影响。
在发展才是硬道理的引领下，地方政府有举债创收，搞活经济的诉求。但作为分税制改革配套的旧《预算法》，规定地方政府不得直接举债。
在收支压力之下，1992年上海成立上海市建设投资开发总公司参与城市建设的模式，开始在全国范围内推广。地方政府及其所属部门陆续出资成立平台公司，发展成城投模式这一具有中国特色的地方投融资模式。
2008年金融危机后，城投帮助地方政府融资的功能得到进一步体现，因为央行与银监会在2009年3月份联合提出：“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道。”首次认可了城投公司的辅助融资功能。
文件发布后，融资平台在全国范围内加速组建。据统计，2009年全国新增融资平台2000多家，与之对比的则是1992年至2008年全国以各种形式成立的融资平台仅6000多家。
但正如我们现在所了解到的，城投公司并不是完全市场化的企业，从它的诞生开始，就跟地方政府债务之间有着千丝万缕的联系。
2014年前，为了提高城投公司的融资能力，完成基建任务，地方政府通过各种形式给城投融资提供担保是很常见的做法，但随着规模累计，这种行为背后所蕴藏的风险也越来越大。
一方面，投资端，公益性项目和非公益性项目不分，加之预算软约束，城投债务越滚越多；另一方面，融资端，城投债务和地方政府债务不分，地方政府实际承担的债务到底多少，难以计算。
2011-2013年，中央开始对地方政府的债务摸底，为管控地方政府借助城投违规举债的行为做准备。
2014年9月，国务院下发43号文，正式开启了规范地方政府的举债行为的大幕，其中有几条规定为后续若干年的地方债务监管建立起了基础性的框架，影响深远。
（1）明确剥离城投的政府性融资职能，融资平台不得新增政府债务；
（2）赋予地方政府适度举债的权限，明确地方政府债券是地方政府唯一的融资渠道，在国务院确定并经全国人大批准的额度内，地方政府可以发行债券，并纳入预算管理；
（3）对城投所举借的存量债务进行甄别，被甄别为地方政府负有偿还责任的债务，可以发行地方政府债券置换；
（4）鼓励推广PPP模式，撬动社会资本参与基础设施和公共服务的提供。
但随着2015年的经济下行和稳增长压力显著增大，在不违背“企业债务和地方政府债务不分”这一大前提下，后续新出台的政策开始出现松动。
比如说PPP模式。此前规定“社会资本方不包括本级政府所属融资平台公司及其控股国有企业”。这一点很好理解，因为PPP模式的核心目标是通过引入社会资本，提高基础设施和公共服务的效率。
但随着稳增长压力加剧，2015年5月下发的42号文，对PPP社会资本方认定有所放松：“对已经建立现代企业制度、实现市场化运营的，在其承担的地方政府债务已纳入政府财政预算、得到妥善处置并明确公告今后不再承担地方政府举债融资职能的前提下，可作为社会资本参与当地政府和社会资本合作项目，通过与政府签订合同方式，明确责权利关系”。
这一松动，给地方政府借助融资平台，以明股实债的PPP项目为载体，进一步扩张债务的机会。
再比如发改委发布的1327号文，大幅放松了发债条件，突破了原先县级主体必须是百强县才能有1家平台发债的限制，为后续区、县级的平台融资大扩张埋下了伏笔。
从地方政府的角度来看，允许发行地方政府债券虽然开了正门，但限额和预算管理与稳增长目标之间存在难以平衡的冲突，这让地方政府利用城投或其他方式进行债务扩张的冲动一直存在。
从金融机构的角度来看，资产有了地方政府的担保后，有了安全垫，能获得相对确定、收益率更高的回报，因此，金融机构在2015年后也借着各种“金融创新”将资金输送至城投领域，为地方政府违规举债提供了子弹。
本来43号文的初衷是为了切割地方政府债务和城投债务，让地方债务变得更加透明以便于监管，并通过地方政府债务限额管理控制地方债规模，同时在基础设施和公共服务领域，通过PPP模式引入社会资本，来提高基建项目和公共服务的运营管理水平。
但实际上，15-16年稳增长压力下，地方政府对城投企业频繁的担保和增信措施导致地方债务与企业债务并未完全切割，金融创新加剧了底层资产穿透识别的难度，明股实债类型的产业基金和PPP，在结构化融资和会计处理过程中更容易隐匿杠杆。
所以，相比于43号文推出之前，地方政府债务问题不仅没有化解，反而结构更加复杂、杠杆更加隐匿、债务更加不透明。
2016年四季度后，稳增长效果显现，政策基调开始从稳增长转向防风险和严监管，中央开始对地方政府频繁突破43号文底线提供违规担保，增加地方债务负担的行为进行纠偏。
从出台的政策看，总体思路是让地方债问题重回43号文所要求的框架内。根据被监管对象，我们可以把这段时间内发布的各种监管措施分为两类，一类针对地方政府和城投，一类针对金融机构。
2017年5月，财政部、发改委等六部委联合发布了50号文，要点共有七条（图表1），主要是再次明确了地方政府债券是地方政府举债的唯一合法手段，禁止地方政府对城投公司提供的各种隐性担保，禁止明股实债类项目。
与之前一系列的文件相比，50号文更具指导性意义，因为后续一系列监管政策都是以43号文和50号文的思路为核心展开，在细节上做的更明确的规定。
比如对政府购买服务进行规范的87号文，可以看作是50号文的补充。
1） “公共服务”而不是工程建设；2）公共服务供应商是市场化主体，融资行为与地方政府无关；3）应该是先有预算后有购买服务，服务期限不得超过3年。
但在实际执行过程中，违规的政府购买服务盛行，甚至有超越PPP的趋势。因为相对于PPP模式，政府购买服务省去了物有所值、财政承受能力论证等诸多评估环节，且不受PPP相关支出不超过前一年度一般公共支出10％的红线限制。金融机构出资后也无需运营项目，而且有政府信用担保风险更小。
87号文的出台，重新明确了政府购买服务的“基本服务”、“先有预算，后购买服务”和“纳入指导性目录”的三个基本原则，并对服务范围列出了负面清单：铁路、公路、机场、通讯、水电煤气，以及教育、科技、医疗卫生、文化、体育等领域的基础设施建设不得列入政府购买服务。
这些被列入负面清单的基础设施建设项目，通常具有稳定的现金流回报，是可以尝试采用PPP模式建设的。因此，在某种程度上讲，87号文在倒逼地方政府在这些领域，推广正规的PPP模式。
还有2018年2月，发改委联合财政部印发的194号文，也是如此。
根据发文，地方政府严禁将公益性资产及储备土地使用权计入申报企业资产，对于已将上述资产注入城投企业的，在计算发债规模时，必须从净资产中予以扣除。
作为中介的信评机构不得将申报企业信用与地方政府信用挂钩，严禁申报企业做出涉及与地方政府信用挂钩的虚假陈述、误导性宣传，以此来强化地方政府和城投平台的债务切割的关系。
正如43号文“开正门，堵偏门”的思路一样，2017年以来的这一波债务监管，在围堵地方政府违规举债的同时，也在开正门，明确了未来的转型思路，集中体现为财政部印发的 89号文。
在该项文件中，中央明确表明支持地方政府在专项债券额度内，项目收益与融资自求平衡的领域，试点发行项目收益专项债券，可以单个项目发行，也可以同一地区多个项目集合发行，偿债资金来源包括政府性基金收入或者项目的专项收入。
15-16年大资管扩容时，以银行理财、券商资管为代表的广义基金，具有刚兑特性，有高成本压力，以资金池模式运作，对信用风险的承受力较强，对票息的依赖具有刚性。
所以，中低等级长久期信用债具有很强的配置盘，此时不少融资平台，包括区县一级融资平台是不愁融资问题的。
但2017年起，持续一年多的金融强监管对同业业务的规范，加之资管新规要求公募型产品转向净值型，高成本要求的刚兑资金开始萎缩。
而存量资金以及新增的净值型产品在开放式申赎压力下，去资金池后会加强对产品的流动性管理，会更偏爱高等级与短久期债券，对低评级城投的债券融资相当不利。
在非标领域，城投同样受到较大的打击。包括但不限于银信55号文，中基协禁止集合类资管投资信托贷款、禁止私募基金从事借贷活动，委贷新规等政策，直接使信托贷款和委托贷款出现断崖式的下跌。
而在银行贷款领域，在去杠杆的大环境下，控制银行信贷额度是紧信用的不二选择。在有限的额度内，信贷资金通常会向央企和国企等大客户倾斜，因为这些客户具有抵押品足、风险低的特征，可为银行带来存款、中间业务收入及维系与政府关系等诸多利益，不少区县一级平台，在此背景下也面临获取表内信贷难度上升的压力。
结构化产品方面，资管新规和八条底线对优先级份额/劣后级份额做了杠杆约束，中间级计入优先级份额，固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品的分级比例不得超过1：1，分级资管产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。
这意味着在政府参与的产业基金中，地方政府或城投公司对优先级做财政贴息保障或差额补足等条款不再合规，而且杠杆比例大为降低。
2018年3月，财政部进一步印发23号文，从金融机构资产端加强监管，规范金融机构对地方政府和包括城投在内的国企融资。
根据23号文，国有金融企业不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资，不得违规新增地方政府融资平台公司贷款，不得要求地方政府违法违规提供担保或承担偿债责任。
至此，财政部、央行、发改委等部委从两端双管齐下，一起形成了对地方政府债务监管的密网，有效遏制了地方政府违规债务的增长，开始着力化解存量的债务风险。
按照时间与标准的不同，地方政府债务有两种分类与统计口径。
一是2013年审计署对地方政府债务审计时提出的分类，将地方政府债务分为：
政府负有偿还义务的债务（简称“政府债务”）、或有担保债务、或有救助债务（两者合称“或有债务”）。
政府债务由地方政府用财政预算收入全额偿还，且在征得债权人同意后，地方政府可将2015年前非债券形式的存量债务用长期限低利率的置换债置换，以减少地方政府的财政收支压力。
或有债务依据88号文，有不同的处置方式。或有担保债务若出现原债务人无法全额偿还的情形，地方政府最多偿还未清偿债务的二分之一，或有救助债务则视情况给予一定的救助。
43号文后，此种分类方式较少使用，因为地方政府在2015年后只能以发行一般债券和专项债券的方式举债融资， 因此，原则上，2015年后的地方政府的新增债务只有地方政府负完全偿还责任的地方债这一类。
二是2017年后在各大相关会议报告上屡被提及的隐性债务与显性债务的分类，近两年受市场关注较多。
显性债务较好理解，可以简单理解为，如果编制地方政府资产负债表，会直接体现在负债项目中的债务，由财政部预算司每月统计披露。
最新数据为：2018年末地方政府显性债务存量规模共计18.3万亿，其中地方政府未偿债券18万亿，以非债券形式存在的债务0.3万亿（2015年前形成的未置换的地方政府负有偿还责任的债务）。
隐性债务虽然已经有相关的治理文件下发，但未公开，已有公开资料并没有明确的定义。但从当前已有的市场研究与政府相关公告来看，有几种比较常见的理解：
第一，从逻辑推演的角度来看，隐性与显性相对，显性债务既然指地方政府在限额管理和预算管理计划内发行的地方债
，
那么隐性债务应当是不在限额和预算管理计划内，不以地方债形式存在，但地方政府可能需要承担偿还责任的债务。
1、为国企（城投平台）、机关事业单位、产业引导基金及PPP项目公司等主体举债融资提供隐性担保，包括出具承诺函或担保函（及其他文件），以机关事业单位的国有资产为抵押品帮助企业融资等形式；
2、为建设公益性或准公益性项目举借的债务，直接纳入到财政预算支出范畴，由财政资金偿还；
3、违背商业原则，具有固定支出责任的中长期财政支出，集中在PPP、产业引导基金、政府购买服务等领域。包括承诺最低收益、承诺本金回购、承诺社会资本亏损损失等形式，具体到每一个细分领域，又有不同的特色形式。
如在PPP领域中，规范的中长期财政支出应当至少满足两个条件：1）PPP支出责任在一般公共预算的10%以内；2）PPP支出经过了严格的绩效考核评价，与社会资本对项目的建设运营效率、成果等因素相关。
按照财政部披露的信息，2018年末，在全国2461个已实施PPP项目的地区，仅有6个地区的财政支出责任占比超过10%的红线，因此第一个条件基本不会构成桎梏。
但第二个条件，现有的PPP入库项目可能很多都不能完全满足。比如有些项目，尤其是早期的项目，采取固定回报形式，合同无绩效付费条款，直接将PPP做成了延长版的BT；或是绩效考核不痛不痒，仅与极少量付费挂钩等。
如果存在这些问题，则与PPP相关的支出不应被认定为规范的中长期财政支出，因为“无论项目结果好坏，社会资本收入不变，财政支出固定”的特点和商业原则相悖，应被认定为地方政府的隐性债务。
第三，从感性的认知来看，诸如国企城投、机关事业单位等主体的债务，如果它们自身无法偿还，出现了大规模的违约事件，造成了连锁反应，则地方政府可能会出面调解或代为偿还，
因此隐性债务是地方政府的或有债务。
仅看城投平台可能形成的隐性债务（简称隐性债务，下文若无特别说明，隐性债务均为该口径），各地区差距较大，最高超过了4万亿，最低不足千亿，呈现与中东部高、西部低的格局。
之所以会出现这种分布格局，是因为各地区的产业结构、地理环境与财政实力等诸多因素不同。
处于中东部的省份与直辖市是人口集聚地，以二三产业为主要支柱，地产行业发达，对基础设施需求较高，因此城投平台也偏多。由于财政实力较强，城投平台融资也相对顺畅。
而西部的省份、直辖市与自治区，基本处于两个极端。一类是人口众多，基础设施扩张需求意愿较强，但地方财政实力有限，城投融资难度较高；另一类是地广人稀，地理环境恶劣，多山多高原多沙漠，城投平台少，融资难度整体比中东部高。
不过考虑到各个地方的财政实力不同，绝对规模高的区域，可能偿债能力也较强，债务负担可能反而比较小；相反，有些区域虽然债务规模小，但这可能不是因为自身扩张意愿不强，而是其本身财政实力较弱，偿债能力差得不到金融机构认可，融资困难所致，债务负担反而会比较大。
因此，
如果要真实评判各个地方的债务负担与风险，我们需要综合考虑债务绝对规模，以及各个地方的财政与经济发展状况。
分子项，地方政府债务余额有三种口径。一是显性债务，二是隐性债务，三是折算后的债务。
前两者的概念和数据清晰，比较陌生的是折算后的债务概念。
这个概念的提出，是因为隐性债务具有或有债务的特征，只有原有债务人无法偿还，地方政府财政才会予以帮助，因此财政实际承担隐性债务只有一部分，具体可以表达为：
折算系数具体多少我们不得而知，但2013年《全国政府性债务审计结果》曾提及：
“2007 年以来，各年度全国政府负有担保责任的债务和可能承担一定救助责任的债务当年偿还本金中，由财政资金实际偿还的比率最高分别为19.13%和14.64%。”
因此，我们可以推演认为折算系数的极限值可能在20%左右，具体到各省，可能会有差异。
我们在计算时，可以根据显性债务率（显性债务/地方政府综合财力），先将各省分组，然后每组给予不同的折算系数。
原则上，显性债务率高的省份，其财政压力大，城投平台在市场上的认可度较低，可能出现风险事件需要财政兜底的可能性也较高，因此折算系数应当也设置在较高的水平。
1） 显性债务率小于或等于60%，折算系数为10%；
2） 显性债务率大于60%，小于或等于90%，折算系数为15%；
分母项，地方政府综合财力包括一般公共预算收入（扣除债务收入）、政府性基金收入（扣除债务收入）、国有资本经营收入三本账，计算方式列在图表12中，计算结果如图表13所示，具体数据来源于全省/市/自治区的财政决算表。
综合分子分母的数据进行计算，我们可以得到各个口径的债务率（图表14）。
从全国范围来看，地方政府显性债务率只有70%，低于IMF提出的政府债务率控制标准区间（90%-150%），而全口径债务率216%较高，考虑折算系数后的债务率90%则尚在可控范围区间内。
分地区来看，在显性债务率口径下，全国29个省份/直辖市/自治区（安徽和山西省财政决算数据缺失，不在统计范围内）都处于安全区间，债务率控制较好。
但在全口径债务率口径下，有21个省份超过了150%的警戒线；
在相对折中的“折算后的债务率”口径下，超过150%警戒线的省/直辖市/自治区有三个，其余均在150%以下，整体的债务风险可控。
1、华东地区（安徽、江苏、山东、浙江）
1.1、安徽省（16个地级市）
1.2、江苏省（13个地级市）
1.3、山东省（17个地级市）
1.4、浙江省（10个地级市）
2、华南地区（福建、广东、广西、海南）
2.1、福建省（9个地级市）
2.2、广东省（21个地级市）
2.3、广西壮族自治区（14个地级市）
2.4、海南省（1个地级市）
3、华中地区（河南、湖南、湖北、江西）
3.1、河南省（16个地级市）
3.2、湖南省（14个地级市）
3.3、湖北省（14个地级市）
3.4、江西省（9个地级市）
1.1、安徽省（16个地级市）
安徽省各地级市2018年末的政府债务余额分化较大，债务余额最高的合肥市为836.66亿元，而债务余额最低的巢湖市仅为36.58亿元。从负债率看，安徽省各地级市负债率处于11%至41%之间，负债率最高的为阜阳市，为41.07%。
而从“债务余额/债务限额”来看，安徽省使用债务限额程度超过90%的地级市有13个，使用债务限额程度最高的为黄山市，95.69%的债务限额已被使用；而使用限额程度最低的为合肥市，73.02%的债务限额已被使用。
1.2、江苏省（13个地级市）
江苏省各地级市2018年末的政府债务余额最高的南京市为2420.03亿元，而债务余额最低的连云港市为467.19亿元。从负债率看，江苏省各地级市负债率处于7%至21%之间，负债率最高的为宿迁市，为20.73%。
而从“债务余额/债务限额”来看，江苏省使用债务限额程度超过90%的地级市有10个，使用债务限额程度最高的为常州市，98.71%的债务限额已被使用，而使用限额程度最低的为苏州市，75.69%的债务限额已被使用。
1.3、山东省（17个地级市）
山东省各地级市2018年末的政府债务余额最高的青岛市为1272.1亿元，而债务余额最低的莱芜市为142亿元。从负债率看，山东省各地级市负债率处于8%至19%之间，负债率最高的为临沂市，为19.03%。
而从“债务余额/债务限额”来看，山东省各地级市使用债务限额程度均超过80%，其中使用程度超过90%的地级市有11个，使用债务限额程度最高的为潍坊市，99.21%的债务限额已被使用，而使用限额程度最低的青岛市，80.64%的债务限额已被使用。
1.4、浙江省（10个地级市）
浙江省各地级市2018年末的政府债务余额分化较大，债务余额最高的杭州市为2282.14亿元，而债务余额最低的衢州市为367.19亿元。从负债率看，浙江省各地级市负债率处于15%至31%之间，负债率最高的为舟山市，为30.73%。
而从“债务余额/债务限额”来看，除宁波市使用限额程度最低，为88.72%，其余各地级市使用限额程度均超过90%，使用程度最高的为台州市，全部的债务限额已被使用。
