杨荣，S1440511080003
享有得天独厚的“人和地利天时”
首先，上海银行与生俱来的股权分散性使之更容易获得国企与外资的助力与青睐；其次，位于长三角龙头的地理优势为其提供了丰厚的政策机遇与大施拳脚的根据地，高财富与多中小企业的现状为其开辟了多层次的发展领域；与此同时，随着上海国企改革的继续深化，作为主要助力器的上海银行将享受更多业务机会。
领跑同类银行各领域转型之路，收获颇丰
①收入结构优化——非息收入重要性突显：在城商行中，上海银行非息收入的占比与增速都居于首位，分别为36%与42%，与此同时归功于新兴中收领域的发展，非息收入比重逐年上升，逐渐突显其在营业收入中的重要性，这与国家政策的导向和管理理念十分贴合。
②信贷结构优化——抓准了消费金融的中心地位：零售端贷款大幅度增加的同时向个人类贷款转移，其中住房按揭贷款占比稳步下降，为资金链回笼压力松绑；对公贷款结构持续优化，房地产行业贷款明显下降，投资集中度低，风险被有效分散；另外上升中的住房按揭贷款利率对上海银行营业收入也有着一定的积极影响。当下零售业务于商业银行的重要性与日俱增，上海银行抓准了转型的方向，走在正确的发展道路上。
③资产质量优化——不良率低于行业水平：在不良率上升的周边形势下，上海银行不良率逆行下降0.02%，连续多年低于行业平均水平，同时相比于其余城商行，关注类贷款占比较低，更加说明了资产质量之高，其中不良资产主要集中在制造业、批发和零售业。分析不良率水平低的原因有以下三点：其一，长三角地区信用风险情况总体趋稳：2016年末上海地区银行业不良余额和不良率较上年末均实现“双降”其二，相较规模扩张，更加注重结构优化：上海银行坚持稳健为先，信贷结构向更低资本消耗、支持产业转型升级方向转变。其三，风险管理力度不断加大：通过风险预警和主动退出的紧密联动，对早期信号不符合要求的客户实施主动退出，有效实现风险关口前移。
确有美中不足，但瑕不掩瑜
首先，上海银行的NIM值过低。由于本身收入结构的特点和政策因素的影响，净息差低于行业均值且将因为生息资产的增长不断收窄，无论从资产端还是负债端来看，高低收益率和成本率在占比上都形成了错配，拉低了综合收益也拉高了综合成本。正因如此，上海银行有强大的动力精准把握业务发展的正确的、适时的方向和策略，各个领域的转向和操作都已有显著的成效。
其次，ROE低于行业均值。在行业的趋势下，上海银行的ROE一直处于下行，但存在有高占比的中间收入与较低的成本收入比的好势头，随着上海银行收入结构的不断优化、成本控制的加强和不良压力的缓解，预计未来ROE在EPS延续良好态势的情况下将不再受净息差及中间收入的负面影响，达到稳定态势并被拉高。
监管趋势趋严，但冲击影响小
广义信贷规模较小，MPA对同比增速的要求监管带来的冲击不大；应收账款比例逐年下降，预计对非标业务的约束带来的冲击将弱于同业银行；表外理财估值风险降低，估值修复空间打开，表外理财占比较高的上海银行将从中获益。
投资建议：
上海银行市值达1650亿，已经超过北京银行，成为市值最大的城商行，城商行的新龙头。
上海银行在这几年的经营管理上对行业机会的把握非常精准，政策实施和落实也非常到位，转型成效异常显著。我们重点关注到三点： 其一、对房地产类贷款风险提前预警。近4年，其信贷结构中减少房地产类贷款占比，成效显著，房地产行业贷款占比从行业分布的第一位下降到第四位；其二、中间业务收入占比回升。由于上海银行存贷款占比都相对较低，在利息收入上不占优势，从而其加快了中间业务的发展，提高非息收入占比；向中收转型上，上海银行已非常成功，成效也非常显著，非息收入占比达到36%；其三、零售转向上重点放在消费信贷上，这种业务发展的方向和策略是极其到位和精准的。因为其存款占比低，存款受限，以消费贷款作为重心是非常恰到好处的。
前几年，其ROE处于低位，主要原因是：贷款占总资产比重低、NIM低、中收占比低。未来其ROE将持续回升。主要原因是：其一、贷款占总资产比重将回升。其贷款占总资产比重较低，未来随着金融去杠杆效果的体现，在同业资产和投资类资产的占比将持续下降，带来贷款占比的回升，这件有助于改善其ROE。其二、NIM回升。由于其存款和贷款都不占优势，形成高于行业平均的负债成本率及略低的资产收益率，从而拉低了净息差，预计未来随着零售转型加快，消费信贷规模提升，其资产端的收益率也将回升；带动NIM回升。其三、中收提高。中收占比已然开始从本年1季度，迅猛增长；零售信贷业务大力发展，也将有助于增加中收。其四、信用成本率的下降。不良贷款率和关注类贷款占比较低，资产质量好于同业平均水平。其五、成本收入比的下降。随着成本控制力度的不断加强，其成本收入比将持续改善；
低不良低NIM使上海银行成为稳健经营的典范，低估值高市值使其增长潜力巨大。
我们预测上海2017、2018年净利润增速为14%/20%，EPS为2.73/3.26元，PE为7.23/6.05，PB为0.92/0.80。给予买入评级，6个月目标价为26元。
