中国互联网企业过高的估值，让人想起了安徒生的童话故事——《皇帝的新衣》。
文/貌貌狼（微信公众号：财经郎眼Daily）
有“互联网女皇”之称的玛丽•米克尔不久前发布了《2018年互联网趋势报告》，其发布的报告向来被业内人士称为“最权威、最具参考价值”的报告。其中最引人关注的是
“中国已在市值排名前20的全球互联网企业中占据9席”
，而5年前，中国企业仅占两席。
这五年，中国互联网经济得到爆发式增长，全球互联网实力从美国发生转移，中国互联网企业的估值“水涨船高”。就近期来看，映客估值达到105亿港元，美团估值近600亿美元，小米估值539亿美元，蚂蚁金服估值高达1550亿美元，而已登陆美股的爱奇艺上市前估值也一度破百亿美元。掀起“上市潮”的新经济企业们，创下了一个又一个“估值”神话，那么互联网企业的估值到底怎么算？这些动不动就成百上千亿美元的估值，又是否存在“虚高”？
安徒生童话《皇帝的新衣》
通常来说，估值代表企业的潜在价值，它是投资者的判断标准之一。目前，很多新经济企业不再那么重视短期盈利，难以用盈利率衡量其发展前景，所以估值对这些新经济企业来说就更加重要。另外，估值还可以决定企业在换取投资时，需要交给投资者的股权。
具体的估值方法有很多，比如500万元上限法、博克斯法、三分法、市盈率法、倍数法、风险投资人专用评估法等，侧重点也都不一样，每个投行和买方、卖方的财务顾问会有自己的选择。
不过，在这些估算过程中，有四个点是非常重要的，国泰君安证券研究所首席策略分析师认为，
用户数、节点距离、变现能力、垄断溢价在很大程度上决定了互联网企业的价值。
而从这四个方面，我们可以对国内的互联网企业进行分析。
第一是用户数。对于互联网企业来说，最重要的资产有两个，一是团队，二是用户。团队质量通常难以被量化，且变数较大，但用户数量我们可以直接看到，所以，在对一家互联网企业进行价值衡量时，用户基数影响最大。
计算机网络先驱罗伯特·梅特卡夫在1973年提出了梅特卡夫定律：
网络价值以用户数量的平方的速度增长。
简单来说，梅特卡夫定律认为
互联网的价值在于节点的链接，节点越多，潜在存在可链接的节点数就越多。
也就是说，一家企业的用户数越多，节点链接点就更多，企业价值也就更大。
梅特卡夫定律
此前梅特卡夫教授利用Facebook的数据进行了验证，发现Facebook的收入和其用户数的平方成正比，而后国内学者利用腾讯的数据进行验证，结果和Facebook一样，腾讯的收入和其用户数的平方成正比。
图片来源：国泰君安证券研究所
此外，节点的数量也有临界点存在，
当一家企业的用户规模或者说节点数量到达临界点时，其价值会呈爆发式增长。
举个最简单的例子，一部电话没有价值，几部电话价值也非常有限，但是当成千上万部电话出现时，就会形成通讯网络，那么通讯技术的价值才算是最大化。这也是为什么现在许多互联网企业对“用户增长”的渴望大于“短期盈利”，比如京东。
第二是节点距离。两个节点之间的距离通常会受到外在和内在的影响，外在包括科学技术、基础设施等，而内在更多体现在企业的创造力上。有观点认为，
如果只有一个网络中心连接众多用户，节点与节点之间并无联系，那么这种网络的价值并不高。
简单来说，现在的互联网企业都在追求一个关键词“生态圈”，即用户形成一定规模后，为用户打造一站式服务平台。比如蚂蚁金服，旗下有支付宝、余额宝、蚂蚁花呗、蚂蚁借呗、网商银行等产品，这些产品的用户可以实现有效连接，蚂蚁金服打造的金融生态系统缩短了节点距离，从而实现了价值最大化。但是，如果蚂蚁金服只是以“支付功能”为主，并不开发其它金融产品，它的用户只有淘宝买家和卖家，那么蚂蚁金服的估值未必会有现在这么高。
小米也一样，它以手机成名，但它与其它手机硬件制造商最大的区别就在于，小米搭建了一个由上百家公司组成的生态系统，这一生态系统可以缩短节点距离，使用户价值最大化。
小米生态圈
第三是变现能力。
一家公司的资产变现能力越强，质量就越高。
结合用户规模和节点距离，互联网企业的变现能力也有高低之分。
我们以互联网视频领域的Netflix和爱奇艺为例，虽然二者都属于流媒体，但Netflix用户的价值几乎是爱奇艺用户的4倍，因为Netflix的主要收入靠会员，而爱奇艺靠的是广告。当然，变现能力的不同让二者的市值也差距悬殊，目前Netflix的市值已过千亿美元，爱奇艺市值312亿美元。
从专业性角度分析，企业变现能力的具体计算方法，涉及流动比率、速动比率、现金比率、资本周转率、清算价值比率和利息支付倍数等财务指标，在此不作赘述。
第四是垄断溢价。互联网是一个头部效应最明显的行业，富者越富，穷者越穷。互联网的每一个领域，由很多公司共同组成，但我们所熟悉的都是那些站在头部的企业。还有一点比较有意思的是，
如果这一领域进入的公司越多，人们对于头部企业的偏好就会越强。
比如我们在玩游戏时，通常会更倾向于名气较大的游戏商。腾讯推出风靡一时的手游“王者荣耀”之前，就已经有很多游戏厂商推出过类似游戏，但腾讯一出手，几乎终结了其它游戏公司的路。
所以，对投资方来说，他们更愿意投资行业内更有地位的互联网企业，付出较高的溢价来获得这些公司的股权，如果企业形成垄断，这种溢价则更大。
总的来说，在中国，并不是所有估值高的互联网企业都在用户数、节点距离、变现能力、垄断溢价方面有优势，所以
中国互联网企业目前还是普遍存在“估价虚高”的情况。
当然，这与整体环境也有关系。一方面，中国互联网行业虽然起步于90年代末，直到近几年才彻底爆发，但经过多年的沉淀和积累，相较于西方发达国家，中国互联网企业的可增长空间更大。所以社会上大量资本在追逐这些数量有限的互联网科技企业。比如近来有关独角兽上市、融资的新闻里，总是少不了国外大型投行的身影。
另一方面，中国存托凭证（CDR）的问世，吸引这些互联网科技企业在内地上市，这让更多投资者可以参与投资。而且，最重要的一点是，在国内，互联网企业几乎不用面临海外企业的竞争，比如Facebook、instagram、Netflix等国外互联网软件，都是被禁止进入中国内地市场的。这些都大大提升了国内互联网企业的潜在价值。
从旧工业经济的先例来看，但凡创新的产品都会得到资本的追捧，未来一段时间里，依然是我国资本利好时期，所以互联网企业的高估值仍会持续。当然，其中存在的泡沫也会格外丰富。不过，等到“东风退去”，不能与估值真正相匹配的企业，股价很快就会给出反应。
你觉得中国互联网企业的估值是否“虚高”？欢迎留言与我们分享~
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